機構：方正證券

事件：

公司公告，19Q3營收972.36億元（YoY+21%，QoQ+9%），較一致預期低1.8%；每股攤薄盈利2.13元（YoY-16%，QoQ-13%）。

點評:

1.增值服務與金融科技業務驅動收入增長，首度公佈雲收入，同比增80%至47億元：19Q3營收同比增長21%，主要由增值服務及金融科技業務增長推動，遊戲及金融科技成營收佔比最大兩業務板塊。Q3微信和WeChat的合併MAU達11.510億（YoY+6.3%，QoQ+1.6%），本季度微信產品更新重點集中在拓展小程序入口，Q3新增加了浮窗、PC端、“一物一碼”等小程序入口；完善了相關的制度，推出了小程序快速過審的流程，並將清理低質量內容；推出微信好物圈的“推薦”功能，進一步以社交、內容帶動商品營銷。

2.遊戲業務：Q3上線8款手遊，手遊收入同比增25%，市佔60%；《和平精英》貢獻遞延收益增長，餘額同比擴大27%；海外市場貢獻收入超10%，國際化進程加速；端遊收入同比繼續下降7%，“雲頂之弈”幫助《英雄聯盟》國際收入增長。19Q3騰訊網絡遊戲收入為286億元（YoY+11%，QoQ+5%），市佔率60%。《和平精英》的夏季內容更新提升了用户活躍度，收入目前仍屬確認遞延收入的初期階段。《王者榮耀》日活躍賬户數保持穩健，購買季票的用户增加。國際市場為騰訊遊戲收入貢獻超過10%，《PUBGMOBILE》的月活躍賬户數同比增長一倍，而騰訊與動視暴雪合作開發的《使命召喚手遊》，在推出後一個月內的下載量超過1億。19Q3遞延收益餘額為593.8億人民幣，同比上升顯著，處於歷史高點，遞延收益未來的確認，伴隨端遊IP大作《地下城與勇士》及《英雄聯盟手遊》等上線，以及Supercell的並表，遊戲收入規模有望進一步提升。

3.社交網絡：19Q3IP爆款獨播劇推動社交網絡收入上升；2020年頭部內容儲備圍繞精品IP。社交網絡收入為220.25億元（YoY+21%，QoQ+6%），佔增值服務收入的44%。19Q3，騰訊視頻的訂閲用户數為1.002億（YoY+22%，QoQ+3%。Q3上線播出的劇集獨播劇《陳情令》、多平台播出的《親愛的，熱愛的》、《小歡喜》擠進雲合數據正片有效播放市場榜單的前十，表現亮眼。2020騰訊V視界大會發布片單，騰訊視頻將利用產業鏈優勢，從原著IP到後續衍生內容，形成品質化內容矩陣。

4.廣告業務：宏觀環境和劇集排播不確定性因素仍在，媒體廣告下滑顯著，短期仍將面對較大壓力；社交廣告本季同比依然受益於廣告曝光量提升，未來微信廣告位潛力仍待釋放。19Q3網絡廣告業務收入達183.66億元（YoY+13%，QoQ+12%）。媒體廣告收入的同比下降主要受宏觀環境及內容排播、招商的不確定性導致。社交及其他廣告收入的增長主要在於日活賬户數和廣告曝光量的增長，受微信朋友圈、微信小程序的廣告收入增長推動。

5.金融科技及企業服務業務：金融科技業務收入增長38%，成為收入增長核心引擎；理財通用户同比增長超一倍，雲服務收入持續高速增長，季度增速領先阿里雲。19Q3金融科技及企業服務收入為267.58億元（YoY+38%，QoQ+17%），佔收入比28%。雲收入47億元，同比增長80%，主要由於現有客户需求增長以及客户基礎的擴大。新增的客户羣分佈於教育、金融、民生服務、零售行業等。6.毛利率同環比基本持平，投資收益減少，營業利潤率及淨利率下滑明顯7.盈利預測：根據彭博一致預期，FY19-21年營業收入為3,801億/4,716億/5,757億元，淨利潤為951億/1,156億/1,409億元，調整後EPS為9.98/11.97/14.37元，當前股價對應P/E為30/24/20X。

風險提示：活躍用户增速放緩風險、遊戲內容監管風險、新遊審批進度風險、穩定優質內容生產風險、互聯網信息發佈政策變更風險、視頻內容監管風險、成本快速增加風險、競爭風險、反壟斷風險、金融政策變更風險、投資風險、估值調整風險、匯率風險等。