機構：東方證券

評級：增持

目標價：3.15港幣

特步是國內第三大運動服飾品牌，深耕跑步領域。公司創辦於1987年，起步於出口業務。2001年中國申奧成功，同年“特步”品牌成立。2008年，公司於香港上市。公司目前擁有三大業務線，分別為大眾運動（特步）、時尚運動（K-Swiss和Palladium）和專業運動（Saucony和Merrell），2019年收入佔比分別為94.18%、5.69%和0.12%。

2015-2017年的三年變革確立了特步中長期的發展戰略，幫助公司在2018-2019年實現業績快速增長，同時也為2019年開啟的多品牌戰略打下堅實基礎。零售管理方面，公司採用扁平化管理，全面提高線上線下零售能力；品牌營銷方面，品牌定位由“時尚運動”轉變為“運動時尚”，強化運動屬性；產品創新方面，公司加大對功能性產品投入力度，重新梳理和優化運動生活產品系列。

我們認為，公司未來有兩大看點。1）主品牌增長穩健，為公司整體發展奠定基石。我們預計主品牌未來三年將保持雙位數左右收入增長，開店方面：門店擴張預計每年淨開100-200家左右；店效方面：受益於門店面積的擴大、渠道位置的優化、跑步品類的差異化和籃球品類的橫向擴張等因素推動，店效水平仍然有提升空間；線上方面：特步於2019年起對線上戰略進行調整，未來表現值得期待。2）四大新品牌齊頭並進，開啟公司多品牌、國際化新徵程。無論是大中華區合資的Saucony和Merrell品牌，還是全資收購的K-Swiss和Palladium品牌，公司未來的戰略重點都是中國市場的發展，並且堅持線上線下同步發展的思路。我們認為，四個新品牌除了在未來會給公司帶來新增收入和盈利外，對於豐富整個公司的品牌矩陣，提升集團的品牌調性，發揮在研發、渠道和供應鏈方面等的協同效應還有很大的提升空間。

財務預測與投資建議：我們預測公司2020-2022年的每股收益分別為0.18元、0.22元和0.26元，參考可比公司估值，給予公司2021年13倍的市盈率，對應目標價為3.15港幣（2.86人民幣），首次給予公司“增持”評級。

風險提示：海外疫情對K-Swiss和Palladium海外業務的衝擊，國內疫情的反覆，國內運動服飾行業競爭加劇，商譽和無形資產減值風險。