本文來自：聰明投資者，作者： 聰明投資者

“誠實是最好的策略。”這句話廣為人知，很大程度歸功於查理·芒格在2004年威斯科年會上對本傑明·富蘭克林的金句引用。

在《窮查理寶典》中，編輯特意把這句話作為一個醒目的標題。

威斯科2011年併入伯克希爾，在之前年會上，芒格都會像《每日期刊》年會一樣，做主講交流和問答。

他説，更多的時候，我們通過固守道德賺了更多的錢。

他還説，你吸取教訓的來源越廣泛，而不僅僅是從你自己糟糕經驗中吸取教訓，你就能變得更好。

經典穿越時空。

但年代久遠，要去尋找2004年這場精彩年會的全文實錄太難了。好在有惠特尼·提爾森（Whitney Tilson）詳實的筆記，他是Empire Financial Research 的創始人兼首席執行官，也是知名的伯克希爾研究專家。

這場年會2004年5月5日在加利福尼亞州帕薩迪納舉行。正式事務處理完畢後，芒格致開幕詞。

與往年不同的是，這次主講環節持續了近一個小時。

聰明投資者翻譯了這份筆記中的重點內容，並結合《窮查理寶典》中文版部分進行了整理和校對。

 主講 環 節 

01

關於伯克希爾年會現象 

四天前在奧馬哈舉行的伯克希爾會議，19500 人擠滿了主會場，另外還有 2500 人或更多人通過視頻觀看。

如此不尋常！ 19500 名股東在一次會議上，每個人都玩得很開心。

你可能會問兩個問題：這到底是怎麼回事？為什麼會這樣？

在資本主義史上的所有公司中，只有伯克希爾公司創建了一個具有“邪教”般吸引力的年度會議，得到大量的吸引力。

就像Chautauqua （注：紐約州北部的一個地區，那裏有各種文化和教育活動），有派對和各種其他活動，還有折扣購物（伯克希爾在這些活動中賺取了可觀的利潤，因為我們有很多子公司）。

這件事發生，我想原因來自於伯克希爾有一個價值體系，也包括威斯科，而且這個價值體系確實受到股東的喜愛。

部分原因則是人們對美國其他企業不滿——這並不那麼討人喜歡——當然，還有部分原因是我們已經存在了這麼多年，而且也賺了很多錢。

但IBM在鼎盛時期為股東賺了更多的錢，人們並沒有蜂擁到其股東會議上，儘管它有着廣受讚譽的企業文化。

伯克希爾創造了這一體系，而且很簡單：高層的低工資和高度的責任感。

我們年輕時，很多股東都信任我們，在很多情況下，這幾乎是他們所有的錢。

我們的股東沒有分析師代表。典型的分析師會鼓勵交易，以獲得每股10美分的交易佣金，這樣股票就會暴漲，他也會得到不錯的名氣

伯克希爾的年度會議不僅僅是股東參加，我們子公司的人都會帶着家人來。它非常有價值。僅僅打折購物是行不通的。這需要一種精神信仰。

所以我們嘗試以某種方式運行它。我們不僱傭薪酬顧問或財務關係人員，也沒有（內部）法律顧問（這並不是説我們的工作有什麼問題）。

過去坐在這裏的路易斯·文森蒂（注：威斯科前董事長，巴菲特在1977年和1979年的年度信件中簡要提及）説，“如果你説的是真話，你就不必記住你的謊言。”

