来源：中金点睛

美联储会议纪要透露「缩表」细节。从时间看，5月有望官宣缩表。从节奏看，每月最大缩减上限（maximum cap）未超预期，但进入最大上限的时间大大缩短，显示缩表的急迫性。从方式看，如果前期进展顺利，美联储将主动出售MBS。

我们预计联储最早于9月宣布出售MBS的计划。纪要还提及未来或有数次50个基点的加息，特别是在通胀加剧的情况下。加息与缩表同步进行，美国货币政策将进入「量价双紧」时代。对此我们重申之前观点：美国货币紧缩将是贯穿2022年全年的主要宏观风险。

1）缩表时间更早，5月有望官宣。纪要显示，与会者一致认为，在缩表计划的讨论上已经取得了实质性进展（substantial progress），美联储完全有能力在5月会议结束后就开始削减资产负债表（…the Committee was well placed to begin the process of reducing the size of the balance sheet as early as after the conclusion of its upcoming meeting in May）。

这一表述与美联储理事、下一届副主席人选布雷纳德稍早前的表态一致，她也认为最早将于5月开始缩表。对比上一轮紧缩周期（2017-2019年），这次缩表开启时间更早。上次从开始加息到缩表间隔了2年。这次或只间隔2个月，时间较上次大大缩短。

2）缩表节奏更快，每月最大缩减上限（maximum cap）或为950亿美元，进入最大上限的过渡时间或为3个月。纪要显示，美联储认为每月缩表上限为950亿美元（其中600亿美元国债，350亿美元MBS）是较为合适的，且支持用3个月的时间逐步达到这一上限，如果市场条件不允许，也可适度延长。对比我们在报告《美联储「缩表」路径探讨》中的预估，每月950亿美元的缩减规模接近我们预测路径的下限速度（每月900亿美元），相对不算太过激进，但仅用3个月就提升至这一缩减水平，比我们此前预想的要快的多。

上一轮缩表强调渐近与可预测原则（gradual and predictable），但这次更多强调可预测性，并未提及渐近性，可见这次缩表具有一定紧迫性。此前布雷纳德也指出，鉴于这次复苏比上一个周期更强劲，缩表速度理应比上次快得多（considerably more rapidly），达到最高上限的过渡期也应更短（much shorter period to phase in）。

3）缩表方式有所变化，美联储或主动出售MBS。通常情况下，缩表都是以到期不续做的方式被动进行，但纪要显示，由于MBS的被动到期以及本金预付可能达不到每月的上限，与会者大都同意（generally agree）在缩表进程运行良好后（well under way），将考虑直接出售MBS，以确保美联储资产主要还是由国债构成。

我们认为，由于缩表需3个月的时间才能提高至上限规模，三季度前直接出售MBS的概率相对较小。我们预计美联储最快将于9月宣布出售MBS的计划。另外在缩减国债方面，与会者称如果每月到期的国债本金低于缩表上限，将通过减持短期国债（treasury bills）的方式来弥补，使最终缩减规模达到上限。虽然近几月到期额大多高于上限，这一操作的实质影响不大，但也在一定程度上反映了美联储希望更快削减资产规模的意愿。

4）加息进程或提速，未来或数次加息50个基点。纪要显示，考虑到通胀上行风险，许多与会者本来倾向于3月加息50个基点，但鉴于俄乌冲突带来不确定性，其中一些人改为支持加息25个基点。这说明美联储官员的态度比想象中更「鹰」。

向前看，许多与会者认同在未来的会议上可能需要一次或多次地加息50个基点，特别是在通胀压力加剧的情况下（Many participants noted that one or more 50 basis point increases in the target range could be appropriate at future meetings…）。

官员们对于单次加息50个基点或已达成初步共识，对此我们重申此前观点：美联储或于5月和6月会议上「背靠背」加息50个基点，下半年可能还有100个基点的加息空间。

加息与缩表同步，美国将进入「量价双紧」时代。在通胀压力未见缓解前，我们认为美联储不大可能放弃紧缩，反倒是如果通胀压力持续存在，且缩表进展良好，美联储还可能加快紧缩步伐。总之，美国货币紧缩仍将是贯穿2022年全年的主要宏观风险。

图表：「缩表」预期路径对比

图表：对美联储资产负债表规模的预测路径

图表：基准情形预测的缩减国债路径

图表：美联储官员「鹰鸽」言论分布