機構：東興證券

評級：強烈推薦

微信生態孕育龐大廣告市場。2015 年至 2019 年，騰訊社交廣告收入由 93億元增長至 529 億元。其中，QQ（包括空間）、QQ 看點、移動端新聞應用及移動廣告聯盟貢獻一部分社交廣告收入，社交廣告收入增長主要受公眾號、朋友圈、小程序和小遊戲驅動。微信生態中公眾號與朋友圈產品業態基本成型，小程序和小遊戲處於快速發展階段，同時視頻號、搜一搜與看一看處於早期發展階段。我們預估，2019 年微信廣告市場規模達到 300 億元-400 億元，仍具有巨大發展潛力。

公眾號佔據微信廣告主要曝光量。 （1）公眾號佔據微信用户主要時間。根據Questmobile 統計，2019 年 2 月，國內微信用户人均使用時長為 77 分鐘，其中 54%微信用户觀看公眾號內容時長 10-30分鐘，22%微信用户觀看公眾號內容時長 30-40 分鐘。（2）公眾號流量趨於穩定。一方面，公眾號打開率逐年下行。根據侯斯特統計，2017年 1月，公眾號圖文打開率為 4.07%，而2019年 6月已降至 1.78%。另一方面，公眾號數量以及活躍數量增速穩健。據統計，2016年底，微信公眾號總數為 2300萬，而截至 2019年 Q1，微信公眾號數量已超過 3000 萬。其中，2019 年 Q1 微信公眾號活躍賬户在 580萬左右，相較於 2016年底的 280萬增長一倍有餘。

微信朋友圈廣告規模有較大提升空間。2019年初，微信朋友圈人均單日最高廣告曝光量增加至 3 條，並於年底測試第 4 條。但我們預估實際人均單日廣告曝光量不足 1條。2019年 10 月，微信朋友圈廣告正式上線“附近推”功能，幫助本地 3-5公里內中小商户解決獲客問題。朋友圈廣告主由 KA向 SMB轉變，有助於提升朋友圈廣告投放量。

小程序生態處於快速成長階段。 截至 2020年 4月，微信小程序月活 8.49億，滲透率超過 70%，MAU 大於 100萬的小程序達到 1214個。微信小程序生態仍處於發展階段，月人均使用時長、廣告加載量、CPM價格有較大發展空間。

微信小遊戲市場向百億進擊。2017 年末，小遊戲正式上線；2019 年 6 月，遊戲類小程序佔比為 36.2%，是小程序佔比最大的品類。 據阿拉丁報告， 2018年微信小遊戲市場規模約 60億。結合微信官方披露 2019年小遊戲平台商業規模較 2018年增長超 35%，則可推測 2019年微信小遊戲市場規模約 88億元。2020年微信公開課披露，未來兩年小遊戲商業規模仍有可能保持較高的增速。

投資建議：騰訊產品覆蓋社交、信息流、短視頻、長視頻、新聞資訊等細分領域，微信廣告商業化是騰訊廣告業務增長主要驅動力。微信生態中，公眾號與朋友圈產品業態及廣告商業化基本成型；微信小程序和微信小遊戲處於快速發展階段，廣告曝光量仍有較大提升空間；同時視頻號、搜一搜與看一看處於早期發展階段，商業化程度較低。從長期來看，微信廣告商業化潛力仍然十分可觀。我們維持騰訊控股“強烈推薦”評級。

風險提示：文化政策及監管趨嚴，社交產品競爭加劇，經濟下行導致廣告主預算下降，小程序及小遊戲商業規模增速不及預期，微信產品創新未能獲得用户認可等。