（笑聲）

我們不關心季度收益（我們顯然關心的是生意持續的狀況怎麼樣），並且不願意以任何方式操縱以使某個季度看起來更好。

這是一種截然不同的文化。

我認為我們在更努力地去爭取做到保持理性和道德，而不是濫用。

現在，伯克希爾有17.5萬名員工，我敢打賭其中至少有一人正在做一些我不喜歡的事情，但總體而言，伯克希爾在過去幾十年裏一直沒有什麼醜聞。

我認為正是因為有這三四個因素的共同作用，才出現這種狀況（指出席人數眾多的年度會議）。

如果我和沃倫不具備自作聰明的人的典型特徵，我們就不會在伯克希爾公司年會上吸引那麼多人出席。

沒有點自作聰明，大家在這裏坐上6個小時簡直會忍無可忍。（觀眾大笑）

有了這種精氣神兒，人們會感覺到我們在努力把事情做好。我們不是一個被僕人包圍、被孤立的高管羣體。

伯克希爾的總部是一個小小的套房。我們剛從伯克希爾的董事會回來，它已經搬到了Kiewit公司的董事會會議室，而且（它又大又豪華），我感到不舒服。

很久以前，每個S&L（像威斯科這樣的儲蓄和貸款公司）都建造了大而豪華的辦公室，但路易斯把自己的辦公室建得大些，只是為了方便召開董事會會議。他不打算付額外的錢在房間上。

許多公司都有財務顧問。許多人希望自己能學到一些東西。如果一個人在釣魚比賽中贏得50%，他要開會談論收線的技術，很多人都會趨之若鶩。

我想我們的年會之所以能有這樣的吸引力，原因與之相似。

威斯科年會當然也會有一些冥頑不化的死忠來參加。（笑聲）

有一小部分人來自當地，但其他人來自遙遠的地方——一些人來自歐洲。

像天主教教義的問答，我們沒有太多新的説法，但像神職人員一樣，我們對古老教義進行傳道和註解。

02

關於投資理念 

我們不相信市場是完全有效的，我們也不相信廣泛的多元化會產生好的結果。我們相信幾乎所有好的投資的分散程度都是相對較低的。

也許有2%的人會來到我們的“帳篷”，其餘98%的人會相信他們被吿知的事情，例如市場是完全有效的，等等。

03

關於學術界教導的投資 

我們的影響很小。沃倫曾對我説：“我可能是誤判了學術界（因為對它的看法如此糟糕），因為與我互動的人都有瘋狂的理論。”貝塔和現代投資組合理論等等，這些對我來説都毫無意義。

我們正試圖以較低甚至公平的價格收購具有可持續競爭優勢的企業。（教授們教這些胡説八道的原因是，如果他們不教的話）那麼他們在這學期剩下的時間裏教什麼呢？（笑聲）

總是教大家在現實生活中不起作用的公式，對世界來説是一場災難。

在斯坦福，傑克·麥克唐納是斯坦福商學院最受歡迎的教授（他教授的價值投資課程植根於格雷厄姆/巴菲特/芒格原則）。

他教雙倍課程，但他的課程仍然被超額選修，他被選為最受歡迎的老師，但他們迫不及待地等着傑克離開（猜芒格指的是其他金融學教授，因為麥克唐納教的東西太具有威脅性了他們正在教什麼）。

