機構：興業證券

評級：買入

目標價：34.34港元

投資要點

公司上半年業績表現良好。在疫情衝擊下，公司錄得收入 271.7 億港元，同比微 降 2.7%，主要是由於公司天然氣零售業務、貿易業務及 LPG 採購業務的成本與售氣價均有所下降導致。公司股東應占溢利 50.9 億港元，同比增長 3.7%；核心溢利 51.9 億港元，同比增長 5.5%。公司終端零售銷氣量同比穩步提升 10.5%，接 駁用户總數微降 3.8%；成本管控能力有所加強，城市項目和鄉鎮氣代煤項目平均毛差分別同比上升 4.7%和 4.0%。

公司調整了居民接駁結構，經營性現金流大幅提升。公司接駁用户總量基本穩定， 但放慢了鄉鎮居民的接駁速度，鄉鎮居民用户數同比下降 42.5%至 70 萬户；同時在城市居民接駁方面加大力度，城市居民用户數同比增長 23.7%至 212 萬户。所以，公司合約資產和貿易應收帳款增速明顯下降，加上煤改氣項目同期點火居民數和回款均有所增加的影響，公司的應收帳款大幅改善，經營性現金流淨額同比提升 70.8%，自由現金流由負轉正。

公司積極開拓建設 LPG 智能微管網項目，未來盈利水平較為可觀。LPG 智能微管網項目具有輕資產、高收益的特點，可以在基本不改變居民用能習慣的前提下，為其提供更安全、更實惠的天然氣供應。作為全國最大的 LPG 分銷商，公司具有LPG 從資源、碼頭、運輸及終端應用的一體化能力，在佈局 LPG 微管網方面有明顯的優勢和一定的技術壁壘。我國南方地區擁有基數龐大的潛在用户羣體，且多數具備 LPG 消費能力及消費習慣。基於 LPG 智能微管網項目的智能化和公司在產業鏈的一體化能力，該業務的盈利水平將較為可觀。目前，公司正在積極拓 展 LPG 智能微管網項目，已擁有接駁用户 6500 户，累計簽約用户超過 60 萬户， 在協議簽約地區共有符合投資標準的居民 2000 萬户以上。

公司氣源較為充足，有望獲得較好的氣價及價差。公司已獲得國家管網公司的窗口期，預計 2021 年將進口 LNG100 萬噸，氣源保證方面較為充足，有望持續獲 得較好的氣價及價差。近日，中俄東線天然氣管道吉林長嶺-河北永清段工程正式投產運營，來自俄羅斯的清潔天然氣將正式抵達京津冀腹地，從而進入全國燃氣系統，城燃公司有望從中獲利。 l 我們的觀點：我們預計公司全財年氣量有望同比增長 15%，核心溢利有望同比增 長 15%，維持了 2021-2023 財年的業績預測，收入分別為 673、816 和 952 億港元，歸母淨利潤分別為 105.4、129.6 和 152 億港元，EPS 分別為 2.02、2.48 和 2.92 港元，維持“買入”評級，維持目標價 34.34 港元。

風險提示：毛差縮減；接駁量低於預期，接駁費下降；LPG 微管網項目進展較慢。