摘要

虽然缺少南下资金的支持，港股市场在虎年首个交易日依然大涨。国内方面，当前需求相对疲软需要节后更多稳增长政策支持。1月中国官方制造业PMI环比下降0.2个百分点，在一定程度上表明着在货币政策已经较为宽松的背景下仍然有必要采取进一步的支持措施，尤其是在地产行业疲软以及疫情反复导致的服务行业需求乏力和消费低迷的环境下。因此，节后的稳增长政策动向值得密切关注。

外围环境上，海外市场暂时企稳，但政策紧缩预期进一步升温。市场一直有因港股市场可能受到全球流动性收紧更大冲击的理由而对港股持谨慎态度的看法，我们并不完全认同。我们认为港股市场较低的估值水平、中国政策转入宽松周期、以及由此推动的南向资金持续流入将有望给港股市场提供对冲外部风险的缓冲，甚至在一些情况下领涨全球，类似于年初以来的情形。

往前看，春节长假结束后，我们预计相对有利的外部环境和国内政策发力下，港股与A股市场仍有望得到积极支撑。风险偏好，尤其对港股和估值折价较多的板块而言，例如金融和部分优质的科技互联网标的。因此，我们重申有利的政策环境和较低的估值水平或将使得2022年的港股成为均值回归的一年。

市场走势回顾

伴随全球市场整体企稳，海外中资股在上周中国农历新年假期前后的一个半交易日中走强。整体来看，恒生科技指数大涨5.5%领先，恒生国企和恒生指数则分别上涨4.6%和4.3%，MSCI中国指数上涨4.5%。板块方面，所有板块全线走高，其中可选消费领涨8.3%，其次为传媒娱乐、医疗保健和房地产板块，其涨幅分别为4.9%、4.2%和4.0%。

市场前景展望

虽然缺少南下资金的支持，港股市场在虎年首个交易日依然大涨。而且在全球市场普遍修复的背景下，港股市场继续大幅领先，主要是得益于其估值上的比较优势，尽管在长假期间1月份中国PMI数据显示生产和服务活动放缓，同时全球央行货币政策紧缩预期进一步强化。

国内方面，当前需求相对疲软需要节后更多稳增长政策支持。由于需求低迷，叠加保供稳价措施作用边际下降，1月中国官方制造业PMI环比下降0.2个百分点，在一定程度上表明着在货币政策已经较为宽松的背景下仍然有必要采取进一步的支持措施。

制造业生产经营活动预期等领先指数以及建筑业业务活动预期分项指数显著上升，或预示着节后基建发力可期。由于需求整体较为低迷（1月份新订单分项指数下降0.4个百分点至49.3%），我们认为仍有必要出台更多的稳增长措施，尤其是在地产行业疲软以及疫情反复导致的服务行业需求乏力和消费低迷的环境下。

因此，节后的稳增长政策动向值得密切关注。另外，随着上周五冬奥会正式拉开序幕，其对区域经济的潜在影响效果，例如冰雪主题的消费和活动，也值得投资者关注。

外围环境上，海外市场暂时企稳，但政策紧缩预期进一步升温。继美联储在1月份会议上明确暗示可能于3月加息后，英国央行上周再度加息，并将开启量化紧缩进程。同时，欧洲央行针对通胀问题也传递出鹰派信号，推动债券收益率和欧元大幅走高。

不仅如此，上周五公布的美国就业数据大超预期也进一步推升了美联储政策收紧的预期，10年期美债利率大幅攀升至1.9%，创2020年初疫情爆发以来新高。目前来看，主要发达经济体的紧缩态势正变得更加清晰明确，甚至可能以更快的速度收紧货币政策，至少目前来看如此。

在这一背景下，市场一直有因港股市场可能受到全球流动性收紧更大冲击的理由而对港股持谨慎态度的看法，我们并不完全认同。诚然，一些扰动恐怕难以完全避免、特别是当外围市场大幅波动时，但我们认为港股市场较低的估值水平、中国政策转入宽松周期、以及由此推动的南向资金持续流入将有望给港股市场提供对冲外部风险的缓冲，甚至在一些情况下领涨全球，类似于年初以来的情形。

往前看，春节长假结束后，我们预计相对有利的外部环境和国内政策发力下，港股与A股市场仍有望得到积极支撑。外部环境的相对稳定将使得投资者更加聚焦国内增长和政策立场，而这将是决定市场走势更为重要的因素。

