本文來自格隆匯專欄：中信建投策略 作者：竺勁

核心要點：

行業整體業績增速與盈利能力下滑。2022年上半年24家重點物企合計實現營業收入848.4億元，同比增長34.5%，增速較2021年同期下降18.2個百分點；實現歸母淨利潤90.7億元，同比下滑4.6%，增速較2021年同期下降70.2個百分點。歸母淨利潤率由2021年上半年的15.1%下降至2022年上半年的10.7%，主要是由於綜合毛利率較去年同期下滑2.6個百分點至24.7%。

在管面積增速放緩，市場外拓成頭部物企面積主要來源。2022年上半年22家重點物企共實現在管面積46.8億方，較2021年底增長12.3%，增速較往年放緩；除去兩家未披露合約面積的物企外，20家物企共實現合約面積65.7億方，同比增長11.3%；規模增速的放緩導致原有斷層格局仍在。從我們重點跟蹤的7家頭部公司數據看，除碧桂園服務和華潤萬象生活由於有中大型併購，其餘5家市場外拓的佔比均超過50%，頭部物企業近年來不斷加強自身市場外拓能力建設。

營收質量持續下降，貨幣資金首次出現負增長。2022年上半年23家重點物企應收賬款佔收入比重持續上升，從2021年上半年的44.4%大幅提升至2022年上半年的59.5%，物企資金回收效率持續降低，多家公司經營現金流淨額/淨利潤的比例較2021年同期出現下滑。受此影響，行業整體貨幣資金首次出現下降，2022年上半年23家重點物企在手貨幣資金共計達到782.5億元，同比下降8.5%。

物企間分化明顯，央國企整體狀況優於民企。2022年上半年，23家重點物企中(不含金茂服務)的8家央國企背景的物企合計實現營業收入329.5億元，同比增長26.2%；實現歸母淨利潤33.8億元，同比增長14.9%，歸母淨利潤率基本穩定在10.3%。同期15家民營物企合計實現營業收入508.0億元，同比增長40.0%，增速較2021年同期下降25.7個百分點；歸母淨利潤55.2億元，同比下滑14.8%，歸母淨利潤率由2021年上半年的17.9%下降至2022年上半年的10.9%，下降了7.0個百分點。不僅是在業績上，央國企在ROE以及應收賬款佔比等數據上也明顯優於民企。

投資建議：我們看好央國企背景的物企隨着地產銷售復甦帶來的估值修復，推薦A股：招商積餘；港股：保利物業、中海物業、華潤萬象生活、濱江服務、越秀服務、建發物業等。

風險提示：房地產行業銷售持續不及預期；外拓競爭加劇導致物管公司毛利率下降；併購投後整合不及預期。