（笑聲） 這不是我編的。

伯克希爾從不相信極端多元化。

04

關於道德準則 

我們認為，有些事情就算你能做，而且做了也不會陷入法律糾紛或者不會造成損失，你也不應該去做。

你應該保持一個底線。這是我們試圖做到的經營之道。

這一點不值得大加稱讚（因為當且應如此）。我們很早就知道，這種經營之道能讓我們賺到更多錢，而且由於我們深諳於此，我不確定我們是否有資格被視為道德高尚的人。

當然，要了解自己的動機是很難的。但我願意相信，就算這種經營方式並沒有給我們帶來許多經濟上的好處，我們也會這樣做好。而且每隔一段時間，我們就有機會證明這一點。

但更多的時候，我們通過固守道德賺了更多的錢。

本傑明·富蘭克林説得很對，他沒説誠實是最好的美德，而是説誠實是最好的策略。他因這麼説一直受人非議。

05

關於伯克希爾和威斯科的現金儲備和估值 

伯克希爾和威斯科都有大量現金，我們不知道該怎麼辦。如果算上這些債券，伯克希爾有700億美元，而威斯科正被現金淹沒，這是有史以來最極端的狀況。

在過去，我們只是耐心等待，就能把錢用到實處。

早期，威斯科的賬面價值為4000萬美元，現在為20億美元——市值比賬面價值高20-30%。這太荒謬了。

（賬面溢價）曾發生在本·格雷厄姆的封閉式基金，其交易價格為清算價值的120%。我永遠不會付這個錢。

但本傑明·格雷厄姆買下了GEICO的控制權，這是不合法的，所以當他意識到這一點時，他將股票分配給股東，以及支付120%（該基金賬面價值）並持有股票的人。

GEICO表現非常好。

我幾乎可以向你保證，這裏不會有類似的事情發生。（笑聲）

我們太大太老了。（笑聲）

但我希望我們能做到可信，我認為這方面我們做的不太糟。

我看不到其他有吸引力的東西，因為幾乎所有類型的資產都被高估了。

06

關於伯克希爾是如何成功的 

一家紡織業的小公司，怎麼取得如此大規模的成功？

紡織品只是一個載體，如果沃倫留在紡織行業，他肯定會破產。但他從中“榨”出了一點錢，將其投資於保險業。許多年後，一家市值1000萬美元的企業變成了一家市值1000億美元的企業——而且流通股也不多了。

這是怎麼發生的？如果你把我們15個最好決策排除在外，我們會有一個相當平庸的業績記錄。

這靠的不是大量的行動，而是極大的耐心。你堅持自己的原則，當機會來臨時，你會全力以赴地抓住它們。

我們現在做了更多的交易，但前提是我們做決定的時候相對很少，只有真正值得做的事情出現時，我們才會扣動扳機。

07

關於總體規劃 

從未有過總體規劃。任何想做這件事的人，我們都解僱了。因為伯克希爾有自己的生命力，自己會循序生長。

我們希望大家多關心當下的信息。

不僅僅是伯克希爾哈撒韋公司對總體規劃持這種態度。現代約翰·霍普金斯（醫院和醫學院）由威廉·奧斯勒爵士創建，他按照卡萊爾的話建造了它：“我們的主要業務不是去做遠處隱約可見的事情，而是眼前清晰可見的事情。”

