第一上海丨【公司研究】康哲藥業(867，買入)：積極佈局開放式創新藥孵化平台，多業務線縱深發展，迎來新品上市收穫期

格隆匯 03-18 13:39

主要數據

行業: 醫藥
股價: 13.02 港元
目標價: 20.50 港元 (+57.5%)
市值: 319.96 億港元
2021全年業績穩步增長，符合預期

公司2021年營收同比增長20.0%至人民幣83.37億元，分板塊看，心腦血管線、消化線、眼科線、皮膚線營收分別錄得37.58億元(+19.3%)、32.29億元(+24.7%)、3.85億元(+28.7%)、3.13億元(+42.5%)。毛利同比增長21.7%至62.47億元，毛利率提升1.0pp至74.9%，淨利潤同比增長18.4%至30.25億元，淨利率略微下滑0.5pp至36.3%。全按藥品銷售收入口徑，營收、毛利、淨利潤增速分別為24.8%、24.7%、18.4%。銷售費用率同比提升0.9pp至30.5%，主要由於新業務前期投入以及學術活動恢復所致。行政費用率同比提升1.7pp至5.3%。每股股息49.10人民幣分(+18.7%)，派息率維持40%。

國內+海外積極佈局開放式創新藥孵化平台，迎來新品上市收穫期

期內，公司持續研發投入，研發開支同比增長40.2%至7.39億元，佔收入比重提升1.3pp至8.9%。公司通過1)股權投資海外biotech/biopharma臨牀相對成熟的創新品種；2)產業化投資擁有創新技術平台的國內biotech；3)委託CRO公司進行自主定製創新品種，實現強強聯合，優勢互補，未來將持續圍繞first-in-class和me-better中具備差異化競爭優勢的創新品種，加速推動國產創新藥臨牀開發和商業化兑現效率，致力於打造鏈接醫藥創新與商業化的開放式創新藥孵化平台。目前，公司已佈局30款處於不同研發階段的創新管線，預計未來3年將有8款重磅新品在中國獲批上市：1)地西泮鼻噴劑、替瑞奇珠單抗(原：替拉珠單抗)、甲氨蝶呤(預充式)銀屑病適應症，均已在中國遞交NDA申報並獲受理，預計2022年內獲批上市；2)甲氨蝶呤(類風濕關節炎適應症)、德度司他片、亞甲藍腸溶緩釋片、Plenity等新品，有望於2023-2024年獲批上市。

康哲美麗加速擴充產品矩陣，多業務線縱深發展

得益於公司深耕皮膚領域多年的醫生、渠道、推廣資源，以及與醫美公司盧凱和旭俐醫療的資源整合，“康哲美麗”快速發展，銷售團隊增至600人，產品矩陣圍繞1)皮膚處方藥(喜遼妥、安束喜)；2)輕醫美產品(玻尿酸Vmonalisa、OmegaVL線雕)；3)光電類儀器(聚焦超聲塑身儀)；4)皮膚學級護膚品(艾蓓爾、美斯蒂克等)；運營體系初具雛形，未來將通過收併購持續豐富產品線和人才資源。除此，公司獨立分拆眼科業務線，產品佈局包括眼科處方藥、眼科器械、消費級別產品等，我們認為憑藉公司1.7萬名眼科醫生資源，以及廣泛的醫院和零售藥店網絡，有望提高眼科線規模和運營效率。此外，原有業務板塊中黛力新將進入第七批集採，我們認為對業績影響相對有限，假設悲觀情況下，波依定、優思弗均進入2023年第八批集採，綜合考慮以上3個品種原研口服慢病藥、OTC銷售佔比高、品牌力強等特點，且根據IQVIA數據分析得出，未中標原研藥有望保留至少50%-60%銷售額，整體來看，集採潛在影響相對可控，出現銷售額斷崖式下降的概率不大。

調整目標價至20.50港元，買入評級

我們保守考慮創新管線以及皮膚醫美產品價值，併合理考慮2個產品進入集採的影響，根據PE估值法，測算得出目標價20.50港元，較現價有57.5%上升空間，對應2023年12倍市盈率，維持買入評級。

圖表1：盈利預測