近日，華南城（1668.HK）的一則消息再次牽動投資者的心。12月18日，其公吿表示計劃以50億元人民幣現金入股西安華南城有限公司約69.35%股權，買家為特區建發集團控制的子公司下屬的基金。

這則公吿看似只是一次簡單的資產轉讓，其背後暗含的信息量巨大，不妨讓筆者就此深挖一下。

1· 國企股東再出手，背後透露了什麼？

跟蹤華南城的投資人都知道，特區建發於今年5月正式戰略入股華南城後便成為了其最大單一股東，隨後特區建發更是與華南城於今年11月30日簽署了全面協同合作協議，而在國企股東的支持下，華南城也在經營管理層面不斷打開了新的局面。

根據特區建發的目標，其着力推動華南城實現“三個改變”，一是提升資信水平，盤活資金流動性；二是優化資產結構，有效降低資產負債率；三是強化資源導入，實現產業轉型升級。

目前，圍繞這三大目標兩家集團也正積極謀篇佈局，而這一點尤其反映在此前的全面協同合作協議上。根據協議，特區建發與華南城雙方將圍繞園區產業升級、融資模式創新、產業園區開發與運營、物流冷鏈合作開發、物業管理及智慧園區建設等各個領域展開全面的深化合作。

值得注意的是，在協議關於融資模式創新中就提到了由特區建發集團下屬公司牽頭髮起設立總規模約110億元的股權投資基金，為華南城集團優質開發項目提供資金支持，盤活華南城集團土地資源。

瞭解華南城模式的都知道，華南城在全國佈局了八大商貿物流項目，由於相對偏重資產的經營模式，這也一定程度拖累了公司的現金流，並帶來了債務壓力。但不可否認的是，通過長年的佈局，公司在全國各地項目不斷孕育成熟，商貿生態不斷繁榮，帶來了巨大的價值，華南城也因此有了非常多被市場忽視的隱蔽資產，這一點尤為體現在市場對其的估值上。目前，華南城的市淨率僅為0.15倍，這意味着其市場給予的估值相比其賬面價值有着近80%的折扣，足見其資產價值被低估的程度。

公司層面的低估實際上也是各地項目價值被低估的綜合結果，此次西安華南城項目能夠引起市場極大關注便在於華南城資產的低估困境很有可能會被特區建發的操盤所破局。

根據此次西安項目的轉讓情況，各相關交易方在公平磋商的基礎上，將西安華南城69.35%股權的交易對價定為50億元，此作價是以接近一倍賬面值（book value）來定的，所以，此交易不會對於上市公司的利潤表有影響。按照華南城現在在公開市場0.15倍的市淨率來測算，市場給予的接近80%的折扣，再説，現在華南城的公開市場的整體市值也就是50億元人民幣左右，50億元人民幣已經足以把整家華南城買下。因此，這一交易對華南城整體估值的重估將帶來重要的實操意義。

另外根據上文提及的110億股權投資基金，此次先行的50億資金也將極大補足華南城的現金流，對此華南城在公吿中提及，該筆交易將提高西安華南城的資金流動性並提供額外的營運資金，使其能夠償還華南城提供的現有股東貸款。考慮到後續還將有60億的資金或也將很有可能通過這一系列方式為華南城帶來資金流動性補充，這也意味着後續華南城整體的資金壓力還將得到有效釋放。

而根據公司公吿，截至9月30日，該公司有約120.6億港元的有息借貸將在一年內到期，而其現金及銀行存款約40.4億港元，結合這110億股權基金的預期，華南城整體的償債風險較低。同時再考慮到三道紅線的因素，此前華南城僅現金短債比這道紅線未能達標，而未來隨着現金增厚滿足要求，其也將有望晉升綠檔，進一步打開融資空間，全面鞏固其自身財務穩健實力。

2· 價值重塑助力新騰飛，華南城的“二重奏”

2022年可以視作華南城一個新的轉折點，隨着國資實力股東的入局，其迎來全新的發展階段。

實際上從華南城本身的經營模式來看，被國資看上並不難理解。其業務生態正是關乎國計民生的重要環節，並深度融入到實體產業、實體經濟之中，如華南城在全國運營的園區內就有10萬商户入駐，並帶動約33萬人直接就業。從這一點來看，其與國企在國家經濟與社會中扮演的角色有着天然的耦合。

有了國資背景實力股東的加持，華南城後續在推進產城發展、振興實體經濟等方面也將如虎添翼，並因此獲得更廣闊的舞台和發展空間。而特區建發在與華南城的協同合作中也將繼續發揮其在保障區域民生和經濟穩定中的積極作用。

與此同時，在股東與自身的不懈努力下，華南城擺脱過去債務瓶頸，全面夯實自身綜合實力，其在甩掉包袱輕裝上陣後，也有了更大的自主操作空間，圍繞平台建設、產業鏈佈局等積極展開行動。實際上華南城在“重招商、強運營”的策略指引下，也正不斷強化自身內力，夯實既有業務生態，同時積極探索新興產業和新業態，試圖打造新的增長點。

總的來看，這家老牌企業如今正煥發出新的活力，而作為投資者在看到這些積極的變化的同時，則更應該重視的是其價值修復與重估的可能。在筆者看來，公司後續資本市場表現得到雙重因素的堅定支撐。

其一，業績增長的確定性。

近兩年在疫情以及房地產政策調控等因素影響下，華南城這樣的商貿物流企業經營面臨着較大的壓力。從公司此前發佈的中期業績便可看到，公司主業也因此遭遇到了一定的打擊。眼下隨着疫情防控的優化，樓市相關利好政策的釋放，消費市場的復甦，經濟動能的恢復之種種，都將為華南城後續的業績表現帶來支撐，這一確定性因素下，結合其目前整體被低估值情況，後續表現也將值得期待。

其二，資產的理順與商業模式的升級。

不可否認華南城的經營業態相當豐富，其也在全國各地有着相當多的資產佈局，但過於龐雜的系統這在一定程度上也讓其資產價值並不能得到有效的發揮，同時沉重的資產及複雜的商業模型也容易顯得不那麼清晰，導致市場給予的估值並不高。

如今隨着特區建發的入主，可以看到，其也正積極幫助華南城優化資產佈局、盤活優質項目、升級商業模式，並不斷為其導入優勢資源，探索市場新機會。不難預期的是隨着後續雙方不斷的整合，華南城整體的資產質量也將邁向新的台階，清晰的經營模式也將更有利於其獲得資本市場的認可，助力公司價值的重估。

3· 結語

自入主華南城以來，特區建發與之不論是此前出資約12.57億元收購華南城下屬物業公司50%股權，還是借出2億元的3年期貸款等等，這些都一定程度上反映了雙方的融合進展順利，此次西安華南城的轉讓從二級市場的表現來看，資金很明顯繼續投出了信心票，同時也可以看到華南城近期股價整體亦呈現向好態勢，市場信心正伴隨防疫政策優化等不斷迎來恢復。

結合上文提及的交易估值情況分析，此次轉讓事件或可以看作是一個重新審視華南城估值的新窗口，並有望給市場帶來催化劑效應，興許聰明的投資者或早已經嗅到機會。