本文來自格隆匯專欄：中信建投宏觀固收黃文濤，作者：黃文濤 孫蘇雨

摘要

   4月6日，國常會提出：要適時靈活運用再貸款等多種貨幣政策工具，更好發揮總量和結構雙重功能，加大對實體經濟的支持。並提出設立科技創新和普惠養老兩項專項再貸款，人民銀行對貸款本金分別提供60%、100%的再貸款支持。

貨幣數量方面：一是準備金調整：目前，我國小型銀行存款準備金率已下降到5%，出於防範系統性風險的考慮，小型銀行存款準備金率已經幾乎沒有下降空間；大中型銀行存款準備金可進一步降低，但在調整流動性結構、促進經濟脱虛向實、促進更充分更平衡的發展等方面，大幅度降低作用有限。正如央行副行長劉國強在1月18日所説，“存款準備金率下一步進一步調整的空間變小，但仍然還有一定的空間。”我們預期，2022年，我國可能會小幅度降準1-2次，總幅度不會超過1%。

二是每日操作的逆回購目前承擔維持流動性合理充裕的任務，目前的階段性模式是日常100億，月末季末放大至千億級，目前逆回購使用量較高，目前看這一趨勢將繼續維持，因此，流動性在季末波動後將快速回歸平穩，槓桿策略風險有限。

三是每月操作的MLF也將擴容。MLF的主要目的是引導中長期貸款利率並對存單利率形成指引，同時也為金融體系提供中長期資金支持。2022年上半年的MLF到期數量較少，而流動性缺口仍在，MLF還將增量。

四是結構性政策方面，再貸款和再貼現是最具結構調整功能的貨幣政策工具之一。2022年，在我國降準的空間較小，降息空間也受美聯儲加息掣肘的背景下，可能會更加重視發揮再貸款和再貼現的結構性工具功能，繼續增加各類再貸款和額度，包括本次科技創新和普惠養老兩項專項再貸款，在促進信貸結構優化的同時，推動信貸總量穩定增長。

貨幣價格方面，總體上，在穩增長壓力較大的背景下，為支持經濟發展，降低融資成本仍然是央行和整個金融系統努力的方向。雖然外部因素偏不利，且淨息差較低，但全方位降低融資成本仍然是央行的努力方向。但如果四月份公佈的一季度數據，寬信用、穩增長數據不及預期，降低利率的概率提升的同時，市場也將繼續博弈降息預期。

風險提示：政策轉變、經濟數據超預期等。

正文

前言：

4月6日國常會對貨幣政策作出最新表態。會議提出：要適時靈活運用再貸款等多種貨幣政策工具，更好發揮總量和結構雙重功能，加大對實體經濟的支持。一是加大穩健的貨幣政策實施力度，保持流動性合理充裕。增加支農支小再貸款，用好普惠小微貸款支持工具，用市場化、法治化辦法促進金融機構向實體經濟合理讓利，推動中小微企業融資增量、擴面、降價。二是研究採取金融支持消費和有效投資的舉措，提升對新市民的金融服務水平，優化保障性住房金融服務，保障重點項目建設融資需求，推動製造業中長期貸款較快增長。三是支持重點領域和薄弱環節融資，設立科技創新和普惠養老兩項專項再貸款，人民銀行對貸款本金分別提供60%、100%的再貸款支持。做好用政府專項債補充中小銀行資本等工作，增強銀行信貸能力。

目前，我國的貨幣政策工具箱內容較多，數量型工具方面有傳統的準備金和多樣的再貸款工具，價格型工具在利率走廊機制下從短到長分別有OMO、MLF、LPR/再貸款利率到存貸款利率。豐富的貨幣政策工具，為我國應對內外部挑戰提供了充足的政策空間。

一、我國現有貨幣政策工具一覽

貨幣政策通過利率、資產價格、信貸社融、匯率、投資者與消費者預期等渠道向實體經濟進行傳導，對國民經濟運行進行干預，包括實現充分就業、促進經濟增長、維持物價穩定、平衡國際收支、維護金融穩定等。圍繞貨幣政策的傳導渠道，央行的貨幣政策工具主要可以分為“數量型”和“價格型”兩類。

