本文來自格隆匯專欄：中信建投宏觀固收黃文濤，作者：黃文濤 王澤選

摘要

2021年8月16日，國家統計局發佈2021年7月國民經濟運行情況系列數據。7月製造業固定資產投資累計複合增速分別為3.1%（前值2.0%）。

正文 

一、製造業投資單月增速並未走弱，市場計算方法存在誤讀

由於製造業固定資產投資金額僅公佈至2017年，此後僅公佈累計同比增速，因此在估算2017年以後的製造業固定資產投資當月同比增速時，目前流行的方法是根據2017年的投資金額及其後各月的累計同比增速，推算出各月的累計投資金額，再相鄰作差得到各月的當月投資金額，再計算出當月同比。

上述方法誤差較大，且距離2017年越遠誤差越大。由於固定資產投資統計的是計劃總投資 500萬元以上的固定資產項目，納入統計的企業每年發生變化，因此每年計算同比增速時需經過調整按可比口徑計算，不能直接和上年公佈的金額直接做同比。所以採用2017年的投資金額和統計局公佈的2018年以來的同比增速，推算出的2018年以來的投資金額是不準確的，一直推算至2021年的投資金額則誤差會更大。例如，6月、7月製造業固定資產投資累計複合增速分別為2.0%、3.1%，市場多數研究報吿根據上述方法推算出6月、7月的當月複合增速分別為6.0%、2.8%，且得出7月製造業投資當月增速下滑的結論。實際上，已知1-6月累計複合增速為2.0%，加上7月的數據後將1-7月累計複合增速拉到3.1%，那7月的當月複合增速一定需高於3.1%才符合數學基本法則，可見上述方法推算出的2.8%誤差極大。

採用相對更為準確的測算方法，7月製造業投資當月增速繼續上行。設2019年1-6月製造業投資金額為X1-6，7月當月金額為X7，2021年1-6月製造業投資金額為Y1-6，7月當月金額為Y7，則有：

7月當月複合增速通過以下公式計算得到為8.1%，高於6月當月複合增速5.6%。

該方法的關鍵是用到了統計局公佈的兩年複合增速，比用2020年和2020年分別公佈的同比數據更為準確，此外需要用到2019年1-6月的投資金額和7月當月的推算的投資金額做比值，這個比值的誤差較小，其他月份的當月複合增速同理計算可得。通過該方法，也可測算不再公佈投資金額的基建投資各月的當月複合增速。總體看，今年以來固定資產投資呈現的是“兩降一升”的格局，僅製造業投資持續回暖，當月增速並未走弱，是經濟運行中不可忽視的積極因素。

二、年內支撐製造業投資積極因素仍在，增速仍有回升空間

製造業投資的關鍵影響因素是企業利潤、產能利用率，當前處於歷史高位。高利潤、高產能利用率時期，企業對未來市場的預期會變得樂觀，自身既有投資擴產的意願，也有投資擴產的能力。2020年四季度以來，製造業企業利潤總額、利潤率明顯改善，2021年上半年製造業企業利潤同比增長67.3%，複合增速達到22.8%，處於近十年來最好水平。利潤率達到6.8%，明顯高於2019和2020年水平。產能利用率持續走高，二季度達到78.8%，也是2016年有統計以來的最高水平。

政策明顯向製造業傾斜，成為新的支撐因素。劉鶴在《加快構建以國內大循環為主體、國內國際雙循環相互促進的新發展格局》中提出，推動企業設備更新和技術改造。“十四五”規劃提出，深入實施製造強國戰略，推進產業基礎高級化、產業鏈現代化，保持製造業比重基本穩定。430政治局會議提出促進製造業投資和民間投資儘快恢復。730政治局會議提出引導企業加大技術改造投資。央行持續引導金融機構加大製造業中長期貸款投放力度，助力製造業高質量發展，截至2021年6月末，製造業中長期貸款餘額同比增長41.6%，增速連續4個月超過40%，製造業貸款需求指數升至高位。

綜上，從企業利潤、產能利用率、產業政策、金融政策角度看，我們認為年內製造業投資增速仍有回升空間，成為固定資產投資領域中的亮點。

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