來源：月風投資筆記

（一）關於抱團

A股上永遠有一堆偽邏輯在騙人：

舉個例子，常有人説，龍頭板塊龍頭個股崩了，最後一定是所有股票都崩盤，大家都要嗝屁，所以一定要買龍頭板塊龍頭個股。——這個邏輯很多人都信奉為真理。

當然，這段時間，這個概念已經以“抱團”的新形式，被大家充分討論過了。很多投資者都堅稱，景氣度壓倒一切，不買抱團股就等於自絕於投資。

龍頭個股先不談，單單説龍頭板塊或者説板塊輪動。強勢板塊崩了，一定是所有板塊都崩了麼？不一定，關鍵看什麼，看資金是否在系統性撤離市場，最典型的激發因素就是流動性是否明顯收緊。

如果資金沒有離場，那麼不會出現龍頭板塊一殺跌、大家都跌的情況，因為錢還在場內，還在裏面折騰。體現出來的是什麼，板塊輪動，近期就有所表現。

往遠點説，2015年年初創業板一度大跌，但是槓桿資金仍在持續流入A股，後面藍籌股一帶一路板塊開始輪動，2007年上半年也是，居民資金持續流入市場，最後讓行情向金融地產保險轉移，連530都擋不住下半年的上漲。

但是如果資金在系統性撤離市場，或者流動性在大幅的邊際收緊，那麼就是龍頭一殺百花殘的客觀現實了，因為這裏的撤離像一個信號：舞曲停了，大家都開始撤離了。

這就是2018年和2008年熊市背後的大邏輯，2008年是2007年幾次加息收緊流動性的邊際效果疊加，2018年則是去槓桿的反噬。

但是一定會有人有意識地只取其中的一段邏輯，吿訴你，龍頭板塊不行了，其他一定會慘所以我們必須抱團。——這種情況往往主要適用於行情後期。

也就是説，A這個驅動因素在前期會引發B，後期會引發C，但是有人吿訴你，A就會引發C，絕口不談A也會引發B。

這種偽邏輯也有常用的股市邏輯去反駁，比如補漲比如輪動。

所以這裏最怕什麼，第一，全市場估值都很高（全部輪動一遍以後的後期）；第二，流動性釜底抽薪。

沒有人是傻子，大家都在選取對自己最有利的部分邏輯來講自己想講的話，市場上雲集了最聰明的那批人在博弈，只有沒有經歷過邏輯訓練的散户，才是最不利的。警惕那些嚇唬你，新能源不行了這一輪行情就全完了的人，他們不傻，他們只是壞，或者説，都有自己的小算盤。

盯住流動性，尤其是入市資金的量級，因為2007年有6次加息，但是居民的資金搬家效應徹底頂住了基準利率的上行，這一次基準利率沒有2007年那麼逆市調控，所以資金入市效應會是最大的邊際效應。

（二）關於輪動

每一輪行情，往往到了後半場，總歸是普漲輪漲的，所以上面提到，警惕那些嚇唬你，龍頭板塊如果崩了行情就會結束的人，他們不傻，只是壞，或者説各自有自己的小算盤。

所以這幾天到底是銀行券商反彈拉崩了抱團股，還是抱團股鬆動了輪動到金融地產，甚至於中字頭普遍大漲，都可以自己去理解。

扯遠了，回來講現象。

如果是一輪成體系的行情，總歸是要擴散化的，2013-2014年創業板再極端，2015年終歸是輪動到了主板大盤股，最後把上證都打到5100點。

區別在於哪裏，在於當時的創業板妖股漲的更多，但是後面摔得更疼，而後期補漲的白馬股雖然看起來當時漲的少，最後2019-2020年拍拍身上的土就陸續新高了。

這裏最需要警惕的是什麼？就是吃着碗裏的望着鍋裏的。行情初中期肯定要死抱強勢板塊，但是到了後半場，最忌諱跟着情緒走，因為前期強勢板塊在高位開始進入高波動期了，不是説不能漲而是震盪更大。

漲幅總歸會輪到你，但是你看着人家吃肉你自己吃素，心裏不甘啊。賣了弱雞股，去追強勢股。

注意，這裏有一個思維陷阱，前期追強勢一定是對的，但是你又不敢去做，猶猶豫豫糾糾結結，等到行情進入下半場了，終於想明白：“老子就要追龍一，估值多貴也要追。”

