本文來自格隆匯專欄：中信證券研究，作者：崔嶸、李翀

7月海外市場製造業PMI整體持續下行，並呈現出“歐洲及拉美偏弱、亞洲分化、北美偏強”的局面。其中，美國PMI指數由前月的53下行至52.8，歐元區主要國家超預期下行至50以下顯示出歐洲經濟衰退風險已經近在眼前。結合指標先導性，我們判斷銅等工業大宗商品價格三季度可能持續回落，美股盈利預測下修可能制約其階段性反彈空間。

7月全球製造業增長動能較6月明顯下降。

大多數國家制造業景氣程度持續回落，歐洲國家制造業PMI指數低於新興市場。7月全球製造業PMI指數為51.1，較上月下降了1.1個百分點。多數國家讀數連續多月下降，且區域分化趨勢明顯，呈現出“歐洲及拉美偏弱、亞洲分化、北美偏強”的局面。7月歐元區製造業PMI指數由前月的52.1降為49.8，遠低於51的市場預期，併為2020年6月以來首次跌破榮枯線。橫向比較來看，7月歐元區製造業PMI指數為2020年11月以來首次不及新興國家，後者7月讀數由上月的51.7下降至50.8。新興國家中，亞洲國家表現穩定，製造業PMI指數由前月的52回升至52.2。 

分區域來看：

1）亞洲方面，7月亞洲主要國家制造業PMI讀數多數下行，印度逆勢上揚至56.4，表現最為良好。越南及日本下行明顯，韓國則跌至榮枯線以下。中國製造業指數則由上月的50.2下降至49，顯示出經濟復甦初期的階段性波動特點。

2）歐洲方面，多數歐洲國家PMI指數持續多月下行並進入收縮區間，德國、法國、意大利、西班牙等主要國家制造業PMI指數均進入收縮區間顯示出歐洲經濟衰退風險已經近在眼前。

3）美洲方面，加拿大製造業PMI指數高位回落趨勢出現，美國製造業景氣程度略有下滑。墨西哥等拉丁美洲國家制造業則明顯遇冷，部分代表性國家讀數大幅下降低於50。

美國製造業PMI指數整體高於預期，需求下降是當下經濟的突出特點，儘管尚未進入“實質性衰退”階段，但經濟增長前景可能已經開始影響美聯儲激進立場。

7月ISM美國製造業PMI指數由前月的53下降至52.8，高於52的市場預期。分項方面，物價分項大幅下降顯示出美國通脹壓力可能略有緩和；新訂單指數持續收縮，需求下降仍是美國經濟當下突出問題；就業分項讀數連續三個月低於50，就業市場緊張程度邊際趨緩可能影響製造業增長（49.9）。同時，海外市場基礎原材料短缺疊加中國復產復工驅動美國進出口PMI逆勢上揚，我們認為未來新出口訂單讀數可能更具韌性。此外，新訂單持續減少可能是未完成訂單大幅下降的主要原因，客户庫存仍較低顯示出美國供應鏈完全回穩仍需時間。就供應鏈擁堵問題而言，除汽車等少數產業外，整體來看已有較大緩解。結合近期BEA數據，連續兩個季度GDP環比負值並非美國經濟進入“實質性衰退”的證據，但經濟增長前景可能已經開始影響美聯儲激進立場。受美聯儲邊際轉鴿影響，9月存在加息幅度收窄至50bps的可能性，但仍取決於通脹數據。

整體來看，美國PMI讀數持續位於下行區間，可能預示着美股盈利預測下修制約其反彈空間，銅等工業大宗商品價格將持續下行。

美國PMI指數對美股EPS同比及國際銅價往往具有先導性。7月以來，美股估值略有修復，出現階段性反彈行情。我們認為隨着美聯儲釋放邊際轉鴿信號以及美國經濟增長放緩，美股主導邏輯將轉向基本面盈利，美股9月前將呈現階段性反彈，但盈利預期下修會制約反彈空間；大宗方面，銅等有色金屬板塊7月下跌明顯，受供需基本面逐漸寬鬆及需求預期下行等因素影響，三季度可能持續走出震盪下行的行情。

7月中國出口仍在疫情恢復期，預計三季度出口增速放緩跡象逐漸顯現。

7月我國受疫後恢復及海外需求相對韌性影響，出口金額仍短時反彈，同比增速為17.9%。三季度開始受海外市場各地區逐漸進入經濟衰退期影響，我們預計三季度末出口增長放緩跡象將逐步顯現。