看看那個接管了IBM公司的人。當時，它有三個同等規模的企業：一個製造天平；一個製造時鐘；還有Hollerich機器公司，成為後來的IBM。

他不知道誰將成為最後贏家，但當業務起飛時，他就敏鋭地意識到了。

這是開明的機會主義，而不是基於某種總體計劃。

我認為，偉大的城市都會像IBM或伯克希爾那樣發展。總體規劃弊大於利。

不管怎樣，我們在伯克希爾不會這樣做，你也不必對此擔心。

08

關於展望 

我絲毫看不出情況有了很大好轉（就投資伯克希爾和韋斯科的全部現金而言）。這仍然是一個現金充裕的世界。

每個機構都必須有一個固定收益部門、一個槓桿收購部門、一個小盤股投資部門、一箇中盤股投資部門等等——以及顧問來吿訴他們如何處理這些。

有大量的人力來做無謂事情。但不管怎樣，我們就生活在這樣的金融文化中。

09

關於大型會計師事務所的道德淪喪 

我年輕時，大型會計師事務所的高級合夥人都是蘇格蘭人——超過一半是蘇格蘭人。

他們相當有道德，沒有人賺髒錢——我知道，因為我處理過他們的一些房產。

但在25年的時間裏，他們一步一步地做出了可怕的行為。

一旦你開始做壞事，那麼你就很容易邁出下一步——最終，成為道德敗壞的人。

這個國家的大型會計師事務所會為了賺錢而明目張膽地做假賬，幫助客户逃税。

有人曾跟我説，他們比其他事務所做得更好，因為他們只為最大的20家客户提供這些服務，所以沒有人會發現。

會計師事務所一個接一個地介入其中，得到了豐厚的報酬。如果醜聞沒有發生，我不知道它會在哪裏停止。

德勤已經清算了所有應受譴責的税務合夥人，但他們一直等到事態很明顯才動手——他們應該早點採取行動。其他會計師事務所也是如此。

10

關於律師 

律師逃脱了大多數批評（這是不應該的）。

避税業務得到了律師的幫助，他們為此獲得了鉅額佣金，每個惡棍都有一個高明的律師在他身邊。

為什麼沒有更多的律師事務所用腳投票，而不是接受那些身上寫着“我是個臭鼬，很難處理”的客户？

我注意到，長期避免麻煩的公司有一個制度性的流程，可以將不良客户拒之門外。如果我經營一家律師事務所，我會想要一個這樣的系統。

11

關於瑪莎·斯圖爾特  

瑪莎·斯圖爾特（有“家居女王”之稱）發生的事情是，她聽到了一些消息，驚慌失措並賣出了股票。

事實證明，如果她只要説出真相 （關於她所做的），她會沒事的。但她隱約覺得自己所做的事情是錯誤的，所以當調查人員來的時候，她對他們撒謊了，這是重罪。

而她是在聘請了那些著名的律師之後做出這些行為的。我敢肯定他們向她收取了很多費用。 （笑聲）

這些故事不是我編的。

如果我是她的律師，我會説：“你知道嗎，瑪莎，你説的故事很有趣，我是你的律師，我必須相信你，但其他人不會。所以，你要麼説個不同的故事，或者你找其他律師來，因為我可不喜歡打輸官司。” （笑聲）

這樣就行了。就是這麼簡單。

12

關於説真話

看看比爾·克林頓和保拉·瓊斯的案子。因為撒謊，他失去了執業執照，這對一位在任美國總統來説是一大恥辱。我會建議他還是實話實説。

記住路易斯·文森蒂的規則，説真話，你就不必記住你的謊言！這是一個如此簡單的道理。

想象一下，在殼牌第三年或第四年（在關於儲量的謊言開始之後）是什麼樣子。第一年看起來似乎不錯的想法變得越來越不舒服。你（指CEO）被女王封為爵士，不想承認儲備下降了一點。怎麼了？為什麼要把你的自我扯進來？

這些事情一次又一次發生，橋段非常相似。

13

關於資金管理行業中的不良行為 

報吿了這麼多，我覺得有必要稍微閒聊一下。 （笑聲）

講一則軼事：在我在學生和教授面前講話時，我興致盎然。

我説，“你們都瞭解供求曲線。如果你提高價格，你的銷售量會減少，但利潤率會增加。所以，給我四個例子，提高價格時，銷量也會上升。”

