機構：天風證券

評級：買入

目標價：0.52 港元

裝配式底藴深厚，建業旗下重新起航

公司於 2014 年 10 月成立於中國民生投資旗下，2015 年 5 月在港交所成功重組上市，為 PC 製造行業首家重組上市公司。築友集團累計申請專利 1600餘項，已服務全國項目 600 萬 m2，先後參編了 8 個國家標準和 6 個省級標準的制定。2019 年 7 月，被建業收購後築友集團體系重構，納入建業下屬8 大集團中，與建業地產、建業新生活等形成地產開發全產業鏈閉環；今 年 7 月，胡葆森以每股 0.31 港元溢價增持，收購完成後，胡葆森持有公司股份達 72.27%，大股東與公司利益一致性進一步提高。

裝配式政策推動正當時，PC 構件市場快速增長

隨着環保和降低用工成本的需求上升，各級政府出台了一系列政策法規來推動裝配式建築行業的發展，並且今年以來政策持續加碼，加速裝配式建築落地。近兩年來河南地區裝配式建築支持性政策密集出台，預計裝配式建築即將會迎來高速發展時期。由於裝配式混凝土建築仍為我國裝配式建築的主要形式，因而帶動了 PC 構件市場的快速發展。

全國佈局、技術落地鑄壁壘，加盟工廠推升盈利能力

公司於成立初期就實施產能全國佈局，已投產的 9 個直營工廠基本度過產能爬坡期，設計產能合計 64 萬方，為後續產能快速釋放奠定基礎。隨着新設備新技術落地進入生產線，技術領先逐步轉化為切實的壁壘，採用雙循環養護窯等產線安排，使降本控費初見成效。加盟工廠發展邏輯清晰，預計與直營工廠擴張步調一致，對盈利能力提升明顯。

建業入主，超量訂單保障下產能繼續擴張

公司建業收購後，擺脱大部分原控股股東帶來的負面影響，業務迴歸正軌。在建業支持下，公司一方面全力擴張河南省內產能佈局，另一方面協同中原建業探索河南省外“產業+地產”的合作模式。經測算未來建業地產 PC構件理論需求或超 30 億元人民幣，但受關聯交易限制，預計隨着公司產能和建業地產需求的提升，關聯交易上限將逐年穩步上漲，帶動公司訂單穩步增長。在全國產能完成初步佈局的基礎上，資金面、政策面、訂單面三大外部環境變化，將共同驅動築友 PC 工廠在未來幾年內實現產能快速釋放。

EMPC 最後拼圖補全，業務注入想象空間大

公司納入建業集團體系後，裝飾、園林公司注入集團，並且未來將在上市公司內裝入建設、園林等業務，補全 EMPC 最後拼圖。裝配式建築在設計和工地施工上與傳統體系存較大不同，公司通過 EMPC 模式可在設計階段為 PC 構件製造增效，同時優化工地施工效率。公司擬以註冊子公司形式注入業務，主因受港交所“反收購”條例限制，今年下半年開始註冊子公司後，預計迎來一波業務增長的小高潮，之後至 2022 年港交所測試期結束前新注入業務將隨着 PC 構件業務同步增長。

投資建議

公司技術積累深厚、全國產能佈局初步形成，在 PC 市場迅速發展時將受益充分。公司被建業收購後，預計來自建業地產的訂單穩步增長，且計劃在公司內裝入建設、裝飾等業務，進一步擴大營收增速，而隨產能利用率的上升，規模效應凸顯，預計淨利潤加速增長。綜上預計公司業績將保持高速增長，預計公司 2020-2022 年營業收入分別為 10.4、16.2、24.2 億港元，同比增長 49.3%，56.1%，49.3%，歸母淨利潤分別為 1.2、2.2、3.3 億港元，同比增長 7.2%、87.5%、50.1%，EPS 分別為 0.011、0.020、0.030 港元/股，對應 PE 分別為 31.16、16.62、11.07 倍。綜上，依據可比公司法我們給予公司 2021 年 26 倍目標 PE，對應目標價 0.52 港元。首次覆蓋，給予“買入”評級，目標價 0.52 港元。

風險提示：下半年疫情復發；原材料價格大幅波動；河南競爭烈度增大。