事項： 據阿里第三方平台統計，2022 年4~6 月份比音勒芬天貓官方旗艦店銷售額分別實現同比增長60%/55%/72%，4~6 月天貓銷售均價分別實現同比增長-1%/+8%/+18%。 國信紡服觀點：1）疫情期間銷售均價逆勢提升，6-7 月全渠道零售快速反彈，直營租金扣點模式下預計費用率壓力較小；2）品牌力持續提升：T 恤大單品戰略成效良好，下半年開設高爾夫門店，有望進一步強化品牌基因；3）中長期前景：公司VIP 會員數僅為國內高淨值人羣1/4，隨着品牌力提升，下沉市場開店空間廣闊；4）風險提示：疫情反覆、存貨大幅減值、品牌形象受損、市場系統性風險。5）投資建議：基本面向好，全年展望樂觀，中長期成長可期，估值回調後性價比凸顯。短期看，公司逆境中展現優秀的經營韌性，6-7 月基本面強勢恢復，全年展望仍然樂觀。中長期看，比音勒芬作為運動細分景氣賽道的高端品牌，已通過早期精準定位、高質量營銷、差異化渠道運營以及優秀產品力培育出卓越品牌力，隨着品牌影響力持續提升，未來成長空間廣闊。短期疫情對公司基本面影響較小，維持盈利預測，預計2022-2024 年淨利潤分別7.9/9.8/11.4 億元，同增27%/23%/19%。此前疫情小幅反彈，市場擔心公司經營承壓導致股價有所回調，考慮到公司一貫以來優秀的成長性和韌性，維持合理估值為29.2~30.6 元（相當於2022 年20~21x PE），當前投資性價比高，維持“買入”評級。 評論： 疫情期間銷售均價逆勢提升，6-7 月全渠道零售快速反彈，直營租金扣點模式下預計費用率壓力較小全渠道零售：4-5 月有一定壓力，6-7 月強勢復甦，全年開店目標尚未調整。受到4-5 月份國內疫情反覆影響，多個城市出現嚴格封控措施，部分線下門店關閉導致公司零售增長承壓，但經營表現好於同類服裝品牌。6 月國內疫情逐步好轉，6-7 月公司零售強勢反彈，同時今年淨開店目標仍維持180 家（具體開店數會視疫情和店效水平定，確保單店產出維持較好水平），下半年展望樂觀。 線上：疫情期間天貓增長領先，市佔率提升顯著，展現強大經營韌性。4-5 月國內疫情嚴重、經營環境承壓，服裝品牌普遍受到較大沖擊，比音勒芬仍然展現強大的經營韌性。從天貓旗艦店的統計數據看，今年以來總體呈現月度環比加速的趨勢，2022 年5/6 月分別同比增長55%/72%，大幅好於太平鳥男裝、海瀾之家、hazzys、dazzle 等服裝品牌。2022 1H 比音勒芬在天貓男裝行業市佔率0.12%，同比去年上半年的0.07%提升顯著。 ASP：品牌力強勢，線上ASP 逆勢提升，預計庫存和折扣情況保持良好。憑藉強大的品牌力、良好的品牌勢頭，比音勒芬在零售疲軟的情況下仍然實現天貓旗艦店ASP 提升，2022 年上半年，在較高基數情況下，除了4 月ASP 基本持平外，其他月份均實現增長，6 月增長18%（2021 年下半年ASP 增長較快主要是因為2020 年為清理庫存做了較高折扣）。線上是公司處理庫存的渠道之一，由此我們預計公司庫存和零售折扣保持良好水平。 費用率：公司直營渠道主要為租金扣點模式，預計二季度費用率壓力較小。公司約93%的直營門店為聯營模式（正價店按零售額18~30%收取租金扣點，奧萊店按零售額12~20%收取租金扣點），二季度收入受到疫情影響，直營租金扣點模式下預計費用率壓力較小，淨利率仍能保持較好水平。 品牌力持續提升：T 恤大單品戰略成效良好，下半年開設高爾夫門店，有望進一步強化品牌基因連續四年市佔率第一打造“T 恤小專家”，核心大單品戰略提升品牌認知和市場空間。據中國商業聯合會統計，比音勒芬T 恤連續四年（2018-2021）取得“同類產品綜合佔有率第一”。