近期，受益於流動性寬鬆以及經濟復甦的良好前景，港、A股市場行情持續修復，低估值的地產板塊再次成為一眾機構關注的焦點。目前該板塊估值仍處於近10年較低水平，隨着房企陸續發佈2021年上半年業績預吿，多數企業實現同比正增長，正帶動市場情緒升温。機構觀點多數認為，看好有着較低估值和業績確定性的行業頭部企業。在此時點，融信中國(03301.HK)進入到筆者的觀察名單。
過去融信中國順應行業拼規模的趨勢，走出了一條高速發展的路徑，而邁過行業高增長拐點，融信中國增速也開始趨於放緩，整體經營節奏變得更為穩健起來。從此前2020年度的業績表現來看，雖業績增速並無太多亮點，但公司“三道紅線”實現了零踩線，穩居“綠檔”房企名單之列。夯實的財務基本面，奠定了安全性與成長性根基，為其在行業中新一輪的衝刺帶來了新的機會。公司不論是從估值還是業績確定性、安全邊際上均頗具吸引力，不妨圍繞此具體來探討。
一、業績穩健，抓住銷售窗口期加快去化
從融信中國2020年報來看，整體銷售和盈利保持穩健增長，期內，實現合約銷售收入1552億元，同比增長10%，其中長三角的重點戰略地區佔比高達75%。與此同時，公司全年實現營業收入約483億元，同比增長10%，淨利潤約35億元。整體經營在過去一年疫情大環境下表現較為穩健。
合約銷售額
（來源：公司公吿）
再看今年融信披露的最新公吿，儘管面臨着疫情和行業融資管控帶來的考驗和壓力，融信前五月銷售業績相當樂觀。公吿顯示，合約銷售額、銷售面積逆勢上漲，從1月至5月，合約銷售額都是逐月遞增。截至5月底，公司實現總合約銷售額約681.23億元人民幣，同比增長67.26%。
可見，雖然受到房企政策管控和疫情衝擊的雙重壓力，在其他大多數房企忙於脱“紅”時候，穩居“綠檔”的融信中國卻迎來了自己的銷售業績衝刺，銷售規模的增長也意味着後續結轉帶來的利潤端的業績釋放有着較高的確定性。
銷售快步提升的背後，與融信的優良的經營策略密切相關，融信長期在長三角和海西深耕細作，正持續釋放業績潛能。長三角地區歷來是房企的兵家必爭之地，其經濟復甦能力都是明顯高於其他區域的，尤其是長三角地區的房地產經濟。充足的住房需求和強勁的居民購買力，促進房企去化率的提升，幫助房企加快現金回籠速度，甚至起到穩固房企經營基本盤的作用。與此同時，良好的銷售回款流入也為融信的長期發展提供支持和動力。
一個能成功穿越週期的優秀房企，需要的是永續的經營能力，而擁有“管理紅利”無疑更能鞏固房企的盈利能力，併為房企爭取更高的估值溢價。面對行業“管理紅利”時代的到來，融信通過佈局經濟活力強的城市羣項目，並增強經營能力，嚴格把控成本，提升管理效率，為自身贏取盈利空間。同時，融信保持着高去化、高回款，為業績的穩健增長帶來了強勁支持。
二、拿地能力強，向優勢地區傾斜
考核一家優秀房地產企業的業務能力，其一便是其資源獲取能力，即獲取優質土儲和低成本金融資金的能力。其二是其業務的豐富程度，即開發業務的能力。資源獲取能力決定了房企在賽道里的業務規模和市場地位。圍繞開發和持有的雙輪驅動商業模式，是當前中國房地產行業大部分房企的共性選擇。
融信中國在獲取優質土儲的拿地能力上是毋庸置疑的。當前融信共計82%土地儲備位於一二線城市的黃金地段，同時土儲項目共有247個，覆蓋全國52個城市，並保持較強去化能力。
在拿地方面，融信一改以往激進的投資風格，轉而求穩，繼續深化“1+N”戰略佈局，拿地朝長三角和一二線城市等優質區域傾斜，深耕高效能城市，並積極拓展駐城市周邊具有發展潛力的衞星城市。在新增土儲上，2020年融信新增土地項目50個，新增權益土地儲備約402萬平方米，其中一二線城市佔比達88%。另外，受到土地“兩集中”的政策調控，多數房企拿地速度放緩。截至2021年四月底，融信陸續新增拿地4個，分別是成都2個，連雲港2個，計容面積合計42.7萬平方米。
拿地向優勢地區傾斜，有利於積累其自身的品牌競爭力，並提高融信的議價能力和盈利能力。融信表示，今年將繼續堅持審慎拿地策略，並繼續堅定看好長三角地區，精準佈局，顯然，長三角地區未來的成長性是確定的，融信的優勢土儲資源為其未來成長性和抗風險能力奠定基礎。
融信項目全國佈局圖
（來源：公司公吿）
從企業土地儲備的角度來分析公司未來的成長能力，或是一種不錯的選擇。一般來説，土地儲備量與質量是決定企業長期發展的核心因素，土地結構直接影響了未來銷售去化能力。
