文：任澤平團隊

1   三駕馬車全面下滑，是該全力拼經濟了，美聯儲加息預期放緩、優化疫情防控20條、穩地產金融16條、第二支箭等一系列利好政策出臺，市場預期改善，否極泰來，事情正在起變化

10月數據顯示，消費、投資、出口三駕馬車全面下滑，基建和製造業投資有一定韌性但也出現放緩，跌幅較大的是地產、出口和消費。

是該全力拼經濟了，發展是解決一切問題的硬道理，穩增長才能穩就業，才能化解各類風險。如果經濟增長持續放緩，各種問題和風險就會暴露甚至激化。如果能夠推動市場化導向改革、支持新基建、發力新能源、穩樓市軟着陸、發揮平臺經濟在創新和帶動就業中的作用、激發企業家精神、調動地方積極性、發放些消費券等，各界將不斷增強對中國經濟前景的信心，中國經濟有望重新引領全球。

過去壓制中國經濟和資本市場的主要是四大因素：美聯儲強力加息收緊貨幣、疫情反覆、房地產市場調整、民營經濟信心不振。

現在事情正在起變化，這四大因素均在邊際改善：

第一，美國通脹高位回落，經濟邊際下滑，美聯儲加息節奏預期放緩，美元強勢週期已是強弩之末，這是重大方向性利好。若美元週期進入下行通道，人民幣貶值和資本流出壓力將得到緩解，對中國經濟、資本市場和黃金市場都將是利好。

第二，優化疫情防控工作二十條措施出臺，未來將更加科學精準，這有助於經濟恢復。

第三，近期出臺的金融16條和“第二支箭”傳遞三大信號：1）部分房企上岸了，增信、展期、續貸，這些工具都來了。2）不是所有房企都能上岸，保的是三好生現金流，而不是非三好生的資不抵債。3）上岸的房企重組整個行業、收穫未來城鎮化15個百分點、剩者爲王，沒上岸的房企被重組、從此退出歷史舞臺。大洗牌，大出清，大分化，類似之前供給側改革後的鋼鐵煤炭。房地產是週期之母，國民經濟第一大支柱行業，穩樓市有助於穩經濟、穩就業、防風險。

第四，近期國內物價、出口、金融等數據回落，爲新一輪貨幣寬鬆和穩增長打開了空間。外需回落，擴大內需的預期上升。

凡事物極必反，否極泰來。放在中長期的角度，市場投資者可以對中國經濟未來前景邊際樂觀起來。

從長期投資的角度，珍惜歷史性低谷期的黃金般估值，風物長宜放眼量。

我們在2020年初倡導“新基建、新能源”，2022年3月提出“從今天起開始樂觀”，7月中旬預判“中性震盪市”。

我是一名不可救藥的長期理性樂觀主義者，因爲我們對這片土地愛的深沉。沒有人可以靠做空自己的祖國致富，越是在關鍵時刻，越要和她站在一起。頂部靠理智，底部靠信仰。

2 10月經濟金融數據呈以下特點：

10月規模以上工業增加值同比5.0%，9月同比6.3%；

10月社會固定資產當月投資同比5.0%，9月投資當月同比6.6%；

10月社會消費品零售總額同比-0.5%，9月同比2.5%；

10月基建投資（不含電力）當月投資同比9.4%，9月投資當月同比10.5%；

10月房地產開發當月投資同比-16.0%，9月投資當月同比-12.1%；

10月房地產銷售面積同比-23.2%，9月同比-16.2%；

10月房地產銷售金額同比-23.7%，9月同比-14.2%；

10月製造業投資當月投資同比6.9%，9月投資當月同比10.7%；

10月出口（以美元計）同比-0.3%，前值5.7%；10月進口（以美元計）同比-0.7%，前值0.3%；

10月M2同比增11.8%，前值12.1%；

10月CPI同比2.1%，前值2.8%；

10月PPI同比-1.3%，前值0.9%。

1）基建和高端製造業投資表現較好，是主要拉動項，但也邊際下滑。10月基礎設施建設投資（不含水電燃氣）同比增長9.4%，較9月下滑1.1個百分點；其中，水利環境設施增長10.9%，高於基建整體。10月製造業投資同比增長6.9%，較9月下滑3.8個百分點；其中技術改造、消費品類製造業和新基建相關製造業投資仍增長較快。

