來源：張憶東策略世界

最近各大市場都不太平，A股風格頻繁轉換，港股表現全球墊底，在相對悲觀的預期中，如何做資產配置？今年A股、港股還有哪些機會？

興業證券全球首席策略分析師、興證國際副行政總裁張憶東認爲，在大國博弈的長期背景下，科創長牛剛剛起步，後續國內外的風險因素或在8月共振，形成有驚無險的擾動，未來投資要重點關注100億到500億市值的科創“小巨人”。

A股科創長牛起步顛簸

對於A股下半年的走勢，張憶東表示，整體表現爲先抑後揚，三季度會釋放風險，但不是系統性風險，應該理解爲科創長牛起步階段的顛簸。

首先，市場沒有系統性風險。下半年，中國整個流動性的大環境沒有問題，更多體現在寬貨幣，十年期國債收益率大概率在3.5%以下，美國十年期國債收益率在2%以下。

其次，市場會出現結構性、階段性的衝擊。國內方面主要體現在房地產的債務違約風險和地方隱形債務出清的風險。

具體來看，在嚴格實施“房住不炒”，以及“三根紅線”的約束下，一些高負債的大中型民營房地產開發商的債務違約壓力不斷深化，8月大概率會出現債務重組的風險，不過，這種風險不是“黑天鵝”，而是“灰犀牛”。

另一方面，下半年要高度關注銀保監“15號文”的落實，地方融資平臺、地方隱形債務可能也會出現風險加速釋放的節點。

風險在8月份或形成一定程度的共振，所以市場會出現結構性、階段性的風險。不過，不必擔憂會出現類似2018年的危機，中國宏觀政策的預調微調，例如降準、結構性降息，甚至不排除三季度的再一次降準，能保證整個市場處於相對寬鬆的流動性環境。

另外，在風險釋放的同時，市場還會出現對衝的力量，即“十四五”規劃的落實，先進製造、科技創新、內需新消費等都是長期受益的方向。

結構性風險除了國內因素，還有海外的兩個方面，一是美股的風險，二是港股的風險。

其實美股總體有驚無險，不要總擔心美股崩盤，美股崩不了。一方面，從歷史來看，美股系統性崩盤都源於流動性危機，是資金鍊的問題，而現在美國無限QE後，相當於向市場注入巨量流動性。另一方面，美國Taper實施大概率在今年年底甚至明年年初，短期內可能只會公佈一個時間表，公佈時間表就是利空出盡，因此，8月下旬至9月，可能會引發一些金融震盪。

美國覆水難收，尤其在中美博弈的大背景下，美國沒有意願、沒有信心，甚至沒有能力去趨勢性地收縮流動性。因此，總體來看，美國8月份或者9月份的調整是一個有驚無險的擾動，不會對A股形成太大的影響。

港股方面，下階段依然要關注配置型外資的動向，尤其是外資對互聯網政策的擔憂。如果下半年互聯網政策依舊不明朗，港股市場也會被壓制，市場整體呈現弱勢震盪的態勢。

總體而言，海內外的風險都是階段性、結構性的衝擊，可以理解爲A股科創長牛起步階段的顛簸，就像2005年的樓市和2013年的創業板，顛簸之後方向不變。

勇敢佈局港股

市場關注的另一大熱點是港股，港股今年高開低走，恆生指數2月突破3萬點，隨後展開回調，年內最大跌幅超20%。如何看待年內表現孱弱的港股市場？又如何看待港股的投資機會呢？

對此，張憶東表示，首先，香港資本市場是中國資本市場不可分割的一部分。因此，香港市場是中國資產，從基本面的角度來說，只要對中國經濟有信心，對中國經濟轉型有信心，就應該對港股有戰略性的信心。

其次，從中短期的維度來看，港股與A股的投資者結構不同，A股以本土投資者爲主導，海外投資者佔A股流動市值僅3%左右。而主導港股的主要還是全球資金，甚至是歐美資金，因此中短期對政策的反應不一樣。港股尤爲偏重互聯網和消費，在教育和互聯網政策徹底明朗之前，港股相比A股肯定略有遜色。

第三，叫做“風物長宜放眼量”，現在是港股最壞的時候，也是長期投資的最好機會。所謂“敵退我進”，在外資撤退的時候可能迎來港股投資的好機會，這個時候才應該圍繞港股裏面最優秀的公司“以長打短”進行配置。

如果說A股下半年的走勢像2013年，港股可能就是像2018年，下跌之後將贏得一個約兩年的大機會。雖然2019年和2020年的指數沒有很強的表現，但恆生科技指數翻了好多倍，很多成長型的股票翻了幾十倍。

現在無論是恆生指數還是恆生國際指數，向下的空間都不大，沒有系統性風險，即便三季度可能出現深蹲，但今年港股也不是一個系統性熊市。因此，對於港股的投資策略，第一要相信基本面的力量，第二要在別人撤退的時候勇敢佈局。

挖掘中小市值的科創“小巨人”

美股方面，今年中國經濟恢復很快，但中美兩國股市表現卻有差異。對此，張憶東解釋，看待這個問題，要分爲三個方面：

第一，衡量標準是什麼？一定要放棄中國股市就等同於上證綜指的概念，不應直接以上證綜指對標美國的納斯達克或者標普500。上證綜指裏面太多傳統經濟體，在行業發展模式被改變的當下，指望傳統經濟迅速上漲並不現實。美國目前指數的編制方式更合適，基本是由一批最優秀的上市公司帶着指數走，我們也要拿良好的標的去對標。因此，中國股市並不比美國差太多。

第二，從週期的維度看，的確美國很多週期股的表現更強，一方面因爲基數的原因，美國去年週期股跌更慘，而中國由於疫情防控得力，一些週期性行業在去年下半年已經有所表現。另一方面，美國的放水力度更強。最後，美國市場由於做空機制，一些週期性的股票跌的時候非常厲害，反彈起來也非常猛。因此，無論從基本面、收益率，還是估值的波動區間，美國都會更明顯。

第三，不能太糾結指數，而是要比誰的競爭力更強。中美都在提升自己的競爭力，美國最好的資產是優質科技成長，中國最好的資產是先進製造，包括新能源車、半導體、智能駕駛、高端裝備，軍工等，也包括能夠補短板的硬核科技，以及以生物醫藥、醫美、國潮，甚至類似於以寵物經濟爲代表的新內需消費，這是中國科創長久發展的三大內核。

現在經濟結構分化越來越明顯，因此，以前做波段、玩擇時就能賺錢，而現在，看指數賺錢只能是“死路一條”。

總之，不能老是用自己的短處和別人的長處相比，不能比指數，要比就比投資機會，用長處對比長處更合理。

落實到具體的投資上，就是要擁抱未來的核心資產，從目前來看，就是把握那些科創“小巨人”，尤其要重點關注100億到500億市值的科創“小巨人”，在一個大的產業空間裏面去尋找那些最有潛力的公司。