本文來自格隆匯專欄：中信證券研究 作者： 肖捷文 張文朗

6月13日央行宣佈下調逆回購利率10bp，中信證券認為背景主要是4月以來經濟恢復放緩、物價升幅回落且信貸增長乏力。市場普遍認為年內有望降息，不過這一時點早於部分機構的預測。預計6月的MLF和LPR利率均會跟隨下調，其中5年期LPR下調幅度或超10bp。本次逆回購降息可能標誌着政策加碼窗口開啟，基建和地產領域或為亮點。不過，也需要警惕短期人民幣貶值壓力。

▍事項：

2023年6月13日，中國人民銀行以利率招標方式開展20億元7天期逆回購操作，中標利率1.9%，上次為2.0%，下調10bp。對此，中信證券點評如下：

▍4月以來經濟恢復放緩、物價升幅回落且信貸增長乏力，降息恰逢其時。

本次逆回購降息的背景主要有三方面。第一，由於地產銷售下滑以及消費場景限制解除的紅利消退，4月以來我國經濟恢復放緩，4月和5月PMI連續2個月處於榮枯線以下。第二，近期CPI和PPI升幅明顯回落，5月CPI同比上升0.2%，PPI同比下降4.6%。物價升幅回落反映了需求不足是當前經濟的主要問題，同時物價回落也導致實際利率被動升高。第三，4月信貸投放明顯降温，居民貸款重新出現負增長。從票據利率判斷，5月的信貸投放可能也偏低。

▍近期部分銀行下調存款利率，6月9日易綱行長講話提到“加強逆週期調節”，均透露出一定的降息信號。

根據各銀行官網，6月8日六大國有銀行下調存款掛牌利率。其中，活期存款下調5bp，2年定期存款下調10bp，3年和5年定期存款下調15bp。後續部分股份制銀行跟進下調存款利率。6月以來的存款利率下調和4、5月時的存款利率調整意義不同。4、5月的存款利率調整是去年9月那一輪存款利率降息的補充和收尾，而6月的存款利率下調是新一輪的開始。另外，6月8日中國人民銀行行長易綱赴上海調研時提到，“加強逆週期調節，全力支持實體經濟，促進充分就業”。從5月15日發佈的央行一季度貨政報吿中的“搞好跨週期調節”變成了 “加強逆週期調節”，可能也暗示了貨幣政策的進一步發力。近期市場普遍認為年內有望降息，不過這一時點早於部分機構預測。

▍預計6月的MLF和LPR利率均會跟隨下調，MLF下調幅度或為10bp，LPR存在非對稱下調的可能性，5年期LPR下調幅度可能更大。

從歷史來看，MLF和逆回購利率往往同步調整，且調整幅度相同。預計6月15日MLF到期續作時利率也將下調10bp。由於LPR在MLF利率基礎上加點報價，MLF下調後LPR大概率跟隨調整。考慮到當前房地產銷售較為低迷，5年期LPR的下調幅度或超過10bp，以進一步降低房貸利率，促進地產市場平穩健康發展。

▍本次逆回購降息可能標誌着政策加碼窗口開啟。

一般來説，貨幣政策都會與其他穩增長政策同步調整，貨幣政策的變化也能在一定程度上反映中央整體政策基調的變化。中信證券認為，在央行逆回購降息之後，其他的穩增長政策也值得期待。如基建領域的政策性開發性金融工具、地產限購限售的“因城施策”放鬆、地產企業的融資支持強化等。從時點上來看，去年的兩輪穩增長政策都是在國常會提出的，分別在2022年5月23日和2022年8月24日。因此今年的穩增長政策也未必需要等到7月下旬的政治局會議，之前的國常會就有可能會出台。

▍不過，需要警惕短期人民幣貶值壓力。

5月以來，美元兑人民幣匯率貶值，連續突破7.0和7.1關口。中信證券認為背後的主要因素是中國經濟基本面恢復放緩，次要的原因是美國降息預期退潮導致的美元指數走強。本次降息可能加深中美利差倒掛程度，導致部分外資流出，增添人民幣貶值壓力。中期來看，預計人民幣匯率貶值空間有限，去年7.3的低點是較強阻力位，中國經濟動能恢復後人民幣可能重回升值。

▍風險因素：

政策不及預期；經濟修復不及預期；美國貨幣政策調整風險。

注：本文選自中信證券於2023年6月13日發佈的《宏觀｜逆回購利率下調，或預示開啟政策加碼》分析師：程強 S1010520010002；王希明 S1010521040001