機構：國盛證券

評級：買入

目標價：30.9港元

中期業績增長強勁，收入結構持續優化。2020H1公司實現營收12.2億元，同比增長43%；實現歸母淨利潤1.9億元，同比增長61%。其中基礎物管/開發商增值/社區增值/智慧園區服務分別實現營收5.3/3.0/1.9/2.1億元，同比增長33%/9%/95%/133%，佔收入比例分別變動-3.1/-7.6/+4.1/+6.6個pct；分別實現毛利1.7/0.8/0.8/0.3億元，同比增長52%/24%/36%/158%。關聯交易佔比較高的開發商增值服務收入佔比大幅回落，整體收入結構持續優化。預計隨着下半年關聯地產商大規模交付，以及“一核兩增”戰略穩步推進，全年有望延續快速增長。

綜合毛利率穩步提升，費用率持續下行。2020H1公司綜合毛利率為29.8%，同比提升0.6個pct，其中基礎物管/開發商增值/社區增值/智慧園區服務毛利率分別為32.0%/28.3%/42.7%/14.9%，較上年同期分別變動+3.9/+3.4/-18.3/+1.4個pct，基礎物管毛利率大幅提升主要繫上半年疫情背景下社保減免政策影響以及公司退出部分盈利能力較差的項目所致，開發商增值服務毛利率提升主要系諮詢、驗房服務收入佔比提高所致，社區增值服務毛利率下降主要系業務結構變動，低毛利率的家居生活服務、餐飲服務佔收入比提升所致。銷售/行政費用率分別為0.8%/8.8%，較去年同期變動+0.3/-1.5個pct，行政費用率持續下降主要系成本管控措施良好及業務規模擴大後的管理規模效應所致。2020H1淨利率大幅提升2.3個pct至16.8%。

第三方外拓提速，關聯地產商交付進入高峯期。截至2020H1公司在管面積/合約面積分別為7122/16703萬平米，較2019年末分別淨增1107/1426萬平米，合約在管比為2.35維持高位，有望保障未來在管面積高增長。上半年公司在第三方外拓持續發力，通過競標及合資公司方式外拓的合約面積達到730萬平米，考慮到收購成都誠悦時代帶來的約520萬新增在管，預計上半年新增第三方合約面積約1250萬平米，超出去年全年水平。關聯地產商新城控股計劃2020年全年竣工約3600萬平米，其中2020H1累計僅結算458萬平米，預計下半年將迎來交付高峯期。預計關聯地產商大量交付、第三方外拓發力及適度收併購有望促在管及儲備面積延續快速擴張。

永續型社區增值服務快速增長，裝修業務有望受益交付高峯。2020H1年公司實現社區增值服務收入1.8億元，同比大增95%，佔總收入比例為15.2%，較去年同期大幅提升4.1個pct，其中裝修服務/家居生活服務/餐飲服務分別實現收入0.78/0.22/0.09億元。上半年公司引入多種類永續型社區增值服務，包括疫情期間引入的生鮮零售配送服務、二季度試點入户清潔等服務獲得業主好評，帶動家居生活服務收入爆發式增長；裝修服務則受益於去年年底及今年年初大量交付的新房以及公司提供的特色自營服務。未來隨着家居生活服務持續滲透，誠悦時代餐飲服務的快速複製以及關聯地產商交付高峯帶來的廣泛裝修需求，公司社區增值服務有望持續高速增長。

投資建議：我們預測公司2020-2022年歸母淨利潤為4.35/6.53/9.40億元，同比增長54.2%/50.2%/43.9%，對應EPS分別為0.53/0.80/1.15元，2019-2022年CAGR為49.4%。當前股價對應PE分別為38.6/25.7/17.9倍，考慮到公司收入盈利結構持續優化、增長趨勢明確及行業整體估值水平，維持目標價30.9港元（對應2021年35倍PE），維持“買入”評級。

風險提示：關聯地產商新城控股交付不及預期風險、第三方外拓市場競爭加劇風險、中長期毛利率下降風險等。