我已經這樣做了大約四次，大約每50個人中就有一個人能給我一個正確的答案。

我可以輕鬆説出四五個：假設你向 X 公司出售了小部件，然後提高了價格，但將部分收益用於賄賂公司的採購代理。

比如説看看共同基金行業。許多共同基金銷售自己產品會支付5%的佣金。所以，本質上，他們是在賄賂銷售渠道或者銷售顧問。

 問 答 環 節 

 問 怎麼看待伯克希爾和威斯科的內在價值？

 芒格 伯克希爾每股內在價值高於威斯科，而且差距正在擴大。我已經寫過很多次了。計算威斯科的內在價值很容易，但對伯克希爾來説很難。你必須自己做這件事。

 問 你要是不在人世了怎麼辦？

 芒格 正如你所看到的，我們打算在這裏永生。（笑聲）

（但就算我過世了）還有一堆現金，而沃倫·巴菲特正在坐鎮母公司，這還不夠嗎？

 問 如何看Quant 技術？

 芒格 對於一個受過數學訓練的人來説，不難看出有可能被誤導。

記住，交易者佔據市場地獄的最底層。把他們送到你認為他們該去的地方，這些故事寫起來有趣的很。

 問 威斯科年會上什麼時候會有電影（像伯克希爾年會開場前一樣）？

 芒格 永遠不會有威斯科公司年會的電影。 （笑聲）

 問 大家都説你對巴菲特的影響很大？

 芒格 我認為很多作者誇大了我對巴菲特的影響。

沃倫確實也有發矇的時候，他在本·格雷厄姆手下工作並賺了很多錢，這也讓他受到阻礙——很難從巨大的成功上轉身。

但是，即便查理·芒格不曾存在，巴菲特的記錄仍將是現在的樣子。

 問 巴菲特走後會發生什麼？

 芒格 沃倫走後，伯克希爾的收購業務會受影響，但其餘的事兒會做得很好。反正我們已經向你們保證過，以前的那種增長速度會下降的，我們可不想在這個問題上説謊。 （笑聲）

我想到時伯克希爾的高層不會像沃倫那樣聰明，但也不用抱怨：“這是一個什麼樣的世界，給了我 40 年的沃倫·巴菲特，怎麼能給我一個倒黴蛋呢？” 這就很愚蠢了。（笑聲）

 問 會不會有失去伯克希爾企業文化的危險？

 芒格 我不會去擔心，在我死後很久芒格家族會一直把錢放到伯克希爾的股票上。我認為伯克希爾的文化會持續下去，就像山姆·沃爾頓去世後沃爾瑪的文化持續了15年一樣。

有一些真正的相似之處，包括這些家族的持股比例大致相似。

我認為伯克希爾公司比任何一家公司都更有機會保持其文化。我覺得我們更像沃爾瑪而不是迪士尼。

 問 怎麼看可口可樂的未來 ？

 芒格 就我個人而言，我認為可口可樂的銷量並沒有達到峯值，儘管它的增長率可能會達到峯值。

10年後，我想他們的銷量會更大。這是一個成熟的產品，但它的衰落階段還很遙遠。

 問 買賣時支付的佣金和市場影響是怎樣的？

 芒格  佣金方面，我們每股支付不到5美分。至於市場影響，我們通常不會嘗試購買交易量較小的股票。

有市場影響嗎？這取決於我們要買什麼，但我們已經很久沒有買任何東西了，就像是在問瑞普·範·温克爾過去20年的情況。（笑聲）

我們儘量避免對市場產生太大影響。在這個過程中有一點藝術。

 問 你有沒有想過如何計算白銀等商品的內在價值？

 芒格 沒有。

 問 如何成為更好的投資者？

 芒格 這是一個常見的問題，就像一個贏得所有貝斯比賽的傢伙一樣，問你是如何抖動魚餌的？

部分原因在於良好的心性：大多數人總是按捺不住，或者憂心過度。

成功意味着要非常有耐心，但當時機來臨時，則要主動出擊。

你吸取教訓的來源越廣泛，而不僅僅是從你自己糟糕經驗中吸取教訓，你就能變得更好。

在我認識沃倫的這段時間裏，他成為了一個非常出色的投資者，我也是，我們都是通過不斷學習。你一定要喜歡學習的過程。

但我要提醒下，不要看起來像是在學習。

講一個關於莫扎特的杜撰故事。

一個14歲男孩來找他説：“我想學習成為一名偉大的作曲家。”

莫扎特説：“你太年輕了。”

男孩回答説：“我都14歲了，你開始作曲時才八、九歲。”

莫扎特回答説：“是的，但我並沒有到處問別人該怎麼做。（笑聲）

 問 那應該怎麼正確的思考？

 芒格 據説愛因斯坦説過，“一切都應該儘可能簡單化，但不是簡約。”如果他沒説，他應該也會這麼説。

思考的成功來自於：好奇心、韌性和自我批判。如果哪一年你沒有破壞你最喜愛的想法之一，那一年都是浪費。

 問 怎麼看待投資過度自信？

 芒格 大多數人在這方面做得並不好。但問題是，即使 90% 都不好，每個人都會環顧四周説：“我就是那 10%。”

