2月1日，康哲藥業(00867.HK)發佈公吿稱，旗下子公司全資收購一家皮膚線專業公司Luqa Ventures Co.,Limited(簡稱"盧凱")。藉此，公司在獲得皮膚線專業產品外，成功切入醫學美容行業。

作為一家老牌藥企康哲藥業為何會選擇佈局醫美？此次收購盧凱對於其意義幾何？

1、深化皮膚管理，進軍醫美賽道，收購盧凱開闢第二增長曲線

查閲官網介紹可知，此次收購的盧凱公司是一家成立於2010年的以皮膚治療及醫療美容為核心業務的創新型企業。

公司創始人為羅北緯先生，其本人在醫藥領域歷練豐富，在創業之前就已經涉足亞州皮膚管理與醫美，早在2005年，其作為艾美羅公司當時最年輕的國際商業拓展經理，成功為艾美羅打開了非洲、中東、西亞、東亞等各個國際市場。

康哲藥業此次收購相信也正是看中了盧凱所具備的幾大優勢，其一，盧凱高管團隊在海外所擁有的豐富的醫美產品渠道資源以及引進優質醫美產品的洞察力和長期實踐經驗；其二，盧凱長期以來在國內醫美領域深耕所積累的醫美機構網絡；其三，盧凱目前所擁有的獨特的產品組合，尤其是在皮膚科以及醫學美容等領域的創新產品及解決方案。

從盧凱目前的產品佈局來看，在處方藥與醫療器械領域，公司擁有適用於小至大靜脈曲張、蜘蛛網樣靜脈的中心靜脈及網狀靜脈硬化治療的清潔類硬化劑安束喜，用於預防和改善疤痕組織增生的自風乾型疤痕護理硅凝膠施得美/施可復，咪唑類外用抗真菌藥卓蘭等多款重磅產品。

而在醫美護膚領域，公司核心產品則主要來自於歐洲多個權威品牌的高端產品，其中醫美產品主要為來自於西班牙權威醫美品牌美斯蒂克的醫美系列產品，包括多樣化的水光針系列【美塑優】（mesohyal美塑優）、及抗衰老解決方案（mesoéclat密可萊），此外還有來自瑞士知名玻尿酸填充劑品牌諾美雅（Neauvia）系列產品。醫學護膚產品主要則為美斯蒂克的醫學護膚系列產品以及來自西班牙知名製藥品牌菲爾若（Ferrer）的兩大個人護理品牌。

以上各大產品市場潛力相當可觀，由於多數產品已經在國內市場培育成熟業績得到持續釋放，隨着此次被收購，公司將被納入上市公司合併報表範圍，相信也將為康哲藥業帶來強勁的業績動能，併成功開闢出第二增長曲線。

在此不妨結合相關產品可獲得潛在市場機會進行相應的數據測算。

首先以重磅核心產品安束喜為例，該產品是一種可局部作用於血管內皮的清潔類硬化劑，適用於小至大靜脈曲張、蜘蛛網樣靜脈的中心靜脈及網狀靜脈的硬化治療。作為全球共同關注的高發病，根據2018年的一項調查顯示，中國大約有1億下肢靜脈曲張患者。由此，假設就診率為30%，積極治療率為40%，可以得出約有1200萬治療患者。進一步假設安束喜適用患者能夠佔到25%，可得出約300萬目標患者。而根據單支均價約480元，按治療劑量人均2支計算，人均花費達到約1000元，由此，可預計安束喜潛力量將達到1000元*300萬患者=30億人民幣。

此外，再以重磅產品施得美/施可復為例，施得美在歐美被廣泛用於預防和治療因妊娠、體重增加或減少、青春期突增等引起的妊娠紋，且經臨牀驗證，安全有效。施得美在兩項分別於歐洲和澳大利亞開展的總計納入577例受試者的隨機臨牀試驗中，被證明能夠安全及有效地預防、治療妊娠紋以及妊娠紋產生的瘙癢和皮膚不適。每日1次使用，可減少70.2%的妊娠紋發生，且治療妊娠紋的有效率高達80%。據悉，目前國內暫無臨牀證明有效的抗妊娠紋產品。

