來源：中金點睛

美聯儲會議紀要透露「縮表」細節。從時間看，5月有望官宣縮表。從節奏看，每月最大縮減上限（maximum cap）未超預期，但進入最大上限的時間大大縮短，顯示縮表的急迫性。從方式看，如果前期進展順利，美聯儲將主動出售MBS。

我們預計聯儲最早於9月宣佈出售MBS的計劃。紀要還提及未來或有數次50個基點的加息，特別是在通脹加劇的情況下。加息與縮表同步進行，美國貨幣政策將進入「量價雙緊」時代。對此我們重申之前觀點：美國貨幣緊縮將是貫穿2022年全年的主要宏觀風險。

1）縮表時間更早，5月有望官宣。紀要顯示，與會者一致認爲，在縮表計劃的討論上已經取得了實質性進展（substantial progress），美聯儲完全有能力在5月會議結束後就開始削減資產負債表（…the Committee was well placed to begin the process of reducing the size of the balance sheet as early as after the conclusion of its upcoming meeting in May）。

這一表述與美聯儲理事、下一屆副主席人選佈雷納德稍早前的表態一致，她也認爲最早將於5月開始縮表。對比上一輪緊縮週期（2017-2019年），這次縮表開啓時間更早。上次從開始加息到縮表間隔了2年。這次或只間隔2個月，時間較上次大大縮短。

2）縮表節奏更快，每月最大縮減上限（maximum cap）或爲950億美元，進入最大上限的過渡時間或爲3個月。紀要顯示，美聯儲認爲每月縮表上限爲950億美元（其中600億美元國債，350億美元MBS）是較爲合適的，且支持用3個月的時間逐步達到這一上限，如果市場條件不允許，也可適度延長。對比我們在報告《美聯儲「縮表」路徑探討》中的預估，每月950億美元的縮減規模接近我們預測路徑的下限速度（每月900億美元），相對不算太過激進，但僅用3個月就提升至這一縮減水平，比我們此前預想的要快的多。

上一輪縮表強調漸近與可預測原則（gradual and predictable），但這次更多強調可預測性，並未提及漸近性，可見這次縮表具有一定緊迫性。此前佈雷納德也指出，鑑於這次復甦比上一個週期更強勁，縮錶速度理應比上次快得多（considerably more rapidly），達到最高上限的過渡期也應更短（much shorter period to phase in）。

3）縮表方式有所變化，美聯儲或主動出售MBS。通常情況下，縮表都是以到期不續做的方式被動進行，但紀要顯示，由於MBS的被動到期以及本金預付可能達不到每月的上限，與會者大都同意（generally agree）在縮表進程運行良好後（well under way），將考慮直接出售MBS，以確保美聯儲資產主要還是由國債構成。

我們認爲，由於縮表需3個月的時間才能提高至上限規模，三季度前直接出售MBS的概率相對較小。我們預計美聯儲最快將於9月宣佈出售MBS的計劃。另外在縮減國債方面，與會者稱如果每月到期的國債本金低於縮表上限，將通過減持短期國債（treasury bills）的方式來彌補，使最終縮減規模達到上限。雖然近幾月到期額大多高於上限，這一操作的實質影響不大，但也在一定程度上反映了美聯儲希望更快削減資產規模的意願。

4）加息進程或提速，未來或數次加息50個基點。紀要顯示，考慮到通脹上行風險，許多與會者本來傾向於3月加息50個基點，但鑑於俄烏衝突帶來不確定性，其中一些人改爲支持加息25個基點。這說明美聯儲官員的態度比想象中更「鷹」。

向前看，許多與會者認同在未來的會議上可能需要一次或多次地加息50個基點，特別是在通脹壓力加劇的情況下（Many participants noted that one or more 50 basis point increases in the target range could be appropriate at future meetings…）。

官員們對於單次加息50個基點或已達成初步共識，對此我們重申此前觀點：美聯儲或於5月和6月會議上「背靠背」加息50個基點，下半年可能還有100個基點的加息空間。

加息與縮表同步，美國將進入「量價雙緊」時代。在通脹壓力未見緩解前，我們認爲美聯儲不大可能放棄緊縮，反倒是如果通脹壓力持續存在，且縮表進展良好，美聯儲還可能加快緊縮步伐。總之，美國貨幣緊縮仍將是貫穿2022年全年的主要宏觀風險。

圖表：「縮表」預期路徑對比

圖表：對美聯儲資產負債表規模的預測路徑

圖表：基準情形預測的縮減國債路徑

圖表：美聯儲官員「鷹鴿」言論分佈