• 私人存貨變化超預期驟降，爲一季度美國經濟最大的拖累項。

美國2023年第一季度實際GDP環比折年率錄得1.1%，低於前值2.6%以及預期2.0%的水平。私人存貨變化大幅下降、住宅固定投資負增長以及進口有所增加導致經濟增速有所放緩。一季度美國私人存貨變化從1365億美元大幅下降至-16億美元，對於GDP環比折年率的貢獻率爲-2.26%。美國需求放緩推動企業補庫意願下降，因而美國私人存貨變化下降。

• 美國消費支出超預期增長，住宅固定投資仍然負增長但降幅收窄，非住宅投資增速下降明顯。

個人消費支出環比正增長主要因爲商品和服務增速均出現反彈，尤其是耐用品。近期抵押貸款利率由於美聯儲加息預期逐步見頂而回落，住房銷售以及住房開工短期有所反彈，住宅固定投資降幅也有所收窄，但長期而言較難樂觀。非住宅投資環比增速下降主要由於設備投資的下降，貸款條件收緊、企業利潤下降疊加未來經濟增長的不確定性推動非住宅投資較快下行。

• 未來美國經濟增長難言樂觀。

高利率背景下房地產市場難有起色，住宅投資頹勢預計將持續。通脹下行疊加薪資增長黏性預計將支撐美國消費，但勞動力市場降溫也將一定程度減弱消費的增長，整體未來美國消費下行幅度或偏有限。信貸緊縮預計將在未來更大程度地抑制美國企業投資，而投資以及消費需求下降預計將導致美國去庫趨勢持續。雖然財政支出提升、出口增加一定程度利好美國經濟，但其推動作用有限，較難逆轉美國經濟放緩至衰退的趨勢。

• 在高利率持續以及銀行存款流失的背景下，未來信貸緊縮的幅度或加劇勞動力市場疲軟，進而或導致今年下半年美國經濟步入衰退。

貸款供需兩端收縮預計將導致信貸增速未來更快地下降，這將推動勞動力市場更快降溫。員工短缺程度較低、市場集中度較低（小企業佔比較高）的行業勞動力市場預計或將遭受更嚴重的打擊。新增非農就業人數三個月均值或於今年下半年，最早於今年三季度下觸至10萬人，因而美國經濟於今年下半年步入衰退的風險較高。

• 整體而言，雖然從細分項來看美國今年一季度經濟仍保持了一定韌性，但是未來信貸緊縮的逆風或導致美國經濟更快下行，今年下半年美國步入衰退概率較高。

高利率背景下美國銀行經營壓力將在未來進一步增加，信貸或加快緊縮，今年下半年美國經濟存在負增長的可能性，預計美國經濟將主要由私人投資（包括住宅投資、非住宅投資與私人存貨變化）拖累，下半年勞動力市場預計將趨於疲軟，因而今年下半年美國經濟衰退風險較高。

• 因而，雖然短期美聯儲仍可以將通脹視爲重點，但中長期，信貸收縮以及經濟衰退風險預計將逐步成爲貨幣政策制定的重要影響因素。

我們認爲未來信貸緊縮有望推動勞動力市場降溫，進而推動美國通脹核心黏性部分出現下降趨勢，屆時美聯儲貨幣緊縮壓力將大幅緩解，並且這將爲未來美聯儲降息留出空間。考慮到美國銀行業將繼續承壓，美聯儲5月後停止加息概率較高，而下半年美國經濟陷入衰退概率較高，因而不排除今年降息的可能性。