但是這裏可能忽視了，行情已經到後半場了。強勢股一漲，就去追，一追就震盪；弱勢股一跌，就割肉，一割就反彈。

來回反覆，來回打臉，關鍵你還想不明白：這個策略前期不是特別有效麼，為什麼現在不靈了呢，市場專門盯着我的5萬塊錢！

這種時候，裝死和耐心比什麼都重要，只要不是垃圾股，有業績有估值，怕什麼？要警惕自己最近的那種嫉妒和挪倉衝動，切切。

當然了，大前提還是，別碰垃圾股。輪動早晚會到冷門行業，但不一定在垃圾小股，這是兩回事。

我現在一看滯漲的板塊，內心是高興，而不是恐慌。

什麼時候開始特別慌，大部分都輪過了，大部分都不便宜的時候。

（三）關於瘋狂

討論抱團都討論成這樣了，肯定起碼是接近行情後期了，這還有什麼可以討論的？

那麼多經典投資教科書上都寫了，在沉寂時進場，在狂歡時撤退，但是人的本性是有弱點的，一定會自己給自己不斷找出新的理由，來解釋這是合理的，這一次不一樣。

所以今天如此一震盪，可以確認春季行情正式進入後半場了。

歷史一直都在重複。

“可笑的事情本身可能不合理的，但是出現這些不合理的事情，這種現象本身反而是合理的。背後原因就是隨着中國內地市場不斷做大，相應股票的話語權也在加大，國外投行不得不向國內市場低頭屈躬。” 

“非惡意操縱的機構資金“抱團”有着相當的合理性，可以理解為市場對優質資產的必然追逐。”

上文是2007年對於神華上市的社評，下文是2021年對於抱團股的社評，時代在變遷，但是味道卻從來沒有變過，這裏再給大家講一個老故事吧：

2007年10月10日，國際知名投資銀行瑞銀出具的一份研究報吿將中國神華（1088.HK）目標價由35.15港元大幅調高187%至101港元。該行的煤炭分析師白仲義認為，應考慮內地投資者願意支付購買神華股票的價錢，來計算神華的正確價值。該行以內地煤炭股最高的市盈率為基準，給予神華15%的溢價，因而將目標價由每股35.15港元調高至101港元。 

此時中國神華H股股價約為46港元。這份報吿當時引起了無數討論，瑞銀自己的電話會議基本上已經炸鍋了。一位參加了會議的機構客户表示，“在會議上，他 （瑞銀的研究員白仲義）找了一大堆理由來説明中國現在的經濟是多麼的特殊，最後斷言，中國1年內煤炭價格定會大漲，漲到1000多元1噸，從而101的目標價是完全合理的。” 

“既然大陸基金喜歡玩這麼貴的，那麼神華應該可以達到75倍的PE，那麼目標價就101港元了。”白仲義説。

然而，白仲義的解釋並沒有得到客户的信服，有位大陸的基金經理一上來就很憤怒地發難，“我們在A股困惑這麼久，瘋狂了這麼久了，就想得到一些國際報吿理性的分析，給我們一些理性的估值體系。但是你們不但不給我們理性，反而比我們更瘋狂。”

另一位客户則綿裏藏針，“如果神華到了101，市值也許就超過了中石油，中石化了。那你説，對經濟來説，石油更值錢，還是煤炭更值錢？煤炭在很多省份，可是滿地都是啊。”

電話會議結束後，業界反應同樣強烈，美林在第二天寫了一份題為“How much should a coal stock worth”的報吿，報吿中這樣説道，大家要知道，這可是煤啊，不是黃金，不是銅，不是鎳，不是這個不是那個……是經過了幾百萬年的自然沉澱到處都有的東西啊。

里昂證券研究部主管甚至表示若股價達標將“穿上超短裙上中環步行”。

除此之外，還有瘋狂的股民。

中廣的記者去採訪了幾名散户，其中一名王小姐是這麼説：“別看神華這幾天跌了不少，我都被套住了，但我相信神華肯定還會漲，今天都80了，年底肯定能漲到100元！”記者在隨機採訪中發現，不少在高位追進中國神華的“小散”們雖然被套，但並未逃出，均表示會堅定持有。 

“當時我那麼堅定買神華，因為我在網上看了瑞銀的報吿，説能漲到101元港幣，招商證券也看高，而且從生活中判斷，年底煤價肯定要漲的。雖然最近幾天跌了，但我覺得肯定會漲上去的，我不打算拋掉，繼續持有，年底肯定能漲到100元！”王小姐説。

無獨有偶。李大姐也是追高進去的，不過她比王小姐幸運，70多元買進。記者採訪時，她也表示，仍堅定持有中國神華。“神華是中國煤炭行業的老大，煤炭行業最近幾年又非常好，而且又有資產注入題材，你看滬東重機，就是因為有資產注入題材，改成中國船舶以後都漲成什麼樣了，神華就是下一個滬東重機，能漲到180元！”

但是最讓人唏噓的是誰？是神華當時的董事長——陳必亭。在早一天的10月9日，中國神華A股在上交所掛牌交易並開盤創出68元高價，但時任神華董事長的陳必亭仍表示“A股首日價格已在預料之中，但還不夠滿意”。

2008年12月30日，中國神華A股在最後一個交易日跌至10.50元人民幣，H股跌至9.01元港幣，而曾稱“股價不夠滿意”的陳必亭則正式辭任辭任了公司執行董事和董事長職務。