2）房地產銷售和投資大幅負增長，是主要拖累項。10月商品房銷售面積和銷售額同比分別爲-23.2%和-23.7%，分別較9月降幅擴大7.1和9.5個百分點；房地產投資同比增長-16.0%，較9月下降3.9個百分點。房地產開發資金來源同比-26.0%，維持低迷；土地購置面積和土地成交價款同比分別爲-53.0%和-65.0%；新開工、新增施工和竣工面積同比分別爲-35.1%、-32.6%和-9.4%。

3）消費超預期下滑。10月社會消費品零售總額同比-0.5%，較上月回落3.0個百分點。扣除價格因素，社會消費品零售總額同比實際-2.74%，較上月下降2.06百分點。汽車消費大幅回落，石油受油價影響回落，可選消費品與房地產產業鏈表現不佳。

4）總體失業率持平，31個大城市失業率上升。10月份，全國城鎮調查失業率爲5.5%，31個大城市城鎮調查失業率爲6.0%，分別較上月變化0.0、0.2個百分點。16-24歲、25-59歲人口調查失業率分別爲17.9%、4.7%，均與上月持平。

5）外需拖累出口顯著下滑。10月出口同比降0.3%，爲2020年5月以來首次負增長。美歐製造業PMI進入收縮區間，美國Markit製造業PMI爲49.9%，歐元區製造業PMI爲46.6%。10月韓國前20日出口金額同比-5.5%。

6）CPI和PPI同比均大幅回落，需求偏弱。10月CPI同比上漲2.1%，漲幅較上月回落0.7個百分點。剔除能源和食品價格之後的核心CPI同比0.6%，處於低位，表明居民需求轉弱；剔除豬肉價格後，測算CPI同比1.46%，拿掉豬以後有通縮趨勢。PPI同比下降1.3%，環比0.2%，大宗傳導效應疊加保供穩價見成效，企業需求仍有待提振。

7）社融回落。10月存量社融增速10.3%，較上月回落0.3個百分點，反映實體融資需求仍然偏弱，需要政策發力擴內需。M2同比增速11.8%，較上月回落0.3個百分點，M1同比增速5.8%，較上月回落0.6個百分點。M2與M1剪刀差再度走闊，反映實體經濟活躍度下降。

3  建議發放消費券，穩增長、惠民生、打通國民經濟循環

當下可以考慮發放消費券，目的在於呵護市場主體、提振消費、穩經濟。在發放範圍上，消費券應覆蓋所有行業、按人均發放，體現普惠性和公平性，可用身份證輔助，帶動全民消費，蜻蜓點水式消費券無實質意義。

消費券可以設置補貼率，比如80%，即消費滿100元，使用80元，刺激使用，避免儲蓄漏出，真正發揮消費券的作用。

在發放通道上，線上發行爲主、多平臺結合，有條件的城市可試點採用數字人民幣。線上發放具有“成本低”、“見效快”、“覆蓋範圍廣”、“定向精準”的特點；發放結束後可定量評估發行效果，形成一套成熟高效的發放標準。

數字人民幣的推廣利於利於我國及時佔據數字紅利制高點。

在資金來源上，可以定向與公開市場操作相結合發行5000億特別國債，中央向地方轉移支付，既可保障消費券發行力度，又可兼顧公平，也不增加財政負擔。

不用擔心消費券會引發通脹。當前物價回落，需求不足，關鍵是穩住宏觀經濟大盤、扭轉市場預期，提振消費已刻不容緩。

我原來也是贊同搞新老基建“以工代賑”的，但是現在人員和物資流動受限，可能當下發放消費券效果更好。有三大好處：

第一大好處是有助於恢復居民的消費能力，打通國民經濟循環，消費需求起來了，生產和投資就能夠恢復，經濟就盤活了，這是恢復經濟的關鍵一招。

第二大好處是有助於提振消費信心，增強居民度過暫時性困難的信心，信心比黃金更重要，讓每個人都感到政府的溫暖和關懷，共渡難關，點燃希望。

第三大好處是藉機推動銀行數字貨幣改革的普及，減少地方本就偏緊的財政壓力。

一張小小的消費券，既盤活了國民經濟循環，又緩解了財政壓力，更收穫了民心和信心，一舉三得。

4  工業生產回落

10月份，規模以上工業增加值同比增5.0%，較9月回落1.3百分點。分三大門類看，10月份，採礦業增加值同比增長4.0%，較上月大幅回落3.2個百分點；製造業同比5.2%，較上月回落1.2個百分點；電力、熱力、燃氣及水生產和供應業增長4.0%，較上月回升1.1個百分點。

