機構：東方證券

評級：買入

目標價：35.37港元

核心觀點

業績同比增長 23%，符合市場預期。2019 年公司實現營業收入 1115.2 億元，同比增長30.4%，實現歸屬於母公司淨利潤109.0億元，同比增長23.3%，繼續保持較快增長。公司 2019 年毛利率 30.6%，同比下降 0.9 個百分點。利潤率下滑主要受到限價政策影響，隨着一二線土地市場價格企穩，以及公司通過收併購鎖定大量優質土儲，毛利率將有一定反彈的空間。

銷售強勁增長，投資強度提升。2019 年公司房地產合同銷售額為 2600.7 億元，同比增長 47.6%，維持強勁增長，規模重返 TOP10。2019 年，公司採取多元化拿地策略，獲取土地 3092.0 萬平米，對應投資額1556.8 億元，投資強度提升至 60%，其中收併購比例達 65%。目前公司土儲7679 萬方，總貨值約 1.3 萬億，為公司的長遠發展奠定了堅實的基礎。

槓桿率略有提升，分紅率領先行業。2019 年公司資產負債率由 72.1%上升至 75.2%，淨資產負債率由 62.2%上升至 63.6%，略有提升但仍屬於行業較低水平。短期負債覆蓋比 1.6 倍，與上一年持平。平均融資成本 5.6%，同比下降 0.2 個百分點。 2019 年合計全年每股派息 1.45 港元，分紅率達 42%，並將繼續保持在 40%左右的分紅水平，高於行業平均。

多元化業務穩步推進，物業公司擬分拆上市。2019 年公司非開發業務實現營收 62.3 億元，同比增長 35.2%。其中物業板塊實現營收 27.0 億元，同比增長 68.1%。目前世茂服務簽約面積超 1 億平，公司公告稱擬考慮將物業管理服務板塊進行分拆上市，考慮到物業板塊的高增長以及資本市場對於物管公司的高估值，此舉將進一步幫助公司推進多元化業務，並提振股價。

財務預測與投資建議

維持買入評級，目標價上調至 35.37港元（原目標價 30.50港元）。根據公司年報數據我們調整公司 2020-2022 年 EPS 的預測至 4.04/4.78/5.80 元（原預測為 2020-2021 年 4.34/5.02 元）。可比公司 2020 年估值為 8X，對應目標價 35.37 港元。（匯率：1 港元=0.914 人民幣）

風險提示

銷售大幅低於預期。物業公司分拆上市進度不及預期。利率上升超預期。