機構：華創證券

評級：強推

目標價：26.80港元

一主兩翼、深耕經濟區，高質量快跑、銷售額五年十倍

美的置業成立於2004年，經15年創新發展，形成以地產為核心主業，以智能產業化與建築工業化為兩翼的“一主兩翼”業務格局。公司聚焦核心經濟區深耕，2019H1末，業務覆蓋珠三角、長三角、長江中游、華北和西南5大核心經濟區54個城市。公司採取職業經理人體系，管理層具備美的集團製造業經歷，秉承高標準化、精細化理念。公司2019年銷售額1,012億元，五年銷售額增長近十倍。2018年分紅率達39.8%，預計2019E股息率達8.9%。

銷售快速增長、業績高增領跑行業、預收高覆蓋確保業績

2019年，公司銷售金額1,012億元，同比+28.1%，據克而瑞數據估算權益比達72%；銷售面積1,002萬方，同比+26.7%。2015-19年，公司銷售金額CAGR達73.8%，銷售面積CAGR達54.5%，銷售額五年增長近十倍，實現快速增長。2019H1，營業收入142億元，同比+33.4%；歸母淨利潤17.7億元，同比+20%。2015-18年，公司營收CAGR54%，歸母淨利潤CAGR102%，在27家房企中排名第一，並且考慮到公司銷售高增長，業績增速有望保持領先。2019H1末，預收賬款達754億元，較2018年末+33.3%，覆蓋2018年營收2.5倍，處於行業高位，為後續業績釋放提供有力保障。

拿地領跑，土儲豐富、一二線佔比64%，高土儲負債比

近兩年來公司拿地保持較高的積極性，2018、2019H1拿地/銷售金額比分別為64%、82%；拿地/銷售面積比分別為217%、213%；權益比例分別為69%、69%；拿地/銷售均價比分別為29%、39%，2019H1地貨比上升主要源於公司拿地能級上移。橫向對比來看，公司在2018-19年拿地力度處於行業領先水平，2020年銷售彈性較大。2019H1末，總土儲面積達5,251萬方，對應貨值約5,500億元；平均地價/銷售均價僅27%，後續毛利率有較強保障。

2019H1末土儲可售面積覆蓋銷售面積倍數4.4倍，處於行業中較好水平。土儲貨值/有息負債比達8.2倍，以較低有息負債撬動高土儲貨值。

毛利率穩定、融資能力較強，兼顧規模擴張與財務穩健

2015年起公司毛利率逐年提升，目前穩定在33%，並土儲均價/銷售均價比僅27%，後續3年利潤率望保持相對穩定。作為規模快速擴張期的中型民營房企，公司兼顧規模擴張與財務穩健，實現優質成長：2019H1末，淨負債率為95.6%；融資成本5.95%，近年逐步下降，今年初發行14.4億元公司債、票面利率已低至4%；融資結構優質，有息負債中低息融資工具佔比高達89%；現金短債比2.4倍，短期償債能力較強。我們估算NAV為457億元（507億港元），每股NAV41.2港元，現價折價57%，並目前PB僅1.1倍。

投資建議：傳承美的基因，鑄造優質成長，首次覆蓋，給予“強推”評級

美的置業堅持“一主兩翼”戰略，2015-2019年，銷售額五年增長近十倍。近幾年來低成本積極擴張，構築充裕並高質量的土儲結構；公司背靠美的集團強大信用背書，融資成本保持中型民企低位，兼顧規模擴張與財務穩健。我們認為，公司目前土儲優質且充裕，銷售彈性較大，望保障其拿地節奏從容，並且2015-19年銷售高增料將迎來業績結算豐收期。我們預測公司2019-21年每股收益分別為3.47、4.59和5.99元，並按照NAV折價35%給予目標價26.80港元、相當於20PE6.5倍，首次覆蓋，給予“強推”評級。

風險提示：新冠肺炎疫情影響超預期、房地產調控政策超預期收緊