分行業看，10月份，41個大類行業中有26個行業增加值保持同比增長，比上月減少6個行業。計算機、電氣機械等高技術製造業、汽車製造業和黑色冶煉等中遊加工行業保持高增，醫藥製造業同比回升，裝備製造業表現較弱。

1）高技術製造業同比增長10.6%，較上月繼續回升1.3個百分點，高於總體工業增加值及製造業增速。計算機、通信和其他電子設備製造業同比9.4%，較上月小幅回落1.2個百分點；電氣機械和器材製造業同比16.3%，較上月繼續回升0.5個百分點。金屬製品業同比-3.1%，較上月回落4.4個百分點；專用設備製造業同比3.0%，較上月回落1.9個百分點；鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設備製造業同比0.5%，較上月回落7.1個百分點。醫藥製造業同比1.6%，較上月回升9.1個百分點。

2）汽車製造業維持高增。汽車製造業同比18.7%，其中，新能源汽車產量同比增長84.8%。

3）消費行業表現較弱。農副食品加工業同比-2.0%，較上月下滑3.5個百分點；食品製造業同比0.3%，較上月下滑2.4個百分點。

服務業恢復勢頭疲軟，或與短期擾動因素有關。10月份，全國服務業生產指數同比0.1%，較上月回落1.2個百分點。

5  固定資產投資增速下滑，高技術製造業投資維持高增

10月固定資產投資（不含農戶）當月同比增長5.0%，較9月下降1.6個百分點；1-10月固定資產投資（不含農戶）累計同比增長5.8%，較1-9月下降0.1個百分點。分投資主體看，1-10月民間固定資產投資和國有控股企業固定資產投資累計同比分別爲1.6%和10.8%，較1-9月分別變化-0.4和0.2個百分點。1-10月計劃總投資億元及以上大項目完成投資同比增長12.2%，增速較1-9月加快0.4個百分點，高於全部投資。

高技術製造業和社會領域投資持續增長較快。1-10月高技術產業投資增長20.5%，其中高技術製造業和高技術服務業投資分別增長23.6%和14.0%。高技術製造業中，電子及通信設備製造業、醫療儀器設備及儀器儀表製造業投資分別增長28.7%和27.8%；高技術服務業中，科技成果轉化服務業、研發設計服務業投資分別增長24.7%和22.5%。社會領域投資增長13.1%，其中衛生、教育投資分別增長30.4%和8.5%。

6  房地產銷售和投資仍低迷

10月商品房銷售面積和銷售額同比分別爲-23.2%和-23.7%，分別較9月降幅擴大7.1和9.5個百分點。10月房地產開發資金來源同比-26.0%，較9月降幅擴大4.7個百分點。前期居民對房市信心不足、觀望情緒較濃，疊加房地產置業長週期拐點。但近日出臺金融16條和“第二支箭”，預計將改善行業預期。

房企資金回籠速度仍慢，但信貸籌款能力有所恢復。10月房企從國內貸款、自籌資金、定金及預收款、個人按揭貸款到位的開發資金同比分別爲-18.4%、-20.7%、-31.0%和-31.3%。

10月房地產投資同比增長-16.0%，較9月下降3.9個百分點；1-10月房地產投資累計同比增長-8.8%，較1-9月下滑0.8個百分點。

土地購置和建安投資整體仍弱。10月土地購置面積和土地成交價款同比分別爲-53.0%和-65.0%，分別較9月降幅縮窄12.0和5.6個百分點。

施工方面，新開工、施工同比降幅仍較大，10月新開工、新增施工和竣工面積同比分別爲-35.1%、-32.6%和-9.4%，分別較9月上升9.3、10.6和下滑3.4個百分點。

