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光大海外研究

TMT（信息科技）：付天姿/吳柳燕

【文章摘要】

◆4Q19 8寸毛利率下滑，疊加12寸OPEX增加導致經營虧損

4Q19公司實現營收2.43億美元，同比下降2.5%，環比上升1.6%，小幅優於公司指引2.42億，主要由於光罩測試其他類收入增加，而主營業務晶圓銷收入環比持平，其中8寸廠收入環比下降。毛利率為27.2%，同比下降6.8個百分點，環比下降3.8個百分點，處在公司指引區間26-28%內，其中12寸新廠毛利率如期為負，然而8寸廠產能利用率下滑疊加擴產影響毛利率環比下降至28%；同時12寸廠OPEX增加導致公司錄得經營虧損。

◆1Q20業績預期環比大幅下滑，源自產品需求面欠佳

1Q20業績指引顯著低於市場預期，收入環比下降18%（vs彭博一致預期環比上升2%）；毛利率環比大幅下跌至21-23%（vs 彭博一致預期26%）。公司整體產品需求面欠佳缺乏強勁支持，智能卡及低端MOSFET需求面壓力持續，MCU受益ETC滲透於4Q19暫時回升但1H20壓力仍存，IGBT及超級結為目前需求面唯一確定性強勁領域。

◆8寸產能利用率下滑+12寸爬坡緩慢，20年收入增長承壓且利潤存在下滑風險

受疫情衝擊公司短期需求面臨更多不確定性，觀察2Q20疫情結束後其需求恢復情況。8寸產能利用率下滑同時12寸上量進程顯著不及預期，公司20年收入增長承壓，我們預計收入增速在個位數水平；考慮到8寸盈利不及預期、12寸大額折舊及OPEX壓力，我們預計淨利潤存在繼續下滑壓力。

◆估值與評級

鑑於公司核心產品需求面表現遜色於同業，疫情衝擊加大其短期業績壓力，8寸廠存在盈利下滑壓力及12寸收入放量低於預期，下調20-21年淨利潤預測10%/21%至1.17/1.45億美元。未來受益5G IoT新產品儲備放量以及國產替代趨勢推進，其收入端有望恢復健康成長；但需同時關注12寸激進擴產後存在爬坡不及預期風險，將持續抑制公司盈利能力改善。受益半導體行業整體景氣度上行週期，同業估值普遍抬升，參考同業估值區間1.0-5.6倍PB，基於公司經營表現遜色於前排廠商，給予20年1.5倍PB，上調目標價至21.4元港幣，維持“增持”評級。

◆風險提示：中國區晶圓代工競爭加劇；產品結構改善不及預期。

【附錄】