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美國通脹改善放緩的資產啓示
uSMART盈立智投 02-14 14:52

來源:中金策略

分項權重與季節因子調整,可能延緩美國CPI改善節奏

2月14日將公佈美國1月份CPI數據。自去年11月開始,美國通脹環比中樞大幅下移,市場交易寬鬆預期,股債商品黃金等資產明顯上漲。由於美國統計局上週修改了統計計算方法,CPI短期數據受到明顯影響。

使用新的通脹數據,我們的模型預測美國1月CPI環比增速有所上行,但仍低於一致預期:核心CPI環比增速預測0.35%(數據更新前預測0.27%,一致預期0.4%,前值0.3%,詳見《春季行情結束了嗎?》);名義CPI環比增速預測0.41%(數據更新前預測0.35%,一致預期0.5%,前值-0.1%);模型預測核心和名義CPI同比增速分別爲5.5%和6.2%。兩種統計調整的具體影響如下:

1)分項權重調整:在2022年,美國統計局(BLS)使用2019-2020年美國居民消費結構計算CPI分項權重。自2023年1月起,BLS將改爲使用2021年消費結構計算分項比重。2021年商品供需錯配導致價格大漲,消費者減少了對於二手車、能源、與食品等商品消費量;與此同時,房租水平維持低位,2021年房租相對消費量上升,因此2021年居民消費結構變化對應2023年CPI商品分項權重下調,但服務分項權重上調。

由於當前商品通脹下降快而服務通脹下行慢,分項權重調整會導致美國通脹下行幅度放緩。

2)季節因子調整:BLS每年1月對CPI季節調整因子進行更新。新因子雖然不會對2023全年通脹下行幅度造成影響,但會改變通脹下行幅度在2023年不同月份的分配。總體來看,通脹改善上半年加速但下半年降速。

季節因子更新一方面導致2022Q4以來的通脹改善幅度收窄,另一方面可能造成今年2月-6月通脹下行加速。

使用中金大類資產通脹預測模型(《新視角看通脹變數與資產變局》),更新每個分項的季節因子與權重,可以得出未來6個月的通脹路徑。儘管通脹下行大趨勢與我們之前預測差異不大,但1月份CPI環比增速比統計方法調整前上升了6-8bp左右。

二手車與房租價格波動,進一步增大短期通脹風險

高頻數據顯示二手車批發市場價格明顯上升。我們認爲批發市場價格需要1-2個月的時間才能傳導至CPI,因此基準情景仍然是二手車零售價格負增長,但批發市場價格壓力可能增加本月通脹變數。

儘管上個月房租擡頭大概率反映統計模型的隨機誤差,但是也不能完全排除房租通脹連續高於預期的系統性偏差。統計方法調整疊加分項風險,我們認爲1月份CPI預測不確定性遠高於前面幾個月通脹數據。

市場可能已經部分計入通脹風險,如果CPI通脹造成資產價格擾動,建議逢低增配黃金與美債

由於1月非農數據大超預期,市場已經開始擔憂通脹壓力再起,2月份以來全球股債商品黃金等資產已經明顯回調,十年期美債利率快速上行至3.7%以上。如果1月CPI與我們預測一致(即低於市場一致預期),投資者可能轉爲交易寬鬆,對美債、美股、黃金、商品與中國資產都可能提供支撐。

如果1月CPI通脹超出我們預期,可能導致緊縮預期進一步升溫,上述大類資產可能受到負面影響,美元暫時佔優。我們建議資產配置在CPI數據公佈前保持謹慎,如果資產價格明顯調整則增配黃金與美債。從中期看,我們對通脹前景仍然保持樂觀。我們的模型顯示本月通脹改善放緩可能只是暫時性擾動,通脹同比增速下行大趨勢沒有明顯變化:供應鏈改善與需求結構變化維持商品繼續通縮;統計滯後效應導致房租通脹逐級下行;工資增速放緩有望助力其他核心服務通脹改善。

在以上因素影響下,名義與核心CPI環比增速中樞維持在0.2%-0.3%區間,名義CPI同比增速在今年6月降至3%左右,可能推動美聯儲政策逐漸轉向寬鬆。

使用期限溢價+利率預期模型(《縮表加速,美債利率會破3嗎》),我們計算出十年期美債利率均衡價格在3.2%左右。目前美債利率在3.7%附近,如果CPI超預期進一步推高利率水平,加倉增配美債的性價比明顯提高。黃金價格與實際利率走勢高度相關,如果出現價格回調,我們也建議逢低增配。對於中國市場,我們認爲增長效應、反轉效應與估值效應可能支持春季行情再啓動,股票相對其他大類資產相對佔優(《春季行情結束了嗎?》)。如果海外市場出現擾動,或對國內市場情緒產生一定短期影響,但並不影響資產價格中期走勢。我們重申超配A股港股,標配債券,風格偏向小盤成長。

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