11月8日提出的“第二支箭”，即交易商協會繼續推進並擴大民營企業債券融資支持工具和11月11日央行和銀保監會發布的《關於做好當前金融支持房地產市場平穩健康發展工作的通知》的十六條措施將爲部分房企三好生提供上岸和行業重組洗牌的機會，有助於維護房市長期平穩健康發展。放在中長期的角度，市場投資者可以對中國經濟未來前景邊際樂觀起來。

7  基建投資高增，仍是主要支撐

10月基礎設施建設投資（不含水電燃氣）同比增長9.4%，較9月下滑1.1個百分點；1-10月基礎設施建設投資（不含水電燃氣）累計同比增長8.7%，較1-9月上升0.1個百分點。

10月水利環境設施和交運倉儲投資同比分別增長10.9%和8.3%，分別較9月下降0.7和4.9個百分點，交運倉儲同比增速下滑，但環比增速實際爲正。交運倉儲中，10月鐵路和道路投資同比增速分別爲12.3%和6.5%，較9月分別上升19.6和下降3.5個百分點。水利環境中，10月水利管理業和公共設施管理業投資同比增速分別爲8.9%和11.9%，分別較9月下降10.5和上升0.8個百分點。另外，10月水電燃氣投資維持兩位數高增，同比增長26.5%，較9月下滑7.7個百分點。

資金、項目雙重鬆綁推動落實，儘管多點疫情影響施工，10月基建仍是固投的有力支撐。

資金端，盤活專項債結存限額與政策性金融工具雙重加持。在地方新增專項債券3.47萬億元限額7月末基本發行完畢、1.4萬億元政策性金融工具和10月底前發行盤活5000多億專項債地方結存限額等政策措施下，撬動銀行和資本市場的信貸資金參與基建項目的投資效應可觀。部分省份如福建等已經收到提前下達的2023年新增專項債限額。

項目端，中央推動地方多批專項債項目和重大項目申報擴容、開工提前。2022年2月以來多省春季、二季度重大工程集中開工均較往年提前。9月以來，一批新能源基建項目集中開工。近日,國家發改委辦公廳發佈《關於組織申報2023年地方政府專項債券項目的通知》，要求各地方抓緊申報一批2023年專項債項目。

預計隨着專項債已募集未使用資金和政策性金融工具自身以及撬動的資金逐步落實、基建項目加快落地，四季度基建將繼續有力支撐固投整體。

8  製造業投資仍有韌性

10月製造業投資同比增長6.9%，較9月下滑3.8個百分點；1-10月製造業投資累計同比增長9.7%，較1-9月下滑0.4個百分點。

其中，技術改造、消費品類製造業和新基建相關製造業投資仍增長較快。

1）製造業補鏈強鏈和技改支持下，技改投資增速仍快於製造業整體，1-10月製造業技改投資同比增長10.4%，增速高於全部製造業投資0.7個百分點；技改投資佔全部製造業投資的比重爲40.9%，較去年同期提高0.2個百分點。

2）食品飲料服飾等消費品類製造業投資增長較快，10月農副食品加工業、食品製造業、酒水飲料精製茶製造業、紡織服裝服飾業和皮革羽毛製品製鞋業投資增長分別增長14.3%、19.0%、15.8%、15.3%和30.8%。

3)新基建相關投資高速增長，拉動新能源產業鏈企業投資，10月新基建相關行業電氣機械（包含光伏、新能源汽車電池等）和計算機等電子設備製造業（包括5G等）製造業投資同比分別增長40.8%和27.2%；10月汽車製造業同比增長13.5%。

預計隨着新型基建、綠色經濟、數字經濟轉型升級的相關項目的推進，疊加製造業補鏈強鏈和技改支持的政策，製造業投資將繼續支撐固投整體。

9  消費超預期下行

消費回落，線下消費場景待發力，消費信心需提振。10月社會消費品零售總額同比-0.5%，較上月回落3.0個百分點。扣除價格因素，社會消費品零售總額同比實際-2.74%，較上月下降2.06百分點。10月商品零售同比0.5%，較上月回落2.5個百分點；餐飲收入同比-8.1%，較上月大幅回落6.4個百分點。

