作者 | Livy、美股研習社

數據支持 | 勾股大數據（www.gogudata.com）

01 背景

去年底英偉達在元宇宙的熱炒狂潮中暴漲，估值一飛沖天到80x，而年初至今，英偉達股價經歷了大幅回撤，估值也已殺到29.6x（NTM PE）。

這背後的原因主要有幾個：宏觀通脹的大環境，美聯儲開啟緊縮週期，利率上行背景下估值一路下殺；半導體自身產業週期；加密市場深陷熊市至顯卡需求/價格持續下跌。

關於顯卡價格回落的事情，我們此前也有過分析，與挖礦收益持續下降強相關——

當然，這裏也有供應鏈壓力緩解，成本下降，以及消費者觀望下一代產品，帶來的價格自然回落。

從近期市場走勢來看，市場對於分母端的炒作已沒有太多空間，昨晚鮑威爾講話不排除加息100個基點，也沒有帶來太大的波動（相對此前）。雖然鮑威爾仍然在引導經濟軟着陸的預期，但經過這一陣反覆博弈，市場對此已深表懷疑，並對衰退預期做了一定的定價反應。

現在大環境方面，衰退是較大概率事件（零售、地產數據都在快速走弱），只看能不能實現花街此前炒的新概念“温和衰退”。有意思的是，前晚一位名為巴爾金的美聯儲官員，在講話中坦誠溝通了温和衰退的可能性。

總的看下來，雖然油價和能源大宗股在持續下跌，但科技成長股已經跌不動了，這種情況可以理解為週期股對衰退定價在進行補跌，在Q2業績開出來前，暫沒有殺分子端的風險，科技成長股有望迎來一段反彈行情。

下面我們就英偉達的web3前景再詳細聊聊。

02 英偉達幣圈那些事

英偉達很大程度上以其在遊戲和數據中心GPU領域的龍頭地位著稱，不斷推動着核心新技術的發展（突破摩爾定律），從雲計算、人工智能到下一代實時圖形渲染功能（如光線追蹤）等等。

而近年來，英偉達在加密領域也是風生水起。

Nvidia芯片的性能和功耗效率相結合，使其成為加密礦工的一個極富吸引力的選擇——疫情期間礦工爆買N卡，此前也提到過華強北賺得盆滿缽滿，乃至一個鮮為人知的小票新蛋（電子產品跨境電商），也短時間內翻了十多倍。

當然，爆炒之後也是一地雞毛。

回到英偉達。雖然管理層一再重申，加密貨幣開採帶來的需求對英偉達的業務來説仍然無關緊要，但該公司過去不得不實施戰略措施，以確保足夠的供應來滿足這一塊的潛在需求。

在17年的上一次加密熱潮中，英偉達的遊戲GPU在挖礦領域一戰成名，以至於引起了美國SEC（美國證券交易委員會）的注意。最近完成對英偉達18財年業績的調查後，SEC提出這家芯片製造商“未能披露加密開採是其GPU的重要收入增長因素...”

SEC表示，英偉達在18財年缺乏相關披露，誤導了投資者,最終這場鬧劇以英偉達被罰款了550萬美元收場。（所以，有時候不是你説不重要就不重要的，不要你覺得...）

在疫情期間，遊戲和加密貨幣開採需求的共同激增，而當時又遇上供應鏈紊亂（原材料、海運...）,英偉達遊戲GPU的轉售價格成倍飆升。加密貨幣驅動的需求增長進一步擠壓了遊戲領域的供應，迫使英偉達在21年初推出緩解方案，包括“LHR“和“CMP”。

LHR指的是“Lite Hash Rate”，這是一種內置於21年5月後發貨的GeForce RTX 30系列GPU中的軟件，它限制了以太坊(ETH)的哈希速率。哈希速率是加密貨幣挖掘所需計算能力的衡量標準——哈希速率越高，每秒執行的計算就越多，以增加成功解決將交易塊添加到區塊鏈所需的複雜數學問題的機會，從而收穫挖礦獎勵。

