來源：中金策略
受全球流動性條件改善以及國內春節期間經濟活動較爲活躍等積極因素推動，節後海外中資股市場迎來開門紅。儘管缺乏南向資金流入支撐，市場情緒的改善吸引着海外資金大舉迴流。整體來看，推動市場近期反彈的兩個主要因素（國內經濟修復與美聯儲緊縮步伐放緩）依然成立。
國內方面，疫情政策優化後的首個春節假期中，各項消費活動的回暖提振了市場對經濟修復的信心。海外方面，美聯儲2月初加息步伐大概率放緩與1季度美國通脹持續回落等因素或將推動全球流動性條件進一步改善。
往前看，儘管反彈過程中可能存在獲利回吐式的波動，但我們認爲港股市場在上述兩個因素的共同支撐下仍有上漲空間。我們判斷市場的反彈節奏類似於“三層臺階”，當前處於第二層臺階：第一步是風險偏好的改善，11月以來反彈基本已經完成；第二步是美債利率下行推動估值進一步修復（目前正在持續進行中）；第三步是今年二季度後企業盈利或將推動市場反彈（具體將取決於爲拉動消費和地產行業，政策方面的支持力度）。
配置策略上，除了受益於利好政策的消費和地產外，我們建議投資者關注預期反轉修復的互聯網和醫療保健，以及高景氣的科技軟硬件等三個方向。
市場走勢回顧
受全球流動性條件改善以及國內春節期間經濟活動較爲活躍等積極因素推動，節後海外中資股市場迎來開門紅。同時，市場情緒的改善吸引着海外資金大舉迴流。整體來看，在僅有的兩個交易日中，恆生科技指數節後大漲5.4%，恆生國企、MSCI中國與恆生指數分別上漲3.9%、3.2%和2.9%。板塊方面，傳媒娛樂、可選消費和信息科技板塊領漲，分別上漲5.3%、4.2%和4.1%，而電信和公用事業板塊表現落後，漲幅僅爲0.0%和0.1%。
圖表：MSCI中國指數上週上漲3.2%，傳媒娛樂與可選消費領漲
市場前景展望
儘管缺乏南向資金流入支撐，春節假期期間港股市場依然表現強勁。海外中資股市場本週延續了節前的優異表現，這也驗證了我們在去年11月報告中提出的觀點。我們當時指出隨着“三重壓力”（美聯儲貨幣政策緊縮、中國經濟增長疲弱以及地緣政治緊張）的緩解，港股市場最爲艱難的時刻已經過去。
與此同時，積極的一面是我們注意到國內和海外投資者的樂觀情緒正在逐步累積。例如，上週互聯互通暫停交易的情況下，海外投資者買入港股的規模仍在增加並推升市場。根據EPFR數據，海外主動型基金已連續第三週流入，且規模也是2021年3月以來的最高值。我們在近期發佈的報告《誰在買入港股？》和《海外資金流入提供更多支撐》中指出，如果國內基本面和企業盈利持續修復，我們預計2023年海外資金有望大規模迴流。
整體來看，推動市場近期反彈的兩個主要因素（國內經濟修復以及美聯儲緊縮步伐放緩）依然成立：
國內方面，疫情政策優化後的首個春節假期中，各項消費活動的回暖提振了市場對經濟修復的信心。越來越多的高頻數據表明國內經濟正在逐步擺脫疫情帶來的短期擾動，此前由於疫情被抑制的線下消費（餐飲、娛樂和免稅）以及出行（返鄉與旅遊）需求均出現明顯反彈。
例如，在剛剛過去的春節假期中，國內出遊人數大幅增長，鐵路、公路、水路與民航共發送旅客約1.8億人次，同比增長67%，已恢復至2019年同期的88.6%。具體到消費層面，根據海南省商務廳發佈的數據，春節假期前五天(1月21-25日)，海南12家離島免稅店總銷售額約2.5億美元，同比增幅超過20%。
與此同時，國內春節檔電影總票房達到68億元，超過去年同期的60億元。酒店和餐飲預訂等數據的表現也好於去年同期。最後，春節假期前公佈的各項經濟數據，例如2022年4季度GDP和去年12月社會消費品零售總額以及固定資產投資，也表明經濟出現一定復甦跡象。我們判斷今年有望出臺更多利好政策，鞏固經濟上行趨勢。