分品類看，汽車消費大幅回落，必需消費品類表現較爲穩定，石油受油價影響回落，可選消費品與房地產產業鏈表現不佳。

1）必需消費品類表現穩定。糧油、食品類同比8.3%；飲料類同比4.1%。

2）可選消費品表現不佳。化妝品類同比-3.7%，金銀珠寶類同比-2.7%，較上月繼續回落4.6個百分點。

3）石油及製品類受國際油價影響回落。石油及製品類同比0.9%，較上月回落9.3百分點。

4）汽車類消費大幅回落。10月，汽車類同比3.9%，較上月回落10.3個百分點。

5）房地產產業鏈表現不佳。建築及裝潢材料類同比-8.7%,較上月下滑0.6個百分點；傢俱類同比-6.6%，較上月回升0.7個百分點；家用電器和音像器材類同比-14.0%，較上月下滑8.0個百分點。

消費恢復緩慢一定程度受制於居民收入和就業，當前就業仍然存在結構性壓力。10月份，全國城鎮調查失業率爲5.5%，較上月持平；31個大城市城鎮調查失業率爲6.0%，較上月上升0.2個百分點。16-24歲、25-59歲人口調查失業率分別爲17.9%、4.7%，均與上月持平。前三季度，全國居民人均可支配收入27650元，名義同比5.3%；扣除價格因素實際同比3.2%，比上半年加快0.2個百分點。城鎮居民人均可支配收入37482元，名義同比4.3%，實際同比2.3%；農村居民人均可支配收入14600元，名義同比6.4%，實際同比4.3%。

10  外需疲軟，出口下滑

10月出口（以美元計價，下同）同比降0.3%，爲2020年5月以來首次負增長。主因全球製造業收縮，外需整體疲軟。10月韓國前20日出口金額同比-5.5%，1-10月累計同比14.3%，2021年全年同比32.4%。

10月摩根大通全球製造業主要指標全部落入榮枯線下，且製造業收縮加快。

美國Markit製造業PMI爲49.9%，大幅下滑2.1個百分點；歐元區製造業PMI爲46.6%，德國製造業PMI爲45.7%，連續四個月位於收縮區間。

分地區看，對前三大貿易夥伴出口較上月均出現明顯下滑。具體來看，對東盟、美國、歐盟、日本出口額分別環比下滑6.5%、7.4%、6.0%和2.6%，對美出口同比-12.6%。

分產品看，高技術製造業出口轉弱，季節性聖誕訂單銳減，海外居民消費需求走弱。10月機電、高新技術產品同比-0.7%、-7.6%，降幅均擴大至6.5個百分點；勞動密集型產品同比-9.2%，環比-8.1%，與聖誕訂單相關的紡織、服裝等出口額同比下滑9.1%和16.9%。

10月進口同比-0.7%，前值增0.3%。從產品看，大宗商品進口分化明顯，鐵礦石價跌量升，原油量價齊升，大豆、鋼材量價齊跌。其中，大豆、鐵礦砂、鋼材進口金額同比-6.1%、-26.8%和-19.7%，進口量同比-19.1%、3.7%和-31.7%；原油進口額同比43.8%，進口量同比14.1%。高技術產品、機電產品進口持續回落。10月進口高新技術、機電產品同比-11.0%、-7.1%。其中，集成電路、汽車、飛機進口額同比-1.1%、50.7%和32.1%。

11  社融增速回落

10月存量社融規模341.42萬億元，同比增速10.3%，較上月回落0.3個百分點。新增社會融資規模9079億元，同比少增7097億元。一方面10月受長假等季節性因素影響，金融數據往往呈回落態勢；另一方面，經濟復甦基礎不牢，疊加多地疫情反覆，消費生產活動受幹擾，PMI回落，金融數據作爲經濟復甦的先行指標，反映實體經濟融資需求仍然偏弱。

從社融結構來看，信貸、政府債構成對社融的主要拖累，企業債小幅支撐社融。10月新增人民幣貸款4431億元，同比少增3321億元；表外融資減少1748億元，同比少減372億元。其中，委託貸款增加470億元，同比多增643億元，延續8月以來的多增態勢。信託貸款減少61億元，同比少減1000億元。未貼現票據減少2157億元，同比多減1271億元，表外票據轉表內，反映出銀行以票衝貸的需求較強。政府債券淨融資2791億元，同比少增3376億元；新增企業債券2325億元，同比多增64億元；新增股票融資788億元，同比小幅少增58億元。