1. 數量型貨幣政策

數量型貨幣政策工具關注貨幣供應量等中介指標。我國央行使用的數量型貨幣政策工具主要包括公開市場操作、存款準備金率、再貸款、中期借貸便利（MLF）等。1996年，中國人民銀行正式將貨幣供應量作為貨幣政策的中介目標，並在此後一直圍繞該目標進行貨幣政策調整，在2013年前，我國央行以使用數量型貨幣政策工具為主。

在利率逐步市場化的背景下，貨幣數量工具仍舊有一席之地。在我國尚未完全實現利率市場化的現實條件下，利率並不能及時按照貨幣政策進行變化，因此我國無法單純依賴價格型貨幣政策工具來進行宏觀調控。此外，我國存在工資和價格剛性的條件下，貨幣供應量仍然能夠在短期內對實際產出產生影響。

在當下的貨幣體系中，準備金對於銀行成本亦有重要影響。目前央行使用的MLF等貨幣政策工具具有較高的成本，而降準釋放貨幣能夠給金融體系以較低的成本，因而對於貨幣價格特別是短端價格亦有影響。因此，在淨息差較窄且海外加息中美利差縮窄的背景下，降準可能性較高。

2. 價格型貨幣政策

我國貨幣政策逐步由數量型工具為主的框架向價格型工具為主的新框架轉型。我國央行使用的價格型貨幣政策工具主要包括公開市場利率（OMO/MLF/LRP）、再貸款利率（支農支小再貸款利率等）以及久未動用的存款基準利率。2013年後，我國金融市場出現三個新特點，導致數量型工具向價格型工具轉換。第一，傳統基於外匯流入的貨幣數量控制受到外匯流出的影響；第二，隨着金融主體不斷完善，金融市場不斷擴容，融資方式和融資渠道不斷多元化，直接融資規模逐漸擴大，間接融資在貨幣創造主渠道中所發揮的作用將逐步減弱，繼續以貨幣供應量作為貨幣政策調控的主要中介指標，很可能導致貨幣政策執行效果降低；第三，隨着金融創新的發展，金融脱媒與影子銀行不斷湧現，銀行表外業務不斷增加，貨幣供應量的可測性、可控性也在下降。

由於我國尚未完成貨幣政策框架由數量型向價格型的轉型，而且作為世界第一大新興經濟體及轉型經濟體，我國貨幣政策調控面臨的約束條件更為複雜，在關注產出缺口與通貨膨脹率的同時，還需要關注結構轉型、匯率波動、防範和化解重大風險等目標，因此現階段，我國採取數量與價格相結合的“混合型”貨幣政策框架。

二、數量型貨幣工具在近期可能有所調整

1.降準仍可期待

我國的存款準備金率在2015年-2021年共經歷了19次下調。其中，全面下調共計11次，定向下調共計8次。定向下調又可分為兩種：第一，針對城商行、農商行等中小型銀行的定向下調；第二，針對符合對“三農”企業、小微企業貸款考核標準的銀行的定向下調。多次定向下調後，在實踐中形成了“三檔兩優”的準備金制度框架。“三檔”指的是將全部銀行分為三個層次：對大型銀行（六大國有銀行），實行高一些的存款準備金率，體現防範系統性風險和維護金融穩定的要求；對中型銀行（股份行、城商行、非縣域農商行、外資銀行）實行較低一檔的存款準備金率；對服務縣域及農村的農商行、農村合作銀行、農村信用社、村鎮銀行實行最低的存款準備金率，以促進縣域經濟和“三農”的發展。“兩優”聚焦單户授信1000萬元以下的小微企業貸款、個體工商户和小微企業主經營性貸款，以及農户生產經營、創業擔保、建檔立卡貧困人口、助學等貸款，標準經過多次調整，目前確定為：上一年上述貸款餘額或增量佔比達1.5%的商業銀行，存款準備金在基準檔基礎上下調0.5個百分點；上一年上述貸款餘額或增量佔比達10%以上，則該商業銀行存款準備金可在前述下調的基礎上再下降1個百分點。據央行在2021年底公佈的消息，目前參加考核金融機構已經統一執行最優惠檔存款準備金率，即全部達到“兩優”的第二檔標準。優惠後，金融機構平均法定存款準備金率為8.4%，處於較低的水平。

目前，我國小型銀行存款準備金率已下降到5%，出於防範系統性風險的考慮，小型銀行存款準備金率已經幾乎沒有下降空間；大中型銀行存款準備金可進一步降低，但在調整流動性結構、促進經濟脱虛向實、促進更充分更平衡的發展等方面，大幅度降低的可能性也不大。正如央行副行長劉國強在1月18日所説，“存款準備金率下一步進一步調整的空間變小，但仍然還有一定的空間。”可以預期，2022年，我國可能會小幅度降準1-2次，但總幅度不會超過1%。

