机构：中信证券

评级：买入

中银香港作为全功能银行，拥有香港本地扎实的市场基础；作为国际化、区域性银行，预计将持续受益于粤港澳大湾区和“一带一路”战略的推进发展，属于港股上市银行中的稀缺品种。

▍港中银香港2019年上半年实现归属普通股股东及其他权益工具持有者利溢利179亿港元，同比+2.2%，略低于预期。收入端，一季度、上半年营收同比增速分别为+4.8%/+5.6%，其中利息净收入保持平稳（账面同比+7.4%），但受资本市场走弱拖累，非息收入表现乏力。成本端，成本收入比同比小幅走高0.4pct至25.81%，仍保持行业领先水平。风险端，上半年不良率微幅上升0.01pct至0.20%，继续保持行业最优水平，拨备政策延续审慎，信用成本较去年同期提升0.01pct至0.11%，拨备覆盖率达227.5%。

▍量价表现优于行业，利息净收入趋势稳定。1）市场份额再提升，受益于区域联动带来的业务机会，公司上半年总资产增幅1.10%，高于香港地区银行业平均增速（0.41%）。此外，存贷款市场份额14.85%/12.90%，亦较年初分别提高0.64pct/0.26pct；2）息差整体表现稳定，公司上半年净息差环比小幅下降1BP至1.69%（考虑外汇掉期成本），其中Q1、Q2分别-4BPs/+4BPs，与行业息差走势基本相当。受益于量价协同表现，公司上半年利息净收入保持7.4%的稳定增长（若考虑外汇掉期成本为+12.2%）。

▍非息环比有所改善，但仍受资本市场表现拖累。上半年净服务费及佣金收入环比/同比分别为+25.0%/-6.6%，传统手续费收入和资本市场相关项目表现分化。1）非信贷类传统业务：公司主抓的优势项目改善明显，保险业务、买卖货币佣金分别同比+34.1%/20.5%；2）资本市场相关业务：受累于香港资本市场的乏力表现，证券经纪、基金分销业务收入分别同比-35.9%/-15.9%。

▍资产质量整体稳定，风险抵补能力保持优秀。截至半年末，公司特定分类或减值贷款比率较年初小幅上行0.01pct至0.20%,仍显著优于行业平均。上半年，特定分类或减值贷款余额小幅增加2.69亿港元，值得注意的是，在香港使用贷款和贸易融资的资产质量整体可控（分别-5.27亿/+0.77亿），但香港以外使用贷款不良余额增加7.19亿港元，该部分贷款质量变化趋势有待持续观察。公司继续保持审慎拨备计提，信用成本较去年同期提升0.01pct至0.11%，拨备覆盖率达227.5%。

▍东盟业务进入发展提速，收入贡献提升可期。1）资产端：上半年贷款增长449亿港元，增幅12.9%高于全行贷款6.2pct，其中不良贷款比例1.27%，保持风险可控；2）负债端：上半年存款增长510亿，增幅6.7%高于全行存款0.4pct；3）收入端：东南亚地区营业收入13.9亿港元，增幅22.8%高于全行17.2pcts。我们认为，随着模式探索和经验复制的推进，东盟地区对集团的收入贡献后续将进入提升期。

▍风险因素：地区宏观经济下行风险；公司东盟战略推进不及预期。

▍投资建议：中银香港作为全功能银行，拥有香港本地扎实的市场基础；作为国际化、区域性银行，预计将持续受益于粤港澳大湾区和“一带一路”战略的推进发展，属于港股上市银行中的稀缺品种。考虑到区域资本市场的偏弱表现对公司非息收入仍有一定拖累，下调2019/20年EPS预测为3.09/3.31港元（原预测为3.28/3.61港元），当前股价对应2019年8.57xPE/1.02xPB，维持公司“买入”评级。