本文來自：天風研究，作者：楊松團隊

摘要

一、醫藥行業整體持續恢復

2021年新冠疫情處於相對可控狀態，醫藥行業整體顯示出加速恢復趨勢。2022年3月下旬以來，新冠疫情再次反覆，對於企業的經營影響仍需進一步觀察。站在當前時點，我們認為市場已部分反應了國內新冠疫情反覆所帶來的業務影響，部分行業龍頭公司從估值角度已相當具備性價比，且在業務層面有望取得積極進展。

二、五大交易機會

1）創新藥鏈條——醫保談判趨向寬鬆：從醫院收入拆分看，我們預計創新藥和醫療服務是醫保主要鼓勵方向。2022年醫保目錄調整，國家醫療保障局首次對外公佈談判續約規則，為創新藥提供新機遇；2）醫療服務——醫療服務價格上調：各地加速推進醫療服務價格調整，醫療服務價格提升有望成為未來2-3年改革主線；3）中藥——中藥鼓勵政策落地：業績兑現及估值性價比為首要考慮因素，競爭格局將是企業價值的核心篩選要素，中醫藥鼓勵政策將推動行業進一步發展；4）風格配置——科創板&港股：科創板醫藥行業業績持續高速增長，業績兑現+兑現度+性價比三維度篩選個股；5）消費醫藥——疫情後消費復甦：預計二季度末開始逐漸恢復，長期趨勢向好。

三、精選個股

醫藥行業核心的優勢是需求持續向好，我們建議從中期維度去看待企業的變化趨勢，以估值性價比把握投資機會：

創新藥產業鏈：百濟神州、貝達藥業、信達生物（H）、恆瑞醫藥、建議關注榮昌生物、康方生物（H）；

醫療服務：國際醫學、三星醫療、海吉亞醫療（H）、愛爾眼科、通策醫療、錦欣生殖（H）；

中藥：濟川藥業、同仁堂、健民集團、羚鋭製藥、固生堂（H）、建議關注以嶺藥業、華潤三九；

風格配置：南微醫學、諾唯贊、納微科技、海爾生物、建議關注特寶生物、心脈醫療、海泰新光、微創醫療、惠泰醫療、鍵凱科技；

消費醫藥：愛博醫療、華東醫藥、建議關注長春高新、歐普康視

四、風險提示

政策波動的風險，個別公司業績不及預期，市場震盪風險，新冠疫情進展具有不確定性。

1. 創新藥鏈條——醫保談判趨向寬鬆

醫保收支：2021年基本醫保收入、支出分別為同比增長16%/14%

2021年，基本醫保（含生育險）收入、支出分別為2.87萬億元/2.40萬億元，同比2020年增長16%/14%，同比2019年增長18%/15%,。

2021年職工醫保（含生育險）收入19003.1億元（+20.8%），主要由於2020年階段性減徵職工醫保費，同比基數較低影響；其中，徵繳收入（含生育險）17778.07億元。2021年職工醫保（含生育險）支出14746.73億元（+14.6%），主要由於疫情防控常態化後就診人次恢復。

2021年城鄉居民醫保收入9724.48億元（+6.7%）；支出9296.37億元（+13.9%)，主要受就醫恢復和新冠病毒疫苗及接種費用保障支出影響。

2022年1-3月全國醫保基金累計收入同比增長9.8%，累計支出同比降低9.0%

2022年1-3月，全國醫保基金（含生育保險）累計收入8313.73億元，同比增長9.8%，其中職工醫保（含生育保險）4916.92億元，居民醫保3396.81億元。累計支出（含生育險）4583.98億元，同比降低9.0%，其中職工醫保（含生育險）2950.82億元，居民醫保1633.16億元。

5月份全國跨省異地就醫住院人數環比增長6.1%/同比增長6.8%

2019年醫院收入結構拆分：服務、創新藥、中藥預計是醫保主要鼓勵方向

2022年醫保目錄調整方案首次對外公佈談判續約規則，利於形成穩定價格調整預期

2022年6月13日，國家醫療保障局官網發佈《2022年國家基本醫療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄調整工作方案》及相關文件公開徵求意見。

時間節奏：和2021年醫保目錄調整時間節奏基本一致，分為準備、申報、專家評審、談判和公佈結果五個階段。相較去年提前1個月開始，5月開始，預計11月完成。

品種範圍：時間範圍長度基本一致（2017/1/1-2022/6/30），但2022年單獨強調了兒童藥和罕見病藥。

工作方案（徵求意見稿）還明確，按規定將符合條件的中藥飲片納入調整範圍。獨家藥品的認定以2022年6月30日為準；擬納入藥品目錄的非獨家藥品，採用競價等方式同步確定醫保支付標準。

續約規則和非獨家品種競價規則的對外公佈利於形成行業價格調整的預期，有利於行業價格體系的進一步規範。

創新藥政策體系逐步完善，利於行業形成穩定預期

產業收購投資事情增多，大公司加大產業佈局

產業投資收購活躍，行業整合加速。創新藥行業收購市場表現強勁，投資收購事件增多有望助力行業泡沫出清。大公司加速產業佈局，投資收購快速豐富產品管線。多項重磅收購事件達成。輝瑞收購Biohaven製藥公司，將商業化Nurtec。2022年5月10日，輝瑞和Biohaven製藥宣佈兩家公司已經達成最終協議，輝瑞同意以總額約116億美元收購Biohaven製藥公司和其偏頭痛藥物Nurtec。Nurtec是偏頭痛類藥物中排名第一的處方藥，此次收購使輝瑞擁有在美國生產這種領先的偏頭痛藥物的權利。BMS收購TPT，獲得核心資產具有BIC潛力的ROS1/NTRK抑制劑repotrectinib。恆瑞醫藥與其控股子公司共同出資20.1億元，設立生物醫藥私募投資基金，做深產業佈局。

創新藥行業進入商業化兑現階段，商業化能力成為勝負手

中國創新藥市場已達千億規模，創新藥獲批上市數量迅速增長。中國市場1949-2008年上市I類新藥僅5個；2009-2018年增至20個。此後僅2018年就有150餘個國產I類新藥申報臨牀，20個進口創新藥、8個國產創新藥首次遞交上市申請，8個國產新藥獲批上市。

近年來創新藥上市後銷售額增速加快。根據PDB樣本醫院統計的銷售數據，近年上市的信迪利單抗、替雷利珠單抗和卡瑞利珠單抗等，上市後銷售額增速高於康柏西普、阿帕替尼、埃克替尼、艾拉莫德以及艾瑞昔布等5或10年前上市產品的上市後銷售額增速。