從運動場景到生活日常，戰略升級，打造T 恤小專家。公司從自身品類優勢出發，開啟以品類引導品牌的發展戰略，聚焦核心品類T 恤，將比音勒芬品牌從“高爾夫第一聯想品牌”升級到“T 恤第一聯想品牌”，有望進一步打開市場空間。 從天貓銷售數據看，2022 年6 月比音勒芬實現T 恤銷售量增長58%，當月銷量2054 件（2021 年線上佔公司收入僅5%），且今年以來T 恤ASP 呈現提升趨勢。 同時從行業趨勢看，高端消費者運動服飾的功能升級的需求提升，公司計劃下半年單獨30 家左右的高爾夫運動單獨門店，有望進一步強化品牌高爾夫運動基因，提升品牌美譽度和影響力。 中長期前景：公司VIP 會員數僅為國內高淨值人羣1/4，隨着品牌力提升，下沉市場開店空間廣闊從百度指數看，高質量營銷助力公司品牌影響力持續提升。上市以來公司持續加碼“奧運+事件+娛樂”三位一體營銷，品牌知名度和美譽度快速提升，2021 全年“比音勒芬”平均百度搜索指數達到3145，同比2020 年的1320 提升顯著，其中《創造者的時代》在CCTV-1《大國品牌》欄目正式熱播，講述比音勒芬傳承創新、致敬時代的故事，並在微博、微信等社交媒體大力宣傳，更是贏得粉絲高關注熱度，提升品牌形象。 國內高淨值人羣近300 萬且雙位數增長，公司VIP 會員數僅70 萬，品牌力提升有望持續擴大VIP 規模。 據《中國私人銀行業報吿》，我國高淨值人羣（個人可投資資產超1000 萬的人數）從2014 年的104 萬人增長到2020 年262 萬人，維持16.6%的複合增長，並有望在2021 年增長13%至296 萬人。2021 年比音勒芬擁有VIP 會員人數僅70 萬（買過一次比音勒芬的服飾並註冊便可成為會員），而中國高淨值人羣是比音勒芬VIP 會員的數倍且保持快速增長，因此我們認為隨着比音勒芬品牌影響力的持續提升，其消費人羣有望持續擴大。 公司規劃遠期門店數達到1500-2000 家，下沉市場開店空間廣闊。2021 年公司淨開121 家門店至1100 家，店鋪面積約為160 平米。未來，公司在繼續深挖一二線城市的同時將市場進一步下沉到發展較快的三四線城市。居民收入的增長讓三四線城市居民消費信心比以往有了顯著提高，尤其對於高端品牌的需求顯著增加，三四線城市的中產階層將成為未來佔比增長最快的羣體。根據我們2021 年11 月發佈的深度研究報吿測算，預計公司線下店鋪空間的中樞遠期能達到1791 家，符合公司1500~2000 家的遠期規劃，開店空間廣闊。另外，公司繼續積極佈局線上渠道，與電商平台深度合作，將線下優質VIP 客户通過直播平台進行線上引流，通過“線下+線上”渠道佈局，為比音勒芬客户提供更多的消費體驗和更便捷的服務。 投資建議：基本面向好，全年展望樂觀，中長期成長可期，估值回調後性價比凸顯短期看，公司逆境中展現優秀的經營韌性，6-7 月基本面強勢恢復，全年仍然展望樂觀。中長期看，比音勒芬作為運動細分景氣賽道的高端品牌，已通過早期精準定位、高質量營銷、差異化渠道運營以及優秀產品力培育出卓越品牌力，隨着品牌影響力持續提升，未來成長空間廣闊。短期疫情對公司基本面影響較小，維持盈利預測，預計2022-2024 年淨利潤分別7.9/9.8/11.4 億元，同增27%/23%/19%。此前疫情小幅反彈，市場擔心公司經營承壓導致股價有所回調，考慮到公司一貫以來優秀的成長性和韌性，維持合理估值為29.2~30.6 元（相當於2022 年20~21x PE），當前投資性價比高，維持“買入”評級。 風險提示 疫情反覆、存貨大幅減值、品牌形象受損、市場系統性風險。