往前看，更多稳增长政策的出台，不仅将有助于吸引更多南向资金流入，而且也会提升市场整体风险偏好，尤其对港股和估值折价较多的板块而言，例如金融和部分优质的科技互联网标的。因此，我们重申在2022年展望报告《均值回归》中所提出的观点：有利的政策环境和较低的估值水平或将使得2022年的港股成为均值回归的一年。当然，海外市场重回波动以及政策应对措施滞后是潜在的下行风险。

具体来看，支撑我们观点的主要逻辑和上周需要关注的因素主要包括：

1) 宏观：1月份PMI数据表明中国经济增长企稳，然而疫情削弱消费支出。1月份中国官方制造业PMI环比下降0.2个百分点，至50.1%。保供稳价措施作用边际下降，1月份生产分项环比下降 0.5ppt至 50.9%（12月份为51.4%），是整体PMI下滑的主要拖累项，但PMI仍处于扩张区间。需求仍显低迷，1月份新订单分项环比下降 0.4ppt至 49.3%，且已经连续六个月处于收缩区间。而制造业生产经营活动预期分项环比上升 3.2ppt至 57.5%，中金宏观认为或预示着节后基建发力可期。受疫情反复削弱消费信心影响，1月份官方非制造业PMI从12月份的52.7%降至51.1%。

图表3：1月份新订单分项指数环比下降0.4个百分点，至49.3%

2) 春节假期前三天国内旅游出游总人次恢复至2019年同期的71.5%。根据文化和旅游部数据中心统计[1]，春节假期前三天，全国国内旅游出游合计1.37亿人次，实现国内旅游收入1678.49亿元。尤其需要指出的是，截止上周三，票房收入突破37亿元[2]。另外，尽管受疫情影响，但由于2022年北京冬奥会恰逢春节长假，以冰雪为主题的旅游项目受欢迎程度提升。

3) 海外金融条件收紧仍有可能引发波动，但国内政策对市场影响更大。欧洲地区、美国和更多发达地区和新兴市场货币政策继续收紧，我们预计或将对全球市场产生一定影响。在1月FOMC会议基本给出了3月加息的明确信号，同时暗示缩表可能很快到来之后，英国央行上周将基准利率从0.25%上调至0.5%，主要是由于英国央行预计4月份英国通胀率可能会攀升至7.25%。与此同时，虽然海外多个地区收紧货币政策，但中国和其它亚洲国家政策环境普遍更为宽松。

4) 海外资金流入势头保持不变，港股通因春节长假暂停交易。受春节假期影响，1月27日以来港股通暂停交易。上周海外注册基金中共计16亿美元的资金流入海外中资股市场，低于此前一周的26亿美元。其中，海外被动型和主动型基金连续六周双双流入海外中资股市场。

2022年初以来，港股市场吸引到了内地资金的持续大举流入，日均净流入规模达到26亿港元。值得一提的是，年初以来，除第一个交易日（1月4日）以外的1月份其它交易日中，南向资金均流入港股市场。板块方面，腾讯和美团等科技板块龙头企业对港股通投资者最具吸引力，而舜宇光学和华润电力等信息技术和公用事业板块个股遭遇了大规模的南向资金流出。

图表4：海外资金流入势头保持不变，港股通因春节长假暂停交易

投资建议

如此前所述，我们认为有利的政策环境和较低的估值水平将为港股市场带来更多机会。板块方面，我们建议短期关注「稳增长」受益板块，如部分金融、地产板块与相关产业链以及受益于上游价格回落和政策支持力度加大的中下游消费板块。

优质成长标的在中期也值得投资者关注。另外，受益于中国债券收益率下行的高股息标的以及因美国即将加息而受益的香港本地银行板块也值得关注。

综合来看，我们建议超配传媒与互联网、汽车、部分电商、消费者服务、食品饮料与餐饮、生物科技和中资银行；低配上游煤炭、原材料和部分交通运输等。长期而言，我们仍然建议关注产业升级、消费升级以及国货消费品牌崛起等主题性机会。

重点关注事件

1）中国经济增长与政策变化；2）美国上市中概股方面监管政策变化；3）疫情变化；4）中美关系。