創新藥鏈條——醫保談判趨向寬鬆

政策框架體系愈發明晰，隨着多項創新藥相關的臨牀試驗、註冊審批、醫保準入、終端推廣等政策發佈，中國創新藥行業發展已進入規範化發展新階段，過度競爭有望從源頭上得到改善。2022年6月，2022年醫保目錄調整方案發布，首次對外公佈談判續約規則，規範行業價格調整預期。我們預計醫保談判將趨向寬鬆，給予創新藥物合理定價。

近期海內外多項收購、投資相關動態提示從產業發展的角度出發，創新藥行業發展已見底，後續有望回升提振。海外多家藥企收購biotech，包括輝瑞收購Biohaven製藥公司和其偏頭痛藥物Nurtec；BMS收購Turning Point Therapeutics，獲得核心資產具有BIC潛力的ROS1/NTRK抑制劑repotrectinib；恆瑞醫藥與其控股子公司共同出資20.1億元，設立生物醫藥私募投資基金；默沙東正在評估收購Seagen的可能性，拓展ADC技術佈局等。

創新藥行業進入商業化兑現階段，商業化能力成為行業勝負手。我們對82家在A股、H股或美股上市的中國創新藥企商業化進度進行統計，超過半數（48家）企業已有獲批上市的創新藥產品。隨着多家創新藥公司擁有商業化品種，創新藥行業進入業績兑現階段。擁有豐富可延續的研發管線以及成熟商業化團隊的創新藥公司有望取得持續的高速增長。

建議關注擁有合理可延續的研發管線並具有優秀商業化能力的創新藥公司及相關產業鏈：百濟神州、貝達藥業、信達生物（H）、恆瑞醫藥、榮昌生物、康方生物（H）、君實生物、藥明康德、康龍化成、金斯瑞生物科技（H）、皓元醫藥。

資料來源：藥時代官方微信公眾號，恆瑞醫藥官網，天風證券研究所

百濟神州：研發管線儲備豐富，國際商業化打開收入增長空間

百濟神州經過十餘年的發展已成長為具備和國際MNC藥企同台競爭實力的中國創新藥公司。2021年和2022Q1公司收入分別為75.89億元和19.48億元，同比增長258%和下降50%。2022Q1同比下降主要是由於去年同期大額授權費用確認收入所致。2022Q1產品收入約16.62億，同比增長141%。

百濟神州擁有14款自主研發品種，合計開展超30項在研管線。公司具有成熟的國際化臨牀試驗研發和運營能力，可延續的梯度管線佈局，在研管線和商業化產品具有全球競爭力。截至2021年，已在45+個國家和地區啟動了100+臨牀試驗，30+項已申報或潛在註冊可用的臨牀試驗。公司商業化能力日益成熟，超3000人商業化團隊，2款核心自研產品收入保持高速增長，並且或有加速增長的趨勢。

百濟神州自研品種收入佔比超75%，成為主要收入貢獻。2022Q1自研創新藥澤布替尼和替雷利珠單抗分別收入為1.04億美元和8760萬美元，同比增長372%和79%。美國FDA已受理澤布替尼用於治療CLL/SLL適應症的上市申請，我們預計若澤布替尼在美用於治療CLL/SLL適應症獲批上市，有望帶動澤布替尼收入進入加速增長階段。

信達生物：多款創新藥進入商業化，多領域拓展成長空間

p信達生物2021年公司收入為42.7億元，同比增長11.08%；淨虧損-31.38億，同比擴大214.43%。六款藥物持續放量，產品收入達到40.01億元，同比增長69%。

截至2022年7月1日，信達生物擁有7款已上市產品和多款III期臨牀階段產品，邁入產品上市收穫期。2021年信迪利單抗收入約27億。信迪利單抗新增三項適應症獲批上市，包括一線非鱗狀非小細胞肺癌、一線鱗狀非小細胞肺癌和一線肝細胞癌，均成功納入醫保目錄，有望繼續推動信迪利單抗放量。信迪利單抗具有單藥適應症以及廣闊的聯合用藥適應症拓展空間。IBI310處於關鍵臨牀II /III期、IBI188（中美臨牀進度不同）等產品處於關鍵臨牀III期階段；IBI-112，IBI-362等產品的關鍵III期研究預計將於今年下半年啟動。

信達生物加快創新在研產品的管線的研發，新產品涉及多個領域。公司目前已經成功建立起32種高價值產品的產品鏈，在研產品涵蓋一系列創新靶點和藥物形式，覆蓋包括腫瘤、代謝、免疫學等多個疾病領域。針對高膽固醇血癥的PCSK9億申報上市；針對超重適應症的IBI362（GLP-1R/GCGR雙激動劑）II 期臨牀研究達到了主要臨牀終點和所有的關鍵次要臨牀終點。

榮昌生物：具有ADC技術平台優勢，差異化佈局進入收穫期

榮昌生物積累了平台技術，包括ADC、雙抗和融合蛋白。2021年和2022Q1公司收入分別為14.24億元和1.50億元，同比增長46672.72%和3406.56%。2021年和2022Q1公司收入同比增長主要是由於泰它西普和維迪西妥單抗上市銷售，營業收入增加所致。

榮昌生物擁有全面集成ADC平台，涵蓋ADC開發及生產的全過程。目前，公司通過ADC技術平台研發的創新藥有多種，其中維迪西妥單抗（RC48）已獲批上市銷售，成為中國首個獲得美國、中國藥監部門突破性療法雙重認定的ADC藥物。2021年8月，榮昌生物宣佈與SeagenInc. 達成獨家全球許可協議，以開發及商業化維迪西妥單抗。

榮昌生物自研創新藥成為主要收入來源。公司憑藉專業化銷售團隊面向醫生推廣產品，以促進產品在臨牀方面的差異化定位。2021年年內，泰它西普作為全球首個SLE治療創新雙靶生物製劑實現銷售收入4730萬元，在2021年年底通過國家談判納入國家醫保藥品目錄。維迪西妥單抗上市半年實現銷售收入8400萬元，已獲批胃癌和尿路上皮癌兩個適應症。2021年底，胃癌適應症通過國家談判納入國家醫保藥品目錄。

貝達藥業：深度佈局肺癌領域，產品矩陣日益豐富

貝達藥業是中國第一批創新藥公司，埃克替尼累計收入超100億。2021年和2022Q1公司收入分別為22.46億元和5.85億元，同比增長20.08%和下降5.47%。2022Q1歸母淨利潤0.84億元，同比下降43.36%，主要系股權激勵計劃影響，剔除該影響因素後歸母淨利潤為1.45億元，同比下降1.93%。