當LHR GPU“檢測到以太坊加密貨幣挖掘算法的特定屬性”時，它會自動將哈希速率或“加密貨幣挖掘效率”削減一半。LHR旨在成為一個威懾因素，使Nvidia的GeForce RTX 30系列GPU對加密貨幣礦商的吸引力下降。

除了LHR技術，英偉達還推出了一款專門為加密貨幣挖掘設計的芯片，即CMP（加密貨幣挖掘處理器）。該系列提供四種芯片，每種芯片具有不同的哈希速率。CMP的設計基本上去除了GeForce RTX 30系列GPU中的遊戲規範(例如實時光線跟蹤)，同時通過改善採礦時的氣流，使之能夠更加密集的包裝，以提高能效優化採礦性能。

雖然英偉達21年GPU價格飆升在很大程度上受到了礦工額外需求的影響，但相比之下，其CMP的接受率一直一般。推出CMP沒多久，對該產品線的需求便開始下降，這也與B圈走熊強相關。在最新的電話會中，管理層指出由於最近加密貨幣開採的減少，預計CMP的貢獻將逐漸減少。

03 隱憂：以太坊要轉POS？

英偉達在B圈/Web3目前面臨的最大逆風仍是“以太坊哈希速率的增速放緩”，這將拖累挖礦相關的芯片需求。具體來説，以太坊網絡可能將從POW（工作量證明系統）過渡到POS（權益證明系統），即“Merge”，將徹底消除ETH挖礦。

歷史上，POW需要貢獻計算能力來解決區塊鏈上的複雜算法，以換取對應的獎勵（代幣）。然而，過渡到POS意味着以太網持有者現在可以將抵押代幣，直到交易塊得到驗證，並以此獲得獎勵（代幣）。

以太坊區塊鏈向POS過渡有望降低其網絡功耗超過99%，解決人們對挖礦破壞環境的擔憂。但這種轉變將完全消除傳統挖礦的需求，也即將大大降低對英偉達顯卡的需求——該公司最近披露相關銷售額同比下降52%（雖然這對於整體營收來説很少），從FY22Q1的1.55億美元下降至7400萬美元，對應着GPU的轉售價格自年初以來下降了一半以上。

這與一年前的需求形成鮮明對比。根據Bitpro Consulting的數據，在最近的放緩之前，以太坊礦商已經在GPU上花費了大約150億美元。

目前以太坊過度到POS仍沒有通過（狼來了幾次了），但當狼真的來的時候，對英偉達來説無疑是較大的利空。

04 別慌：隧道盡頭是曙光

現在，B圈深陷熊市，而遊戲需求方面也在走弱，這對英偉達來説無疑是陣痛期。和加密市場直接相關的股票來對比（如RIOT，COIN），英偉達雖然顯得風險小得多，但在泥沙俱下的大環境下，投資者無疑還是一如既往的將悲觀情緒演繹到極致。

但長期來看，英偉達的產品仍然處於向上的生命週期。元宇宙雖然仍遠，但越來越多的人相信，《頭號玩家》等作品中的構想，應該是未來互聯網世界的樣子。而在這個前景中，英偉達無疑是最大的受益者之一。

再加上，在另一個新領域自動駕駛，英偉達也處於領跑姿態。

英偉達的自動駕駛平台Orin已於今年3月正式投產，芯片算力可達254TOPS，即每秒計算254萬億次，具備高速外圍接口和高內存帶寬（205GB/秒），可無縫處理來自多個傳感器配置的數據，以實現安全可靠的智能駕駛。

國內造車新勢力蔚小理均使用Orin平台，消息稱比亞迪的新車型也會搭載。英偉達方面稱其市場份額正在增加，隨着Drive Orin平台投入生產，積壓訂單（汽車產品線）已達110億美元（英偉達與汽車客户的訂單量在一年內增長了1/3以上，涵蓋了未來六年的訂單）。