從孕婦妊娠紋修復市場來測算，根據《2019年我國衞生健康事業發展統計公報》，2019年出生人口數為1465萬人，對應1465萬孕婦，而妊娠紋的流行病學為50-90%，取平均值70%。以此進一步假設約有25%的孕婦願意嘗試施得美，而施得美孕後四個月開始使用，療程建議至少使用3個月，即3支，每支按1000元計算預計施得美潛力量為：1465萬*發病率70%*願意嘗試施得美的25%*1000元*3支=約77億人民幣。

而再以青春期膨脹紋（生長紋）修復市場來看，相關文獻調研顯示，青春期（10-19歲）膨脹紋女性發病率為72%-77%，男性6%-86%。2019年中國總人口數達14億，青春期女性佔比5.1%（7132萬），男性佔比5.9%（8251萬）。按青春期膨脹紋發病率的均值計算，則青春期膨脹紋總人數為7132萬*74.5%+8251萬*46%=約9000萬人，考慮到目前治療情況無詳細統計，假定可獲得1%的患病人羣，即90萬人，施得美療程建議3支，每支按1000元計算預計膨脹紋潛力量將達到90萬*3支*1000元=27億。

由此，兩者合計可測算出，施得美潛力保守估計也將超100億，市場前景十分可觀。

綜合來看，此次收購盧凱對康哲藥業意義重大，其一，盧凱圍繞皮膚線的佈局還將與康哲現有皮膚科產品產生協同效應，助力康哲皮膚線進一步擴張；其二，直接表現在業績層面，將有望帶來強勁的業績增長動能；其三，盧凱所擁有的優秀團隊，以及強大的產品組合和分銷合作關係，與康哲強強聯合，有助於進一步拓寬市場，形成更強大的綜合競爭力。

2、躍入千億級黃金賽道，康哲的底氣與實力

隨着"顏值時代"的到來，醫美行業成為一個發展迅速、空間廣闊的領域。據Frost&Sullivan統計，2019年中國醫美市場規模為1769億元人民幣，2014-2019年複合增長率為22.5%，是全球增速最快的國家之一，預計未來幾年仍能維持20%以上的高增速，與此同時，中國也有望在2021年超越美國成為全球第一大醫美市場。

此外從整體滲透率來看，國海證券行業分析師趙越表示，相比美國、韓國，中國醫美市場全國人均消費額及每千人診療次數滲透率依然擁有至少4倍以上增長空間。未來3年中國醫美市場規模預計將達3600億元，遠期規模有望達到2萬億元。

由上可見，康哲收購盧凱，兩者的強強聯合和相互協同，無疑也正是看到了巨大的歷史性機遇。

而就康哲藥業而言，其產品涵蓋心腦血管線、消化線、眼科線、皮膚線等，其中圍繞皮膚線的產品佈局有着天然的優勢切入到醫美賽道。目前，在皮膚治療領域，康哲擁有已上市產品及短中長期創新產品儲備，包括國內已上市的喜遼妥（多磺酸粘多糖乳膏）、及處於國內註冊性臨牀階段的創新生物製劑替拉珠單抗注射液等，各個產品的市場潛力也相當可觀。

其中喜遼妥主要用於形成和沒有形成血腫的鈍器挫傷，無法通過按壓治療的淺表性靜脈炎。該款產品已於2020年1月被納入醫保目錄乙類。據瞭解，喜遼妥在日本的銷售額達30億元人民幣。考慮到我國人口數量數倍於日本，預計國內市場潛力將超過40億元人民幣。

此外，替拉珠單抗注射液已在美國、歐洲、澳大利亞和日本獲批上市，用於治療中度至重度斑塊狀銀屑病的成年患者。在國內，替拉珠單抗注射液的物質和製劑專利已獲批，早前於2020年12月，公司已經宣佈完成中國註冊性臨牀試驗的首例患者給藥，預計2022年將正式上市。康哲將其定義為最具效益比，一款"物美價廉"的IL-23新型單抗，市場峯值潛力可達60億人民幣。

隨着此次康哲將盧凱併入囊中，其皮膚線的產品佈局進一步深化，而透過構建出獨有的產品組合及生態優勢，也將讓公司形成差異化的競爭能力，在皮膚管理及醫美賽道上有着更強勁的爆發力。