聚焦肺癌領域，適應症覆蓋廣泛。公司研發深耕肺癌領域，肺癌領域產品和在研產品覆蓋了NSCLC中主要突變類型，包括EGFR突變、ALK突變、KRAS突變等。公司已有三款商業化品種埃克替尼、恩沙替尼和貝伐珠單抗。其中，埃克替尼術後輔助適應症於2021年經國家談判納入醫保，恩沙替尼一線治療ALK陽性NSCLC適應症於2022年3月獲NMPA批准上市。2022Q1，埃克替尼和恩沙替尼銷量分別實現同比增長19.56%和1103.87%。

商業化品種數量持續增長，創新管線研發迅速推進。公司擁有17款主要在研品種，40餘項在研管線持續推進，包含五款處於晚期臨牀研究或已遞交上市申請的藥物。處在臨牀研發階段的在研項目包括PD-1單抗Balstilimab、CTLA-4單抗Zalifrelimab、CDK4/6抑制劑BPI-16350、RTKs抑制劑CM082等，佈局熱門靶點，為公司長期發展提供動力。另外，PD-L1抑制劑BPI-371153、SHP2抑制劑BPI-442096兩項實體瘤臨牀IND申請均於1月獲批，公司腫瘤免疫佈局穩步開展。

藥明康德：一體化平台成果豐碩，收入加速增長創新高

得益於公司獨創CRDMO\CTDMO業務模式，疊加“跟隨分子-跟隨客户-跟隨科學”服務戰略，2021年營收同比增速為38.50%，2022Q1收入同比高速增長71.18%。利潤端，2021年公司歸母淨利潤較2020年增長70.38%，2022Q1增速高達106.52%，平台間協同效應顯著。

公司資本開支延續高增長態勢，產能將進入加速釋放期。2020年-2022年持續加大資本開支力度，2021年為69.36億，同比增長128.8%；2022年預計為90-100億人民幣，疊加公司行業龍頭競爭優勢，將有望支撐公司業績穩定增長。

CRDMO業務模式漸成熟，協同效應顯著增強。公司持續強化CRDMO一體化服務模式，前後端項目導流加強，化學業務2021年實現營收140.87億元（+46.93%）；2022年Q1收入61.2億元（+102.1%），剔除新冠商業化項目後收入增長52.3%，D&M板塊收入為43.7億元，同比增速138.1%。

CGT CTDMO積勢蓄能，提升業務發展彈性。2022年或將是CTDMO業務轉折之年，公司CTDMO板塊2021年收入達10.26億元，同比降低2.79%；共覆蓋開發與生產服務項目74個，包括5個臨牀Ⅱ期項目、11個臨牀Ⅲ期項目。

金斯瑞生物科技：多板塊佈局漸入豐收季，堅定看好未來成長空間

生命科學服務及產品：多元化業務佈局，驅動業績穩定增長

業務方面：以基因合成業務為基石，不斷開拓引物合成、蛋白表達、多肽合成、試劑抗體業務，儀器領域已佈局蛋白分析儀器和半自動磁珠純化儀等產品，未來公司將藉助原有客户優勢與品牌優勢，逐步在GCT產業鏈及儀器/耗材等產品端發力。

產能方面：逐步完成基因合成自動化平台升級，60%的基因合成通過自動化平台進行，自動化率提高12%，人員效率提高20%；2月10日亞太地區部新加坡生產研發基地正式投產（3萬ft²），為全球客户提供定製化服務。

生物醫藥CDMO：技術平台升級+產能加速釋放，未來成長空間廣闊

GCT板塊助力全球客户獲得18個IND批件，抗體板塊已助力客户獲得13個FDA和NMPA的IND批件，其中2021年10個。積極推進產能建設的同時加強國際化佈局，2022年5月成立韓國分公司；2022年1月19日鎮江34000㎡質粒病毒商業化GMP車間正式奠基，建成投產後質粒生產規模預計將達萬升，病毒載體總生產規模將達到5000L，年產能將超過200批。

已上市管線：傳奇生物cilta-cel已於2022年3月獲批美國FDA上市、5月獲批歐盟附條件上市，近日美國ASCO年會報吿cilta-cel最新數據CARTITUDE-2研究中位隨訪時間5.8個月時ORR達95%，充分突顯Cilta-cel在前線治療多發性骨髓瘤的潛力。傳奇生物與強生共同推進cilta-cel在全球的商業化推廣，基於強生在MM領域的全面佈局與深厚積澱，公司和強生的強強聯合有望快速推進cilta-cel療法的全球銷售。

在研管線：傳奇“端到端”研發平台已佈局包括自體&異體CAR-T、TCR-T以及CAR-NK三大技術平台的超10餘項研發管線，其中靶向Claudin18.2的LB1908、靶向CD4的LB1901已進入臨牀一期，各研發管線有望在cilta-cel上市推廣獲得充足現金流的良性循環下不斷加速推進。

皓元醫藥：橫向拓展縱向延伸，高速成長未來可期

以藥物發現業務為切入點，不斷拓寬業務範圍。在全球化品牌與商業化能力共同作用下，公司業績實現高速增長，2021年營收和歸母淨利潤同比增速為52.61%和48.70%，2022Q1分別為33.02%和15.06%。藉助前端分子砌塊和工具化合物業務，公司建立起全球化業務平台與客户渠道；建成後端仿製藥與創新藥CDMO平台，收購藥源藥物補足製劑業務短板，完善一體化佈局；目前正佈局ADC CDMO和生物試劑等業務。

研發驅動結合全球品牌，高效賦能新藥研發。分子砌塊和工具化合物業務2021年營收同比增長57.60%，佔比達56.23%，毛利率68.28%。該類產品主要用於藥物發現，現有化合物庫包含分子砌塊超4.2萬種、工具化合物超1.6萬種。自主品牌樂研和MCE試劑平台分別負責國內、外客户渠道運營，助力快速開拓公司全球業務。憑藉強大研發能力與全球化品牌，該業務板塊市場份額有望持續擴大。

搭建一體化CDMO服務平台，加速推進產能建設。原料藥和中間體業務2021年營收同比增速為46.33%，佔比約43%，毛利率近36%。公司與知名藥企簽訂艾立布林、曲貝替定等高難仿藥合作協議，通過技術授權實現收入並獲得銷售分成；2021年承接創新藥CDMO項目173個，其中上市申報/獲批項目8個；馬鞍山產業化基地部分車間進入設備安裝調試階段， 預計2022 年下半年陸續投產運營，將有效緩解產能不足短板。

縱向延伸佈局新型業務，打開增長新空間。公司較早開展ADC藥物化學部分研發項目，開發出一系列高活性毒素、連接子和有效載荷，助力榮昌生物緯迪西妥單抗上市；推進安徽皓元ADC高活產線建設與參股臻皓生物，完善一站式ADC CDMO平台建設。同時，公司增資（1.44億元）歐創基因、成立皓元生物研發中心和子公司皓元生化切入生物試劑業務，未來有望依託現有品牌優勢開拓全球市場，為公司創造新業績增長點。

