機構：方正證券

評級：推薦

事件： 公司公告 2019 年報，實現營收 39.1 億元（YoY+19.6%），淨利 潤 8.5 億元（YoY+64.6%），經調整淨利潤 9 億元（YoY+64.5%）； 截至 2019 年末，公司定期存款、銀行結餘及現金總額約 57.8 億元；公司擬每股派 0.21 港元。 

點評：

1、收入健康增長，新品牌、新校區趨於成熟，利潤釋放。19 年營業收入 39.1 億元，YoY+19.6%，受培訓人次和學費增長的 雙重驅動。平均培訓人次/註冊用户數 13.6 萬，YoY+8.9%，新 培訓人次/註冊用户數為 15.2 萬，YoY+12.6%，平均學費/服務 費約為 2.8 萬元，YoY+9.9%。19 年毛利率 58.4%，同比大幅提 升 6.1pct，主要由於新建學校及教學中心的利用率提升、成本 控制良好，各品牌毛利率同比均有提升。費用端來看，銷售費 用率、經調整管理費用率有所下降，研發費用率持平。成本、 費用控制帶來淨利率大幅提升，19 年淨利率 21.7%（同比 +5.9pct），經股權激勵開支和上市開支調整後的淨利率為 23% （同比+6.3pct） 。 

2、全年新開 14 所學校，集中在烹飪板塊；新老品牌共同發展， 培訓人次結構調整。截至 2019 年末公司共有 177 個學校及中心 （+14） ，其中，新東方 56 個（+6），歐米奇 25 個（+2），美味 學院 19 個（+1），新華電腦 25 個（+1），華信智原 22 個，萬通 汽車 27 個（ +4） 。19 年三大傳統品牌收入端整體保持健康增長， 公司逐步優化調整新東方、萬通兩大品牌的課程設置和生源結 構，三年以上專業培訓人次以及短期培訓人次增幅明顯，1-2 年和 2-3 年專業人次有所下降。新品牌方面，19 年歐米奇、美 味學院兩大烹飪新品牌人次增長較快、平均單價較高、收入佔 比持續提升，華信智原收入下滑。 

3、成都歐曼諦開啟招生，正式進軍美業板塊。學校目前設有形 象設計學院、時尚美粧學院、美髮設計學院、專業美容學院四 大學院，採用“技能+學歷”教學模式，開設形象設計、美粧、 美容、美髮、美甲、健康服務與管理等特色專業和精品課程。 

4、盈利預測與投資評級：我們預計公司 FY20-22 淨利潤為 1027.48/1291.15/1593.36 百萬元，EPS 為 0.47/0.59/0.73 元， 對應 PE 為 24.5/19.5/15.8X，維持“推薦”評級。 

風險提示：宏觀經濟風險、公共衞生事件風險、政策法規風險、 運營管理風險、新校區建設不及預期風險、業務拓展不及預期 風險、偶發事件造成的品牌聲譽風險、行業競爭風險、估值中 樞下移風險等。