機構：招商證券

評級：維持“推薦”

比亞迪電子是立訊和歌爾之外，少有的已獲得蘋果主力系統產品組裝業務並具備結構件垂直一體化能力的大陸公司。公司的iPad組裝業務在20Q4有望放量並在未來幾年相對台系廠迎來明顯份額提升，並望逐步實現自身金屬和玻璃垂直一體化，加上手錶零部件及潛在組裝業務的拓展，望帶來大幾百億收入和幾十億利潤的長線增量空間。而公司安卓業務將能通過小米三星等客户和非手機產品進行結構平滑，並在玻璃陶瓷有潛在份額提升空間；此外公司在智能硬件、汽車電子和醫療電子等亦有長線空間。公司主業估值相對大陸可比龍頭明顯低估，建議積極佈局。

比亞迪電子：系統組裝及結構件垂直一體化的精密製造龍頭。比亞迪電子19年營收530億元，金屬件/非金屬件/組裝/新型智能產品/汽車智能系統分別佔總營收21%/14%/51%/11%/3%，19年公司安卓金屬件份額40%+，安卓玻璃後蓋份額25%，組裝業務全球排名第四。20年上半年，公司在客户產品結構優化和醫護產品加持的背景下，迎來業績大超預期，展望未來，我們認為蘋果“成品+結構件”業務將接力醫護業務，成為公司長線業績成長的核心驅動力。

蘋果業務：iPad組裝及結構件垂直一體化打開長線空間。憑藉過去幾年在蘋果配件和結構件的優異表現，公司在19年Q4導入iPad組裝體系，經過產能建設和爬坡，望在20年Q4放量，並有望在未來與鴻海、仁寶等台系廠商競爭中，大幅提升至主力份額，並自21年逐步導入金屬機殼自制，且潛在進入玻璃蓋板，通過垂直一體化提升盈利能力；而另一方面，公司在新款Watch的陶瓷藍寶石後蓋份額和ASP亦望持續提升，並將在21年導入玻璃蓋板，為公司未來潛在延伸組裝業務打下基礎；此外公司還積極在印度進行全球產能佈局配合蘋果長線需求；考慮蘋果業務整體盈利能力更佳，以上業務在未來幾年望給公司帶來大幾百億營收和幾十億利潤空間。

安卓業務：客户此消彼長和產品結構優化，玻璃陶瓷望迎份額提升。儘管在19-20年，華為在公司組裝業務和零部件業務佔比不低，但公司在小米和三星等客户卡位較佳，20年下半年和明年小米手機和多客户手錶結構件以及三星玻璃蓋板等增量望有效對衝華為手機業務下滑壓力；且在客户供應鏈優化訴求下，公司金屬業務將保持平穩，並在玻璃及陶瓷等業務上仍具較大份額提升空間。

新型智能硬件、汽車電子及醫療業務打開增量空間。1）在新型智能硬件領域，公司把握住了無人機、電子煙、掃地機器人、遊戲硬件等增量市場，配套大疆、一線霧化器公司、iRobot、雷蛇等知名品牌，相關業務獲得持續成長，且盈利能力較佳，我們判斷未來三年望超150億營收；2）在汽車電子領域，公司基於突出的汽車安全性設計及驗證能力及消費電子管理積澱，背靠集團汽車業務優勢，且與外部客户亦具較多合作，未來成長空間可觀；3）公司醫護業務在20H1迎來爆發，口罩產能躍居全球第一，下半年海外獲銷售許可後望繼續放量；儘管明年需求可能明顯下降，我們預測20/21年營收為170/50億，盈利貢獻22/5億，但公司快速獲得了各類醫療資質認證，有助於後續醫療電子業務佈局。

投資建議。我們認為市場過於擔心口罩業務以及安卓華為業務的波動，而低估了其在蘋果“成品+結構件”進階的長線發展機遇，公司正迎來主業經營拐點。我們預測公司20/21/22年營收為800/1200/1500億，歸母淨利潤為52/55/70億元，其中醫療貢獻22/5/5億元，主營業績為30/50/65億元，當前市值對應PE為15/14/11倍，相對A股可比龍頭21年PE仍明顯低估，市值上升空間可觀，建議把握佈局良機。

風險因素：外圍宏觀政治風險，客户拓展不及預期，盈利能力不及預期。