2. 醫療服務——醫療服務價格上調

醫療服務：價格調整方案各省加速落地

2021年8月31日國家醫保局、國家衞健委、國家發改委等八部委發佈《深化醫療服務價格改革試點方案》，目標通過3至5年的試點，探索形成可複製可推廣的醫療服務價格改革經驗。到2025年，深化醫療服務價格改革試點經驗向全國推廣。

2022年5月4日國務院辦公廳發佈《深化醫藥衞生體制改革2022年重點工作任務》，要求各省份2022年6月底前印發建立醫療服務價格動態調整機制相關文件，年底前將醫療服務價格調出成本監審和價格聽證目錄。指導5個醫療服務價格改革試點城市探索價格調整總量確定規則、調價綜合評估指標體系等配套措施。

醫療服務：五個醫療服務價格改革試點城市正在推進

2021年11月24日，國家醫療保障局舉辦的深化醫療服務價格改革試點動員部署會在贛州召開，會上宣佈將河北省唐山市、江蘇省蘇州市、福建省廈門市、江西省贛州市、四川省樂山市等5個城市列為改革試點城市。

地方實踐——雲南省醫療服務價格調整：1300項整體調增28%

價格改革思路將有升有降，但預計以升為主：2021年5月15日，雲南省醫保局、雲南省衞健委發佈《雲南省2021年省級公立醫療機構醫療服務價格調整方案》，本次調整項目數共1300項，平均調增幅度 28.25%。其中調增項目 1113項，平均增幅36.4%；調減項目187項，平均降幅20.1%。

調增的醫療服務項目主要為綜合醫療服務、醫技診療、手術治療、物理康復等。本次擬調整醫療服務價格的服務項目成本均高於擬調整價格，體現技術服務勞務價值的手術、治療類項目價格與成本偏離較大。

調減的醫療服務項目主要是檢查、檢驗類項目， 包括磁共振平掃、計算機X線攝影、X線攝影、普通CT掃描、伽瑪刀治療(一個靶點)、血栓彈力圖試驗（TEG）等項目。

按照醫療服務價格“總量控制、結構調整、有升有降、逐步到位”的改革方向，調整體現醫務人員技術勞務價值的價格項目，降低檢查、檢驗類項目價格，符合國家和雲南省醫改醫療服務項目價格調整的方向。

地方實踐——福建三明市公立醫院醫療服務價格調整

地方實踐——福建三明市樣本公立醫院醫療服務項目佔比提升

愛爾眼科：規模業務持續放量，構築全球最大眼健康集團

愛爾眼科規模業務持續放量。愛爾眼科的門診總量節節攀升，從2009年上市的79.74萬人次增長為2021年的1019.61萬人次，2009-2021年十二年間上升了11.79倍，CAGR 23.66%；愛爾眼科手術量節節攀升，從2009年的9.01萬人次增長為2021年的81.73萬人次，2009-2021年十二年間上升了8.07倍，CAGR 20.17%。

愛爾眼科業務規模持續放量推動強勁的業績增長和盈利增加。自2009年到2021年底，愛爾眼科營收及歸母淨利潤從6.06億元及0.92億元分別升至150.00億元及23.23億元，增長到上市初的23.75倍和24.25倍，CAGR分別達30.66%及30.87%。

國際醫學：多家院區逐步投入運營，增長空間廣闊

陝西大型綜合醫院集團，收入規模持續放量。2021年公司收入29.21億元，同比增長81.78%；歸母淨利潤虧損4.28億元，同比下降134%，主要由於醫院前期固定成本較高所致。

國際醫學中心醫院、高新醫院業績迅速增長。西安高新醫院於2002年正式開診，2009年獲批成為中國第一家社會辦醫三級甲等醫院。西安國際醫學中心醫院於2019年9月開診，作為國內最大單體醫院（最大規劃牀位5037張）。商洛醫院新院區1800張牀位已投入運營。國際醫學中心醫院2021年營收29.21億元，同比+81.78%。高新醫院2021年收入11.52億元，同比+44.26%。

多院區開診在即，2022年牀位數有望過萬張。隨着國際醫學中心醫院（目前開放1500張）牀位逐步開放，高新醫院二期（新增1000牀）和商洛醫院新院區（牀位1800張）投入運營，輔助生殖中心和康復中心（牀位3600張，穩步建設中）開業，3-5年內公司總牀位有望突破10000張，醫療服務體量大幅提高。

三星醫療：重症康復與公立醫院有效協同，連鎖康復大有所為

2021年電力業務短期承壓，2022Q1經營趨勢向好：2021年實現營業收入70.23億元，同比降低0.98%，歸母淨利潤6.90億元，同比降低27.83%，扣非歸母淨利潤5.19億元，同比降低25.86%。2022年Q1單季度實現營業收入19.82億元，同比增長42.77%，歸母淨利潤1.64億元，同比降低3.23%，扣非歸母淨利潤2.02億元，同比增長40.63%。

康復併購擴張持續推進，進一步擴大領先優勢。公司2016年成立首家重症康復醫院，並差異化選擇重症康復發展道路，2021年收購杭州明州康復和南昌明州康復；公司目前形成了可持續拓展複製的模式，且具有一定的先發優勢。2022年4月22日，臨時股東大會通過南京明州康復醫院等5家康復醫院100%股權，根據股權激勵考核目標，按照2022-2024年每年新增10家計算，截止至2024年底，公司醫院數目有望達到35家，進一步擴大領先優勢。

智能配用電業務在手訂單充足 ，抓住國內國外雙重發展機遇。2021年公司累計在手訂單67.07億元，同比增長26.58%，其中國內累計在手訂單45.53億元，同比增長21.32%；海外累計在手訂單21.54億元，同比增長39.60%。根據電力股權激勵，2022-2024年智能配用電業績考核目標扣非淨利潤不低於5.91/7.72/10.00億元。

通策醫療：疫情致就診需求略有延後，積極擴張蓄力長期發展

疫情短暫影響2022Q1增速，未來有望逐步恢復。2021年公司實現收入27.81億元，同比增長33.19%，歸母淨利潤7.03億元，同比增長42.67%，扣非後歸母淨利潤6.71億元，同比增長41.74%；2022年第一季度實現收入6.55億元，同比增長3.74%，歸母淨利潤1.66億元，同比增長1.25%，扣非後歸母淨利潤1.63億元，同比增長0.99%。

各項業務增勢較好，2022Q1種植業務表現較好。2021年公司正畸業務實現收入5.34億元，同比增長30%；種植業務實現收入4.41億元，同比增長38%；兒科業務實現收入5.30億元，同比增長32%；修復業務實現收入4.27億元，同比增長25%。2022年一季度由於疫情影響，公司正畸業務實現收入1.24億元，同比增長4.03%；種植業務實現收入1.02億元，同比增長12.71%。