——當股價上漲時，你會覺得一切邏輯都堅不可破，但是當股價下跌時，你會覺得一切信心都搖搖欲墜。

（四）抱團坍塌

頭部一定是一蹴而就麼？當然不會了，歷史上每一次的頭部，都是反覆糾纏後確立的，裏面包括至少幾次的假摔。

換句話説，正是因為有這幾次假摔，所以才把最無知的那批人牢牢的鎖在頂部，因為他們被“反覆教育”，像訓練狗那樣，叼盤子成為本能。

當然，股市裏的這個本能是：這個板塊這個行情是不滅的，每一次逃跑都是錯的。因為多少次反覆假摔的教訓教育了他們。

所以最後一幕到來的時候，才會有那麼多人看上證1萬點，死心塌地地“套牢”在頂部，然後開啟下一輪牛熊。

這就是股市的PUA，包括像今天這種，天知道是假摔還是真摔，不過我們能知道的是：

每一次摔的特別慘的時候，都離舞廳門口，稍微靠近一點。

巴菲特曾經説過，投機市場就像灰姑娘去參加舞會。午夜時分，他們就會變成南瓜和老鼠。每個人都想着再喝一杯香檳，再跳一支舞就準時離開。可是牆上卻沒有掛着鐘錶。

（五）機構信仰

其實還是多聊歷史比較好：

2007年國內股票型、進取混合型、靈活混合型、平衡混合型基金全部錄得大幅盈利，分別上漲137.66%、124.96%、115.55%、100.25%——但是，他們全部都沒有跑贏當年滬深300 161%的漲幅；

2017年公募股票基金、混合基金、債券基金、QDII基金平均收益分別為11.53%、9.67%、2.08%、12.41%——同樣大幅跑輸滬深300的23%。

換句話説，公募在很多時候，並不是一直扮演着持續跑贏指數的角色，再説一遍，公募在很多時候，並不是一直扮演着持續跑贏指數的角色。

因為在行情初期，機構往往更為強勢，它們對於個股的挖掘能力，機構的資金優勢，都會體現的淋漓盡致。

但是進入行情的後半場後，隨着頭部公司頭部板塊的充分挖掘，行情會快速的擴散，舉個例子，美股過去5年，沒有明顯的大盤股跑贏小盤股的情況，因為是流動性牛市，普漲。

以羅素2000指數與羅素1000指數為例，前者是中盤股後者是大盤股，中小盤股只體現出來更大的波動率，並沒有任何跑輸大盤股的跡象。

某種意義上説，國內A股的這種抱團或者説結構性行情，如果站在10年的長週期來看，其實還是起點而非終點。

話題轉回來，為什麼機構會階段性跑輸指數，因為初期他們足夠強勢，他們挖掘了白酒、新能源，但是市場不可能只有白酒、新能源，而它們的倉位過重，導致挪倉又有一定困難。

所以往往到了後半場，機構會開始跑輸指數，尤其是這個指數裏面包括了像銀行地產保險三傻這種輪動的板塊。——因為一方面是贏者思維、一方面是流動性，都沒那麼容易挪過去。

所以看歷史數據，機構在行情後期往往是大概率跑輸指數的，後期往往是前期最為弱勢的指數、比如滬深300這些漲得是最兇的。——這些指數前期強勢玩家又沒配置多少。

那時，只有魔法可以打敗魔法，只有滬深300指數本身可以打敗滬深300本身。

誰滯漲、誰本身基本面沒問題，誰就會是這一輪的最終魔法。所以最近跑輸的半導體、金融地產、建築開始抬頭，這也是不需要對一些估值尤其是PE-BAND達到下延的板塊太擔心的原因。

只是記得施完法後就跑路。

上面的這種現象，其實在A股裏有一個通俗的説法：橫有多長，豎有多高。

（六）21年的危與機

把上面的一些邏輯點總結一下的話，是春季行情正式進入後半場了：

第一，強勢股調整不代表行情結束，行情後面總該是普漲輪動的；第二，抱團股討論成這樣了，很可能接近行情後期，只有少數個股可以穿越週期；第三，頭部往往是幾次假摔後才真摔；

第四，滯漲板塊有機會，甚至是橫有多長豎有多高的機會，但這一點更取決於流動性，現階段不要期待太多。

那麼，我們一起就能把拼圖拼出來了，後面一段時間的行情有可能是：輪動到類似於像中字頭這樣的低估值板塊，然後逐步抬升整個市場估值和點位；而前期強勢板塊表演多次假摔參雜式的新高，聰明人逐步把籌碼送給那些新入場的朋友。最後，上影線來了（《夢迴2017年：上影線的危與機》），這樣今年的部分指數漲幅重新迴歸至0，各方都滿意，因為今年沒怎麼漲就可以在19年和20年都是大年的情況下，緩解收益均值迴歸的壓力，22年的空間又騰出來了，最後繼續演繹長週期邏輯。

留一分狂熱，留三分清醒。