截止2020年12月31日，公司土地儲備總建築面積28.7萬平方米，平均成本約為7902元/平方米。其中公司拿地向優勢地區傾斜，長三角和海峽西岸地區分別佔77%和14%，一二線城市佔88%。可以預見的是，未來的人口流動都將向大城市聚集，豐富的醫療與教育資源都將形成強大的吸引力。優質地儲未來將有效提高公司銷售去化能力，也為日後獲得高盈利提供了有力支持。
三、風險化解，負債端持續優化
近年來房地產行業結束了“粗曠發展”時期，逐步進入“追求質量”的階段，在“三道紅線”的大背景下，公司順應行業變化趨勢，積極主動調整公司債務結構，不斷優化自身財務狀況。
公司2017、2018、2019、2020年銀行及銀行存款分別為205.17、249.96、343.09、299.02億元（人民幣），年複合增長率達到13%，保持現金流合理充裕。再看衡量企業負債壓力的現金短債比，公司2018、2019、2020連續三年達到100%以上，2019年更是達到了183%，體現出公司對現金流進行了有效把控。
債務結構方面也在往積極的趨勢發展，在公司淨負債率方面，從2017年的159%降至2020年的83%，與公司此前發佈的“以70%-90%為長期管控目標”結合，83%的淨負債率符合公司預期。扣除預收賬款後的資產負債率為69.9%，負債情況得到明顯改善，負債所帶來的成本與風險也得到釋放。公司方面也表示，未來將加強項目回款力度，保持回款率在80%以上，債務期限結構管理方面也會適當的延長債務久期。
在這場全行業的“瘦身大戰”中，融信中國主動對自身的財務結構進行了調整，其中企業的融資成本從2017年的6.9%持續下降到2020年的6.55%，較去年同期的6.85%下降了0.3個百分點。另一方面，在融資環境持續收緊的背景下，公司2020年授信總額度約為1713億元，其中84%為金融機構授信，16%為其他授信，未使用授信約1248億元，未用額度高達73%。持續下降的融資成本足以證明公司強大的融資優勢，大額度的未使用授信也為未來的成長空間和應對風險提供強有力支持。
（數據來源：公司公吿）
從行業角度來看，2020年房企平均融資成本為6.6%，與2019年基本持平，其中TOP10房企的融資成本有逐年提升的態勢。融信中國的6.55%的融資成本略低於同行業。
“強監管、緊貨幣”的背景下，融信中國全面發展多元化融資渠道戰略，有助於企業在行業競爭“下半場”站穩腳跟，還能夠有效化解融資渠道單一所帶來的經營風險。公司目前主要的融資方式為開發貸和優先票據，兩者佔比分別為40%、32%，另外還有公司債、ABS/CMBS、銀團、雙邊貸款等多元化融資方式。
（來源：公司公吿）
四、悲觀情緒釋放，股價修復可期
過去一年，受新冠疫情等多方面因素影響，融信中國經營狀況承受壓力，公司股價經過2020年的大幅調整，風險已經充分釋放。此前6月8日，受除淨日影響，公司股價下落，目前已經企穩，開始呈現向上攀升的填權行情。
對於投資者而言，市場的每一次調整都會孕育新的投資機會。從估值層面來看，目前公司的市盈率僅有2.81X顯着低於行業平均水平，同時股息收益率高達10.42%，性價比尤為明顯。
（來源：富途行情）
融信中國在公佈2020年財報後，國泰君安國際迅速發佈研報跟進，此機構指出2020年業績符合預期，且資產負債表上的“三條紅線”也得到了滿足，認為公司在負債端改善頗有成效。考慮到其穩健的經營思路與具有韌性的利潤率水平，給予7.5港元的目標價，較當前5.18港元仍有接近45%的上漲空間。
從整個房地產趨勢來看，房地產市場逐步進入存量市場，對於行業龍頭企業來説並不見得是一件壞事。龍頭企業在行業增速放緩的背景下，為了保持自身增長就不得不搶奪別人的市場份額。未來行業集中度提升、行業進入高質量發展已成定局。一些中小房地產企業在浪潮退去之後，競爭優勢只能默默接受被兼併收購的事實。
融信中國近年來洞悉行業發展格局的變化，積極主動調節自身財務狀況，佈局未來發展戰略，為的就是更好的迎接房地產“下半場”。未來公司依靠自身優勢有望不斷擴大市場份額，疊加布局的優質地儲，保持高質量增長。
五、結語
展望房地產行業下半場，“核心城市土地出讓供不應求，三四線城市空置率持續上升”現象已成趨勢。作為一位“張弛有度的城市深耕者”，融信堅持“深化1+N佈局，聚焦高效能城市”戰略，嚴格遵守IRR和利潤率要求，加快舊改項目轉化，更加關注收購機會。堅持積極主動的債務管理，保持債務水平在合理區間運行，加強回款管理力度，維持充足的流動性，進而提高企業競爭力。
融信交出年報後，股價充分回調，公司風險和市場負面情緒已經得到充分釋放，結合目前股價處於歷史低位水平，市盈率低於行業且股息率較高等優勢，融信中國的投資價值愈發凸顯。