門診量持續快速增長，蒲公英計劃穩步推進。2021年公司口腔醫療服務營業面積超20萬平方米，開設牙椅2246台，口腔醫療門診量達279.82萬人次，同比增長28%。公司蒲公英計劃穩步推進，2021年浙江省內佈局醫療機構43家，8家處於籌備、建設、驗收。存濟體系醫院中，武漢存濟口腔醫院2021年門診量10.87萬人次，同比增長82%，營業收入同比增長63%，實現盈虧平衡。

海吉亞醫療：“內生+外延”雙邏輯下，業績兑現能力持續驗證

內生增長+外延併購，持續貢獻業績增長。2021年公司實現營業收入23.15億元，同比增長65.17%；實現歸母淨利潤為4.53億元，同比增長155.9%。其中，醫院業務佔集團總收入92.9%，主要受益於：(i)存量醫院收入的增長；及(ii)收購永鼎和賀州醫院帶來收入規模擴大。

公司收入結構優化，淨利率提升。2021年集團核心業務醫院業務持續發力，該板塊收入佔比上升至92.9%。憑藉集團精細化管理和規模化優勢，醫院業務板塊毛利率穩步提升，由2020年30.4%上升至2021年30.8%。集團淨利率由2020年12.6%提升至2021年19.6%。

新建併購項目穩步推進，收入規模有望放量。2022-2024年間，重慶海吉亞二期、單縣海吉亞二期、成武海吉亞二期預計開業，分別新增1000張、500張和350張牀位。新建醫院方面，德州海吉亞、無錫海吉亞預計於2023年開業，分別預計新增500和800-1000張牀位。龍巖海吉亞和常熟海吉亞預計於2024年開業。截至2021年底，集團可開放牀位超5000張，預計截至2023年底可開放牀位突破10000張。

3. 中藥——中藥鼓勵政策落地

中藥：估值逐步迴歸合理位置，政策催化下基本面驅動是核心邏輯

板塊估值水平迴歸合理位置。相較於其他醫藥板塊，中藥板塊估值長期處於中低位區間，在中藥利好政策密集加碼及企業經營改善的背景下，板塊迎來估值及業績雙重修復。截止至2022年6月22日，中藥板塊平均PE為23X，相較於其他醫藥板塊，板塊估值已逐步迴歸合理位置。

基本面驅動是核心邏輯，業績兑現為首要考慮因素。在當前市場對於中藥板塊已經有充分認知的情況下，業績兑現已成為首要考慮因素，競爭格局將是企業價值的核心篩選要素。

中醫藥鼓勵政策密集落地，行業振興持續獲添新動能

2022年3月29日，國務院辦公廳印發了《“十四五”中醫藥發展規劃》，制定“十四五”時期中醫藥發展目標任務和重點措施。《規劃》的發展目標明確，到2025年，中醫藥健康服務能力明顯增強，中醫藥高質量發展政策和體系進一步完善，中醫藥振興發展取得積極成效，在健康中國建設中的獨特優勢得到充分發揮。

“十四五”中醫藥發展規劃發展指標

中藥：基本面驅動成為核心邏輯，業績兑現為首要考慮因素

濟川藥業——營業收入及淨利潤創歷史新高，兒藥領軍者再啟航

核心產品銷售亮眼，2021Q4單季度營業收入創歷史新高。2021Q4公司營收22.21億元，同增20.01%，歸母淨利潤4.47億元，同增40.78%，Q4收入創新高。2021年營收中：①清熱解毒類產品營收24.22億元，同增13.16%；②兒科類產品營收17.01億元，同增63.85％，主要系小兒豉翹清熱顆粒銷售收入上升所致；③呼吸類產品營收4.81億元，同增72.01％，主要系黃龍止咳顆粒、三拗片銷售收入上升所致；④消化類產品營收18.04億元，同增6.79％。

小兒豉翹清熱顆粒口感改善，兒科品種用藥需求廣闊。公司核心品種小兒豉翹清熱顆粒改進口感，2022年1月上市銷售，對藥物的氣味、苦味、粘稠度、異味全面優化，顯著提升產品口感，可提供患者依從性，齲齒兒童、肥胖兒童也可放心使用。

生長激素研發進展順利，看好長期發展前景。2021年公司研發費用5.23億元，同增114.74％，加強BD引進力度，已向天境生物支付2.24億元首付款。伊坦生長激素正處在臨牀試驗III期，目前進展順利。

同仁堂：業績穩步增長，降本增效不斷提升盈利能力

業績穩步增長，盈利能力持續提升。2021年公司實現營業收入146.03億元，同比增長13.86%；歸母淨利潤12.27億元，同比增長19.00%。2022Q1實現營業收入39.54億元，同比增長6.67%；歸母淨利潤4.00億元，同比增長25.61%，我們認為主要得益於公司不斷深入精細化管理，成本費用得到有效管控，毛利率及淨利率顯著提升。

持續推進大品種戰略，加強精準營銷。公司深入貫徹大品種戰略，合理優化資源配置，全面推進不飽和營銷。2021年公司前五大類產品實現銷售收入41.16億元，同比增長15.41%。

健民集團：2022年新股權激勵出台，看好全年業績增長

2021年激勵計劃目標超額完成，2022年新激勵彰顯公司發展信心。2021年公司實現考核淨利潤2.12億元，同比增長302%，實際已超過此前設定的2023年業績考核指標。新激勵計劃考核年度為2022-2023年，公司層面業績考核目標為以2021年歸母淨利潤32473.68萬元為基數，2022-2023年歸母淨利潤增長分別不低於10%/21%。新激勵出台有望持續提高公司核心管理團隊積極性和創造力，反映公司內生業務成長性和盈利能力，彰顯公司發展信心。

核心品種趨於穩定，第二梯隊產品有望貢獻新增量，看好全年業績增長。2022Q1公司核心品種龍牡壯骨顆粒銷售趨於穩定，同時2022Q1公司第二梯隊產品便通膠囊同比銷售增長44%，其中OTC渠道便通膠囊於2021年上市，2022Q1環比增速實現翻倍，該品種OTC渠道覆蓋率較低，市場空間較大，有望貢獻新增量，看好公司全年業績增長。

羚鋭製藥：產品提價，精品升級，業績延續高增長態勢

公司延續高質量發展，2022一季度利潤端超預期。2021年實現營收26.94億元，同比增長15.52%；歸母淨利潤3.62億元，同比增長11.08%；2022年Q1公司收入6.82億元，同比增長15.73%，歸母淨利潤1.31億元，同比增長35.41%。不考慮股權激勵費用下利潤超預期。