實際上結合目前醫美市場情況來看，相比歐美國等成熟市場，中國醫美行業起步較晚，因此更多的產品及醫美器械也均傾向於由國外引進。目前在醫美上游藥品和醫療器械產品中，使用量最大的主要為肉毒素、玻尿酸和激光設備三大類。其中肉毒素方面，來自美國、德國、英國、韓國的品牌在市場中居於領先水平。玻尿酸方面，進口產品更是佔據國內主要市場份額，根據中國產業信息網數據，2018年，來自韓國、美國、瑞典的海外品牌佔據市場份額超過70%。此外，在醫美器械行業市場佔有率同樣可以看出，主流產品也仍然還是以外資品牌為主，包括德國、美國、以色列等國家的產品。結合此次收購盧凱也就不難推斷，佈局醫美領域的康哲未來也還將積極從海外引進相關的領先技術和產品，進一步造福國內消費者。

考慮到康哲過往在引入海外醫藥產品上積累了豐富的渠道資源和市場拓展經驗，同時公司經營穩定，有着雄厚的資金實力支撐，而過去在皮膚科的佈局與醫美具有的協同性，以及此次透過收購盧凱，進一步藉助盧凱在歐洲醫美資源上的積累，實現強強聯合。在此種種助力之下，也將有助於其未來將更好的海外資源和領先技術引入到國內，並在醫美領域形成能夠提供綜合性解決方案的能力以及全球化的渠道佈局優勢，不斷實現做大做強。

此外，康哲與盧凱的合作也將有助於進一步拓寬下游市場，並將雙發優勢發揮到最大，進一步築高護城河。一方面，康哲深耕國內醫藥市場二十餘年，不論是在專業醫院及醫療機構、藥店等傳統渠道還是電商渠道均有着豐富的積累，而根據康哲藥業2020年中報顯示，康哲藥業推廣網絡已覆蓋全國57000家醫院及醫療機構，覆蓋區域包含了中國所有的省份城市和大部分的地級市。而另一方面，盧凱作為國內皮膚治療及醫療美容市場的領先品牌，其與各地的醫院、醫美機構、零售也均有深度合作，並有着覆蓋全中國的經銷網絡。雙方渠道整合及互補之下，不僅有助於各自產品在鞏固原有市場的基礎上進一步拓展新的市場，並擴大與原有渠道多產品類別的合作，提升企業的市場附加值，並釋放更強勁的業績增長動能。與此同時，雙方的強強聯合，也將促使企業的資源優勢效用以及團隊效能得到充分釋放，並在品牌協同之下進一步提升市場影響力，最終形成良好的正循環，持續鞏固核心競爭優勢。

我們認為在快速增長的國內醫美市場，康哲與盧凱搭建的這一互補的組合實力將不容小覷。

3、收購之後，如何看待康哲內在價值的躍遷？

隨着康哲收購盧凱，雙方在皮膚管理及醫美領域產生的巨大協同效應，也將令公司業務發展模式和業態具備了向醫美賽道強勢突圍的條件和優勢。我們認為公司有望打造具有高端、差異化的醫美品牌和產品集羣，未來潛力可期。

結合估值層面來看，憑藉賽道的高盈利性和高成長性優勢，市場給予醫美企業的估值往往更高，華熙生物動態PE達到146倍，總市值893億人民幣、愛美客動態PE更是超過300倍，總市值達到953億。

相比之下，目前康哲藥業的動態PE僅為12倍左右，總市值275億港元（229億人民幣），隨着優質資產的併入，未來業績帶來的提振以及業務結構的轉化，康哲藥業有望迎來的價值重估和估值提升，相信也將十分引人注目。而早在此前，四環醫藥佈局醫美重磅產品獨家代理韓國肉毒毒素獲批中國市場推出，四個交易日股價漲幅高達160%，相信在當下熱絡的市場行情之下，也給了康哲藥業未來更大的期待。

醫美行業作為一個值得長期關注的細分領域，往往也是容易誕生大牛股的行業，而此次收購盧凱之後的康哲藥業，已經形成了更為強勁的可持續發展能力和核心競爭優勢，並有望成為國內醫美行業的一流企業，長期成長空間巨大，企業發展以及價值釋放已進入加速階段。