 問 是否還有很多被低估的資產？

 芒格 我們擁有現金已經不言自明。如果我們有很多很棒的想法，就不會有這麼多現金了。

 問 對龐大的消費者債務水平擔憂麼？

 芒格 我從沒有通過宏觀經濟預測賺過錢，沃倫也沒有。當然，我對龐大的消費者債務水平感到不安——美國大力推動消費者信貸，但如果它持續增長，它最終會停止增長。

正如赫伯·斯坦斯所説，“如果某件事不能永遠持續下去，它就會停止。”當它停止時，可能會令人不快。

 問 嬰兒潮一代的影響？是否認為經濟增長會放緩或停止？

 芒格 關於被稱為嬰兒潮一代的人口趨勢，與經濟增長趨勢相比，這簡直是小菜一碟。

在過去的一個世紀裏，我們的國民生產總值增長了七倍。這不是嬰兒潮一代造成的，而是歸功於資本主義的普遍成功和技術進步。

只要國民生產總值每年增長3%，我們就可以維持社會和平——這可以支付政客的支出。如果我們陷入停滯，那麼社會做出的所有承諾會給幾代人之間造成緊張的關係。

嬰兒潮一代會加劇這種情況，但真正的原因是缺乏增長。

至於經濟增長是否會放緩或停止，我認為我的預測並不比你高明。

肯定會有一些非凡的技術會出現，就像我年輕時，大多數疾病都沒有藥物治療，也沒有關節置換手術等等。

關鍵是能源，100年後，如果全球經濟增長率達到3%，印度和中國的增長率將更高，那麼我認為我們將不得不重新考慮如何使用能源。

 問 兩個品牌能共存於一個市場嗎？

 芒格 顯然有些行業中兩個品牌可以共存，比如福特和雪佛蘭，但也有一些行業，比如一個城市的報紙，一個品牌往往會毀掉另一個品牌。事情就是這樣。

很難預測兩個品牌在一個市場上會發生什麼。有時他們會表現得很好，有紳士風度，有時他們會互相毆打。

我不知道有什麼辦法可以預測他們是會適度競爭還是會死掉。如果你能弄明白，你可以賺很多錢。

 問 對於對沖基金有何評論？

 芒格 我的（芒格合夥公司）在法律上不是對沖基金。我有能力做空，但我很少這麼做。在過去的幾年裏，我沒有做空任何東西。

如今，共有8000只對衝基金，而且數量還在迅速增長。其中有數千億美元。每所大學都必須有對沖基金投資，有對沖基金的基金，層層收費。

毫無疑問，一些對沖基金會做得很好。但我認為，如此多高智商羣體進入對沖基金，對人類文明是非常有害的。

想想看。如果你的五個孩子都進入對沖基金，即使他們成功了，你真的會喜歡嗎？如果一個人是一名外科醫生、一名律師、一名在好市多晉升的人，等等，不是更好嗎？

令人驚訝的是，對沖基金行業吸引了大量的人才。在我年輕的時候，從事投資業務的人充其量只是平庸——他們有來自東部的裁縫，都不太瞭解投資。

 問 有什麼事情是讓你晚上睡不着的？

 芒格 就我個人而言，我認為最重要的問題仍然是原子彈或病原體方面會發生可怕事情的威脅。比起通貨膨脹，總統候選人之間的較量這些事，要糟糕得多。

我們不想讓很多真正富裕的國家落入充滿仇恨的瘋子手中。我認為袖手旁觀、無所事事的政策是錯誤的，因為瘋子最終會做出可怕的事情。

生化恐怖主義和原子攻擊的威脅仍然是我們最嚴重的問題。但人們更喜歡談論工人薪酬和公司瀆職……

 問 如何教授道德？

 芒格 我認為傳授道德的最好方法是以身作則，讓那些在日常行為中表現出良好道德的人蔘與進來。

如果道德敗壞還獲得獎勵，就會適得其反。

如果只是通過在學校裏教授道德來學習一些規則，以便通過考試，那沒什麼用。

但是，如果你看到你尊重的人以某種方式行事，尤其是在壓力下，那就會產生真正的影響。