貼膏劑和膠囊劑穩步增長，片劑快速放量。2021年，1）貼膏劑收入16.24億元，同比增長14.64%；2）膠囊劑收入6.66億元，同比增長15.90%；3）片劑收入1.48億元，同比增長36.59%；4)軟膏劑收入1.21億元，同比減少10.34%。

主力品種銷量提升，結構優化疊加場景拓展助力二次騰飛。2021年公司核心產品通絡祛痛膏銷售2.9億貼，同比增長11.40%；培元通腦膠囊銷售2.99億粒，同比增長13.21%；丹鹿通督片銷售1.84億片，同比增長20.07%；參芪降糖膠囊銷售3.3億粒，同比增長15.08%。兩隻老虎系列產品壯骨麝香止痛膏及傷濕止痛膏分別銷售7.89/3.73億貼，同比增長8.51%/0.22%，2021年9月公司開啟部分貼膏劑產品提價，有望持續增厚公司業績。

4. 風格配置——科創板&港股

科創板醫藥行業：高研發推動景氣上行，整體業績持續向好

板塊擴容，業績持續高速增長。科創板醫藥板塊上市公司數量持續增長，截止2022/6/2合計共有93家公司。從經營業績看，在新冠檢測、疫苗、創新藥等相關板塊給帶動下，2019-2021年科創板醫藥行業整體板塊業績快速增長，同口徑下2021年營收合計1114.46億元（+63.76%），歸母淨利潤147.86億元（同比扭虧）。2022年Q1板塊營收379.49億元（+47.70%），歸母淨利潤72.79億元（+15.72%）。

研發投入強勁，科創屬性強勁。隨着創新藥逐步進入商業化兑現階段及新冠檢測相關產品出口的爆發，板塊整體收入增速較快，導致板塊整體研發費用率由2019年的31.75%下降2022年Q1年的18.51%，但研發絕對金額仍快速增長。強勁的研發投入將為企業後續長期發展提供持久的增長動能。

科創板醫藥研發投入強度顯著高於其他板塊

2019-2022Q1科創板醫藥上市公司研發費用遠高於其它板塊醫藥上市公司，2022Q1研發費用率為18.51%。

接近50%科創板醫藥上市公司已開展股權激勵

科創板部分醫藥上市公司已嘗試開展併購整合

醫藥科創板上市公司選股邏輯

業務發展趨勢：

①研發：核心產品有積極進展

②商業化：商業化兑現在即

③併購整合：併購整合穩步推進

業績兑現能力：

①連續多個定期報吿業績未低於預期（新冠影響外）

②股權激勵

估值性價比：

①相比於同類公司（包括主板和創業板）具有估值優勢

②與自身歷史估值相比，處於相對較低位置

【天風醫藥楊松團隊】天風醫藥688之精選個股

港股：流動性邊際有所改善，建議關注醫藥生物板塊

港股醫藥板塊從2021年6月開始大幅下調，最高下跌幅度超過66%，主要是由於醫藥行業面臨集採、醫保談判降價等政策風險，估值大幅下降。

流動性方面，美國加息加速資本外流，流動性大幅下降，目前隨着美國加息逐漸落地，影響流動性因素邊際有所改善。

估值方面，醫藥生物板塊估值處於歷史較低點，30家公司面臨破發。

港股醫藥板塊主要是虧損公司為主，目前處於相對低估階段

2022年港股上市的生物醫藥企業共有87家，18A的公司有31家，其中醫療器械的公司有11家，製藥公司有19家，疫苗公司有1家。

南微醫學：創新驅動鑄內鏡診療王者，可視化產品開啟第二增長曲線

南微醫學二十二年三階段穩步發展，從跟隨者成長為中國微創介入領域的引領者。2021年公司實現收入19.47億元人民幣，同比增長46.77%。國內收入12億元，同比增長48%；海外收入7.4億元人民幣，同比增長44.53%。22年Q1營業收入4.43億元，同比增長12.5%，歸母淨利潤0.43億元，同比下降35.1%，主要由於疫情影響擇期手術開展及研發等費用投入加大所致。隨着國內疫情日趨好轉，公司經營有望持續回暖。

新產品矩陣豐富，可視化產品貢獻新增量。2021年11月一次性使用膽道鏡在國內獲批。一次性支氣管鏡已同時提交中國、FDA、CE註冊，將在22年陸續獲批；止血閉合類中，22年Q1三臂夾已獲得國內及FDA註冊，牽拉夾已獲得國內及日本註冊，鈷鉻合金夾、閉合夾等產品將在未來兩年陸續獲批在中國及美國上市；神經外科三個產品研發順利，顱內隧道牽開手術系統進入國內臨牀階段，計劃2023年獲得國內及FDA註冊；一次性可視化腦部灌洗系統，計劃2023年獲得FDA註冊；腦科球囊已於22年3月獲得國內註冊。

精細化深耕銷售網絡，EurUp計劃加速全球化進程。2021年公司首次獲得泰國、加拿大、祕魯等國家和地區共159張醫療器械准入證書，持續擴大公司產品覆蓋範圍，推進全球化進程。公司在歐洲啟動EurUp計劃，已在英國和法國設立全資子公司，積極建設發達國家直銷團隊，穩步推進國際化進程。

特寶生物：聚焦慢乙肝臨牀治癒領域

公司為聚乙二醇蛋白質長效藥物領域的領軍企業，商業化能力逐步被驗證。公司於1996年成立，主要從事重組蛋白質及其長效修飾藥物研發。2021年公司收入為11.32億元，同比增長42.61%；歸母淨利潤為1.81億元，同比增長55.44%，業績主要來源了4個產品，分別為在造血生長因子領域的特爾立（人粒細胞巨噬細胞刺激因子）、特爾津（人粒細胞刺激因子）和特爾康（人白介素-11）和感染線的派格賓（聚乙二醇干擾素α-2b注射液）。

掌握核心技術“聚乙二醇重組蛋白質修飾平台”。聚乙二醇化修飾技術是目前主流的重組蛋白質藥物長效化修飾技術，公司攻克了蛋白質藥物選擇性修飾、修飾位點比例控制與鑑定以及修飾工藝產業化放大等關鍵技術難題後，提高修飾效率、降低多修飾產物的含量。

深入推進乙肝臨牀治癒研究。公司聚焦以派格賓為基礎的乙肝臨牀治癒領域，深入開展以提升乙肝臨牀治癒率的研究，根據2019年慢性乙型肝炎臨牀治癒(功能性治癒)專家共識，長效干擾素與核苷（酸）類藥物聯合治療方案或有望實現臨牀乙肝治癒。目前公司的慢性乙型肝炎臨牀治癒研究項目已經完成Ⅲ期臨牀研究患者招募，截至2022年2月珠峯項目已入組患者18200多例，臨牀治癒3000多例，完成48周治療的患者臨牀治癒率為32.8%。

