招商宏觀：遲來的貶值
本文來自格隆匯專欄：招商宏觀謝亞軒，作者： 張一平、劉亞欣
事件：2022年4月20日，人民幣兑美元即期匯率跌破6.4關口，收於6.4153，2021年11月11日以來首度重回6.4以上，4月21日，人民幣延續快速貶值態勢，收於6.4500。
點評：
人民幣匯率貶破6.4，明顯突破前期6.3左右的強勢區間，貶值雖然“遲到”但並未缺席。在3月的報吿《不走尋常路的人民幣匯率》中，我們曾經強調三方面因素給人民幣匯率帶來貶值壓力，一是美元指數持續走強，近期一度突破100關口，而過往存在“美元強，人民幣弱”的穩定關係；二是季節性規律指向人民幣匯率在2月後傾向於走弱；三是中美經濟週期和貨幣政策分化、中美利差大幅收窄乃至倒掛，國際資本流入中國的積極性下降，國際資本較大規模外流的情況也已得到數據印證：2月、3月，外資淨減持人民幣債券803億元、1125億元，3月、4月至今陸股通分別淨流出451億元、65億元，股債市場資本外流壓力均加劇，後續實體部門的行為也有可能反映出類似的變化。我們判斷前期人民幣匯率維持在6.3左右的強勢水平可能與俄羅斯央行增持人民幣作為外匯儲備有關，這個力量消退後，上述不利因素終會反映在人民幣的貶值上。
國內和海外對我國經濟增長的擔憂再度發酵可能是匯率貶值的導火索。在疫情等因素對我國經濟預期的不利影響下，IMF等國際機構和海外投行下調了對二季度我國經濟增長的預期，這可能刺激了近兩日人民幣匯率的調整，4月20日陸股通資金淨流出53億元。4月20日、4月21日人民幣匯率中間價分別為6.3996、6.4098，客觀反映了市場交易所帶來的貶值。
人民幣貶值壓力或將持續一段時間。從美國通脹和中國經濟基本面看，美國通脹、經濟基本面等慢變量未現明顯轉向下行，我國穩增長政策雖有部分發力，但疫情制約既抑制了當前的經濟活動，也對未來的穩增長效果構成挑戰，預期難以快速改善，中美利差收窄和倒掛、國際資本外流狀況可能延續一段時間，人民幣匯率繼續面臨貶值壓力。但中美利差的絕對位置不重要，變化方向更為重要，如果當下是國內負面因素最為集中體現的時期，而美國經濟也將隨着政策收緊而逐漸顯現出下行壓力（這也是其成功抑制通脹的必經之路），美債收益率可能重新回落，那麼中美相對強弱的態勢可能發生逆轉，屆時人民幣貶值壓力將緩解。
我們為什麼對長期人民幣匯率走勢維持樂觀看法？不難察覺，當前全球經濟和金融市場的諸多跡象都與2014-2016年我國資金大幅外流的時期不同，例如高通脹環境、強勁的商品價格和新興經濟體增長、外部壓力下仍然相對穩定的新興貨幣匯率相對穩定、新興經濟體資本流動顯現出較強的韌性等。這些跡象共同指向一個更加温和、且有望擴張的全球資本流動環境，這可能是全球金融週期上行期全球資本流動活躍的特徵和影響之一，美聯儲政策短期加速收緊不會改變這一進程。長期看，高通脹和盈利驅動可能仍將推動全球或仍將進入資本開支的擴張期，美元指數將回落，人民幣匯率將重回升勢，甚至挑戰2005年匯改以來的高位。
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