10月金融機構口徑信貸餘額同比增速爲11.1%，較前值低0.1個百分點。10月金融機構口徑新增人民幣貸款6152億元，同比少增2110億元。結構上，企業端整體延續多增，短貸多減，中長期貸款、票據融資多增。10月企業貸款增加4626億元，同比多增1525億元。短期貸款多減1555億元；票據融資多增745億元；中長期貸款多增2433億元，連續3個月保持多增態勢。居民端融資大幅多減，短貸多減、中長貸少增。10月居民貸款減少180億元，同比多減4827億元。其中短期貸款減少512億元，同比多減938億元，主因不確定因素導致供應鏈受阻，居民短期消費受到直接衝擊；中長期貸款增加332億元，同比少增3889億元，反映房地產市場需求依然疲弱。

M2增速11.8%，M1增速5.8%，較上月分別回落0.3、0.6個百分點，M2與M1剪刀差再度走闊，反映實體經濟活躍度下降。1）企業存款減少1.17萬億元，同比多減5979億元。居民存款減少5103億元，同比少減6997億元。2）財政存款增加1.14萬億元，同比小幅多增300億元。10月是傳統繳稅大月，一般會帶動財政存款多增，但本月增幅低於季節性，說明財政支出仍然較快。3）非銀金融機構存款增加2048億元，同比大幅少增1.03萬億元。一般來說，季初商業銀行將存款重新轉化爲理財產品，會帶動當月非銀存款增長，但近期A股經歷了一定調整，投資者對資本市場投資較爲謹慎，導致居民和企業存款搬家意願不足。

12  CPI與PPI均回落

10月CPI同比上漲2.1%，漲幅較上月回落0.7個百分點；環比0.1%，漲幅較上月回落0.2個百分點。扣除食品和能源價格的核心CPI同比上漲0.6%，較上月持平。

1）非食品同比漲1.1%，漲幅較上月繼續回落0.4百分點，影響CPI上漲約0.88個百分點，主要是受到國際原油價格下滑、通脹在消費部門傳導影響：一是受國際原油價格影響，國內油價邊際回落。10月汽油、柴油和液化石油氣價格分別上漲12.5%、13.5%和5.6%，同比漲幅繼續回落6.7、7.5和11.0個百分點。二是通脹在消費部門傳導。八大類消費品價格同比除居住外均上漲。交通通信、食品菸酒、教育文化娛樂和其他用品及服務價格分別上漲3.1%、5.2%、1.2%、1.9%。

2）食品項同比上漲7.0%，漲幅較上月下滑1.8個百分點，影響CPI上漲約1.26個百分點。本月食品項價格變動結構主要是受以下兩方面影響：一是豬價爲CPI主要支撐項，同比繼續上升。10月豬肉價格同比上升51.8%，較上月漲幅繼續擴大15.8個百分點。二是受肉價影響，蛋奶類食品價格上升，其他日常食品價格回落。從同比看，鮮菜、蛋類、鮮果、糧食價格同比分別爲-8.1%、11.8%、12.6%和3.6%，較上月分別變動-20.2、4.5、-5.2、0.0個百分點。

PPI同比由正轉負，環比小幅上漲，體現部分企業需求邊際改善。本月PPI同比-1.3%，較上月繼續加速回落2.2個百分點；環比0.2%，較上月回升0.3個百分點。購進價格同比與環比均上漲0.3%。購進價格看，原料價格漲跌互現。10月燃料動力類、有色金屬材料電線類、化工原料類環比分別爲1.1%、-1.0%、-0.1%。出廠價格看，保供穩價見成效，內需疲軟，實體經濟活力不足。10月，石油煤炭及其他燃料加工業同比8.6%，較上月回落8.6個百分點；石油和天然氣開採業同比21.0%，較上月回落10.1個百分點；化學原料和化學制品製造業同比-4.4%，較上月回落5.4個百分點。煤炭開採和洗選業同比-16.5%，降幅較上月擴大13.8個百分點。食品漲幅繼續擴大。農副食品加工業同比8.7%，較上月上升1.3個百分點。

10月非制造業商務活動指數爲48.7%，低於上月1.9個百分點。其中，業務活動預期指數爲57.9%，仍位於高景氣區間；建築業商務活動指數爲58.2%，較上月下落2個百分點；服務業商務活動指數爲47.0%，較上月下滑1.9個百分點。