鍵凱科技：國內醫/藥用聚乙二醇龍頭，全球市場主要新興參與者

深耕聚乙二醇（PEG）行業，成為國內唯一能夠規模化生產醫/藥用PEG的上市企業。PEG修飾是實現藥物長效化和改善醫療器械生物相容性的先進技術，伴隨國產PEG化藥物與醫療器械產業蓬勃發展，公司業績迎來高速增長。收入端，2021年公司營收同比高速增長88.18%，2022Q1收入同比增速為44.23%。利潤端，2021年歸母淨利潤較2020年增長105.16%，2022Q1同比增長45.41%。

產品銷售構成業務主體，佈局謀篇加速產能擴張。公司產品銷售營收佔比始終保持在85%以上，2021年同比增長85.48%，毛利率為83.2%。除常規產品目錄所屬600餘種PEG活性衍生物，公司也可根據客户需求提供定製化生產服務，當前產能包括年產2噸PEG原料和單批次50公斤醫用藥用PEG及其活性衍生物。隨着市場需求日益旺盛，公司積極推進遼寧盤錦生產基地建設，設計產能達現有規模的6-10倍，預計將於2022年10月竣工。

先進技術賦能下游客户，銷售分成助力整體業績提升。公司還開展技術服務業務，通過專利授權費、里程碑收入和銷售分成等獲得收入，曾授權特寶生物相關專利並賦能4款PEG化藥物，其中派格賓自2016年上市以來為公司帶來銷售分成近1億元，該板塊營收佔比也從2017年3.70%增至2021年13.26%，近三年毛利率保持在98以上。待專利到期後，剩餘在研藥物仍需在上市後不少於5年內給予鍵凱銷售分成。

自主研發創新藥和醫療器械產品，推動下游應用領域延伸。公司在腫瘤、止痛、免疫和醫美等領域開展自研項目，其中PEG化伊立替康順利進入臨牀II期，PEG化凝膠項目JK-2122H、蛋白類腫瘤免疫藥項目JK-1219I等進展順利，預計將於2022年進入臨牀階段。

威高股份：主營業務穩健增長，藥品包裝板塊增長強勁

醫療器械、介入、血液管理業務持續向好，骨科耗材業務出類拔萃。2021年實現營收131.52億元，同比增長13.15%；實現扣非後歸母淨利潤24.43億元，同比增長20.30%。2021年整體毛利率為55.43%，同比基本持平。

藥品包裝板塊增長強勁，預灌封系列加速國產化，產能持續擴充。2021年公司藥品包裝產品實現營收20.40億元，同比增長20.46%，佔總營業收入的15.51%。其中，預灌封注射器同比增長35.20%，進一步擴大生物製藥包裝領域的影響力。公司擁有穩定的產品質量，逐漸打破國外企業的壟斷；疫情下，實現了疫苗用預灌封包材的國產化，年產能達5億支，公司預計2025年產能實現20億支。

研發、渠道齊頭並進，積極相應國家集採政策，堅定執行渠道下沉戰略。2021年10月，公司先後與中科院、瀘州市政府框架協議；並於10月底獲批國內首張腔鏡手術機器人註冊證；同年11月，公司榮獲國家科技進步二等獎。2021年，公司在國內新獲得專利144項。海外市場，正在申請中的專利13項，已完成研發、尚在取證過程中的產品註冊證有181項。同時，公司密切關注集採動向，執行渠道下沉的銷售戰略。

5. 消費醫藥——疫情後消費復甦

消費醫藥：二季度終端銷售暫受疫情影響，需求邊際復甦，長期趨勢向好

市場空間廣闊，發展前景良好。消費醫藥泛指具有一定醫療屬性（如消費場景在醫院），能為消費者帶來醫學上的改變，但主要由個人支付（較少依賴於醫保），且兼具品牌效應的產品或者服務，涵蓋了醫美、齒科、眼科、婦產、皮膚、消費中藥等領域，具有單次消費價格高、復購頻率高等特點。消費醫療對應的是消費者的健康需求和審美需求，在消費升級和大健康趨勢的推動下，消費醫藥的市場空間仍有較為廣闊的發展空間。

二季度終端銷售受疫情影響，預計二季度末開始逐漸恢復。從銷售端來説，4-5月區域疫情導致部分終端關閉，患者無法正常就診；此外，部分地區物流暫時中斷，發貨也受到一定影響。6月份開始，隨着多地疫情影響逐漸消退，終端消費的恢復呈現出較為明顯的邊際改善。從長期看，消費醫藥整體受益於消費升級趨勢不變，滲透率有望持續提升。

眼科：接觸鏡引領消費升級，角膜塑形鏡市場空間廣闊

青少年近視率居高不下，國家加大近視防控力度。根據國家衞健委公佈的數據，2020年我國兒童青少年總體近視率為52.7%，較2019年上升了2.5個百分點。

角膜塑形鏡銷售在疫情下仍實現快速增長。角膜塑形鏡頭部企業展現出較好的盈利能力，2021年愛博醫療2021年角膜塑形鏡產品銷量達21.52萬片（+110.64%）；歐普康視角膜塑形鏡產銷量63.45萬片（+35.53% ）。

低濃度阿托品製劑快速發展。阿托品作為藥物治療近視的手段之一，可有效抑制屈光度以及眼軸的增加。在2019年國家衞健委發佈的《兒童青少年近視防控適宜技術指南》中提到：低濃度阿托品可用於兒童青少年減緩近視進展。歐普康視低濃度阿托品滴眼劑院內製劑已於2022年6月正式上市。

口腔：隱形正畸在一線城市和下沉市場同步滲透，種植牙潛在需求廣闊

正畸：國內市場廣闊，隱形正畸佔比持續提升。相較於傳統正畸，隱形正畸美觀、衞生、舒適，患者就診頻率低、就診時間短，國內隱形正畸行業高速發展。根據灼識諮詢報吿，2020年全球正畸市場594億美元，2015-2020年複合年增長率為8.3%。其中，中國正畸市場的零售銷售收入79億美元，2015-2020年複合年增長率為18.1%。2020年中國隱形正畸案例數達34萬例，2015-2020年複合年增長率為47.7%。

種植牙：目前效果最好的缺牙修復方式，中國種植牙數量高速增長。2019年已達到312萬顆，2011-2019年複合增長率達到48%，是全球增長最快的種植牙市場之一。目前國內種植牙滲透率遠遠低於其他國家。原因一方面是國內植牙醫生數量仍然不足，另一方面是目前種植牙費用相對較高。主流消費人羣為中老年代際，隨着此人羣年齡的增長，口腔種植需求增多。隨着口腔診療機構的普及、口腔治療的觀念逐步被接受，口腔種植潛在需求可兑現的空間較為廣闊。