圖表：今年春節檔國內電影票房表現強勁也凸顯出消費復甦趨勢
海外方面，美聯儲2月初加息步伐大概率放緩與1季度美國通脹持續回落等因素或將推動全球流動性條件進一步改善。在今年早些時候公佈的2022年12月美國CPI和PPI表現相對樂觀後，近期公佈的核心PCE數據進一步鞏固了美國通脹高點可能已過的觀點。
10年期美債利率近期回落至3.5%附近，推動海外市場反彈。通脹回落和衰退憂慮揮之不去可能會倒逼美聯儲在接下來的議息會議上放緩貨幣緊縮步伐，並在2季度前結束本輪加息週期。我們認爲這有望推動全球整體流動性趨於寬鬆，爲海外中資股表現提供支撐。
圖表：10年期美債利率回落至3.5%附近
往前看，儘管反彈過程中可能存在獲利回吐式的波動，但我們認爲港股市場在上述兩個因素的共同支撐下仍有上漲空間。我們判斷市場的反彈節奏類似於“三層臺階”，當前處於第二層臺階：
第一步是風險偏好的改善，11月以來反彈基本已經完成；
第二步是美債利率下行推動估值進一步修復（目前正在持續進行中）；
第三步是今年二季度後企業盈利或將推動市場反彈（具體將取決於爲拉動消費和地產行業，政策方面的支持力度）。
在配置策略上，除了受益於利好政策的消費和地產外，我們建議投資者關注預期反轉修復的互聯網和醫療保健，以及高景氣的科技軟硬件等三個方向。
具體來看，支撐我們觀點的主要邏輯和上週需要關注的因素主要包括：
1）在新冠疫情政策優化後的首個春節中，國內消費與旅遊等領域均有所回暖。在2022年末疫情政策優化後，中國消費與旅遊行業出現強勁復甦，尤其是在剛剛結束的春節期間，文化和旅遊部的數據顯示，全國國內旅遊出遊3.08億人次，同比增長23.1%；實現國內旅遊收入約555億美元，同比增長30%。其中，春節期間海南全省12家離島免稅店總銷售同比增速超過20%。
圖表：今年春運前21天國內出行高頻數據體現回暖趨勢
2）今年1月，地方政府召開兩會，各地2023年GDP同比增長目標在4.0%-9.5%之間。對31個省份今年GDP目標增速進行加權平均後，我們測算全國GDP目標增速約爲5.6%。這意味着3月全國兩會上確定的今年經濟增長目標或將在5%左右。推動經濟穩步增長和擴大內需可能仍然是2023年的主要政策方向。接下來我們建議投資者密切關注經濟企穩政策步伐。我們判斷消費、基建和地產行業政策有望發力。
3）美國12月PPI通脹進一步回落，美聯儲加息或有所放緩。12月美國PPI同比增速降至6.2%（11月爲7.3%）。隨着供應鏈改善和能源價格下跌，通脹壓力持續減弱。美聯儲官員雖仍在強調抗通脹，但也暗示將進一步放緩加息。美國2022年四季度GDP環比折年率2.9%，好於市場一致預期，但12月零售銷售、工業生產、房地產銷售等數據不及預期，伴隨近期引發關注的美國債務上限（debt ceiling）問題，美國經濟前景不確定性增加。
4）流動性：上週海外主動型基金連續第三週迴流香港市場。來自EPFR的數據顯示，上週海外ETF基金中共計19億美元的資金流入海外中資股市場（包括港股與中概股），海外主動型基金也買入了約8億美元的海外中資股。與此同時，春節期間，南向資金暫停交易。
圖表：上週海外主動型基金連續第三週迴流香港市場
投資建議
整體來看，我們認爲市場繼續在波折中上行，國內經濟增長政策變化以及美聯儲政策路徑值得關注。配置策略上，我們建議投資者更加關注優質成長（低PEG），如政策優化下的消費和地產、預期反轉修復的互聯網和醫療保健、高景氣的科技製造等三個方向。我們建議超配部分信息科技（軟件與半導體）、媒體娛樂、可選消費與服務、以及部分醫療保健和房地產；對原材料、工業、交運、公用事業等維持偏謹慎看法。