醫美：銷售在二季度末加速恢復，行業滲透率或仍有3-6倍提升空間

國內醫美滲透率市場仍處於較低水平。2014年國內醫美滲透率為2.4%，2019年增長到3.6%，但遠低於美日韓水平。

行業加強監管，推動醫療美容行業健康持續規範發展。2021年以來，多部門出台政策或展開行動，規範行業發展，有利於行業持續、有序、長久的發展。

醫美產品銷售在二季度末加速恢復，受益於消費升級，新產品銷售需求廣闊。國內主要的醫美公司如華東醫藥、愛美客等企業新品迭代持續，2021年分別推出伊妍仕、濡白天使等產品。從一季度銷售情況看，華東醫藥醫美子公司欣可麗美學實現營業收入1.57億元，並展現較強盈利能力。

歐普康視：視光終端建設擴張渠道，新品研發持續推進

角膜接觸鏡產品穩步增長，護理產品實現高增長。受益於終端視光中心渠道的搭建，2021年公司角膜接觸鏡營收6.87億元，同比增長26.87%；護理產品收入達到2.28億元，同比增長47.50%；普通框架鏡及其他營收達到1.96億元，同比增長84.44%；歸因於批發業務併入，醫療服務營收1.77億元，同比增長180.78%。2022年一季度扣非歸母淨利潤同比增長28.66%，增速符合預期。

視光中心建設加速，終端持續進行擴張：2021年公司通過自建與入股的方式，新增視光終端110家，截止2022年5月25日，公司合作的視光中心超過1400家。2022年，公司計劃拓展超過300家視光終端，並通過加大品牌宣傳、技術培訓等手段提高已合作的視光終端銷售業績。

阿托品院內製劑2022年5月獲批上市，新品研發逐步推進：阿托品作為藥物治療近視的手段之一，可有效抑制屈光度以及眼軸的增加，公司0.01%阿托品獲批，可利用互聯網醫院資格，嘗試網上銷售。另外，公司還有超高透氧角膜塑形鏡、鞏膜鏡、308納米準分子激光皮膚儀等新產品完成註冊，部分已經進入臨牀階段，未來多產品齊頭並進，有利於業績的持續高速增長。

愛博醫療：專注於眼科醫療器械領域，多管線佈局產品

產品銷量穩步向好，經營費用逐步優化：2022Q1公司人工晶體和角膜塑形鏡產品銷量快速增長，實現營業收入1.31億元，同比增長55.54%；歸母淨利潤5869.03萬元，同比增長63%；銷售費用率13.58%，同比下降2.08%；研發費用率9.61%，同比下降3.24%；管理費用率10.24%，同比下降2.27%。公司適當優化經營費用，經營性現金流提升33.95%。

研發創新持續推進，近視防控產品線佈局強勁：2022年一季度公司研發費用1261.62萬元，同比增長16.32%，2022年一季度非球面擴景深（EDoF）人工晶狀體產品在中國境內正在啟動臨牀試驗，非球面衍射型多焦人工晶狀體、有晶體眼人工晶狀體、非球面三焦散光矯正人工晶狀體進入臨牀試驗階段。公司積極佈局角膜塑形鏡相關護理產品，普諾瞳角膜塑形鏡是公司視光類核心產品，其中“普諾瞳-曦明”多功能硬性接觸鏡護理液已在市場推廣。

彩瞳、離焦鏡大力佈局，多維度打造豐富管線：公司積極拓展“彩瞳”業務，子公司“天眼醫藥”已有3款（半年拋、月拋、日拋）彩色隱形眼鏡產品提交國家藥監局申報註冊；公司2021年底發佈功能性鏡片——iBright®普諾瞳®離焦鏡，有望在2022年實現收入增長，眼用透明質酸鈉凝膠等產品也在穩步推進臨牀試驗。

長春高新：生長激素驅動發展，百克生物研發順利

金賽藥業業績亮眼，佈局電子注射和中樞神經賽道：2022年第一季度子公司金賽藥業業績亮眼，營業收入26.48億元，同比增長43.69%，淨利潤12.05億元，同比增長37.31%。2022年4月，金賽藥業兩款產品的補充申請獲得國家藥監局批准。其中聚乙二醇重組人生長激素注射液增加卡式瓶包裝形式及生產地，意味着正式佈局電子注射賽道。重組人生長激素注射液相關劑型增加適應症可用於因小於胎齡兒（SAG）所引起的兒童身材矮小，進一步擴大覆蓋患者。

百克生物皰疹減毒活疫苗進展順利，研發管線多維佈局：2022年一季度子公司百克生物實現收入1.38億元，同比下降44.27%；淨利潤1731.63萬元，同比下降68.76%。百克生物產品帶狀皰疹減毒活疫苗上市許可申請獲得受理，未來有望打破國內帶狀皰疹病毒疫苗獨家銷售局面。

華東醫藥：醫藥工商業穩健發展，佈局醫美國內+海外雙輪驅動

公司佈局醫藥工業、醫藥商業、醫美業務三大板塊。聚焦抗腫瘤、內分泌和自身免疫三大核心治療領域產品的醫藥工業研發佈局；擁有中西藥、醫療器械、藥材蔘茸、健康產業等四大業務板塊醫藥商業；涵蓋醫美醫藥流通全領域，聚焦面部微整形和皮膚管理領域最新的產品和器械的研發、生產和銷售。

公司醫美產業聚焦於面部填充劑、身體塑形、埋線、能量源器械等非手術類主流醫美產品的研發、生產和銷售，已形成差異化透明質酸鈉全產品組合、膠原蛋白刺激劑、埋植線、能量源設備的綜合化產品集羣。按可比口徑（剔除華東寧波），2021年營業收入10.02億元(+123.28%)，其中“少女針”伊妍仕在全球市場實現99%增長；按可比口徑（剔除華東寧波）2022 Q1營業收入為4.53億元(+226.8%)。目前公司已擁有“微創+無創”醫美國際化高端產品35款，包括21款已上市產品和14款在研創新產品，產品數量和覆蓋領域均居行業前列。

風險提示

政策波動的風險

醫保政策、服務價格調整等政策或對醫藥行業產生影響

個別公司業績不及預期

公司經營過程中由於業務、管理、疫情、政策等內外部因素影響或對業績造成一定波動

市場震盪風險

若市場風險偏好改變或對公司成長性預期有所調整，或可能影響公司估值水平的穩定性

新冠疫情進展具有不確定性

疫情風險儘管疫情對國內影響趨緩，但尚未消除，仍存在零星反覆的可能性

報吿來源：天風證券股份有限公司

報吿發布時間：2022年7月9日

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