2.公開市場操作將維護流動性合理充裕，槓桿風險不大

我國央行的公開市場操作主要包括正逆回購交易、現券操作、發行中央銀行票據等。2015年後，我國一直沒有公開進行過回購、發行中央銀行票據等主動回籠流動性的公開市場操作。

每日操作的逆回購目前承擔維持流動性合理充裕的任務，目前的階段性模式是日常100億，月末季末放大至千億級，目前逆回購存量較歷史均值較高，目前看這一趨勢將繼續維持。回購交易的參與方（一級交易商）由央行確定，目前共有50家，主要包括國有銀行、股份制商業銀行、政策性銀行、部分城商行和農商行、部分外資行、兩家券商及中債信用增進公司，交易標的為國債和政策性金融債，通過利率招標的方式確定中標利率，期限通常為7天或14天，但也存在期限更長的回購或逆回購。我國央行回購交易的頻率較高，幾乎在每個交易日都會進行回購交易，但2015年後，我國沒有進行過回購，只進行了逆回購。回購交易的目的是調節市場短期內的流動性，對沖各種突發性或臨時性因素對貨幣市場造成的波動。因此，歷年逆回購和逆回購到期的差額之和接近於0，表明央行並不使用回購交易增加長期貨幣供應量；逆回購利率為同期銀行間質押式回購利率提供了“託底”，央行可以通過控制逆回購數量來調節短期利率，熨平短期利率的波動，逆回購利率構成了利率走廊的實質性下限。

2019年1月，央行創設了票據互換工具（CBS），一級交易商可以使用銀行永續債從人民銀行換入央行票據，以提高銀行永續債的流動性。CBS採用數量招標方式，費率和票面利率由央行確定。由於CBS本質上是“以券換券”，不涉及基礎貨幣吞吐，不會對貨幣市場產生明顯影響。

現券交易與回購的區別在於，現券交易由央行買斷或賣斷，央行或交易商無需購回。現券交易較為少見，僅在2007年發行特別國債、2017年續發特別國債時，在發行當日從商業銀行（中國農業銀行）手中買回全部特別國債，以規避人民銀行法“不得對政府財政透支”的限制，同時避免鉅額特別國債的發行對債券市場產生過大影響。2020年發行1萬億抗疫特別國債時，央行並未進行現券買斷，表明央行僅在非常必要的時候才進行現券交易。

在我國貨幣政策框架由數量型向價格型的轉型的過程中，公開市場操作本身的政策目標也由“數量型”逐步向“價格型”轉變。央行在確定當日逆回購數量時，政策目標不是流通中貨幣量，而是預期利率，並根據當日市場流動性狀況，精準把握操作力度，使一級交易商的投標利率實現央行的目標利率，從而釋放短期政策利率信號，發揮短期政策利率的中樞引導作用。

短期流動性工具的另一個作用是可以通過確定債券質押標準為債券市場提供流動性支撐，這也是短端利率和長端利率常被忽略的聯動方式。例如，美國的QE就擴大了公開市場操作的質押物範圍。不排除我國如果特定市場發生流動性缺失，央行可能會創新公開市場操作工具，如期限短於7天的短期流動性調節工具（SLO），或將新的符合要求的債券或信貸資產納入公開市場操作的質押物範圍等，為市場提供流動性。

3.中期借貸便利（MLF）還將增量

MLF餘額在2015年後快速增長，在2017年突破3萬億元后，維持在3-6萬億元之間；利率也經歷了多次調整。中期借貸便利是中央銀行提供中期基礎貨幣的貨幣政策工具。作為數量型貨幣政策工具，央行在每個月確定當月MLF的操作數量，以利率招標的形式，讓符合條件的商業銀行和政策性銀行進行投標，由此產生當月的中標利率。在中標後，商業銀行可以使用國債、央行票據、政策性金融債、高等級信用債等優質債券作為合格質押品，得到期限為3個月、6個月或1年的資金。2017年6月後，MLF期限統一為1年。

MLF的主要目的是引導中長期貸款利率並對存單利率形成指引，同時也為金融體系提供中長期資金支持。2022年上半年的MLF到期數量較少，而流動性缺口仍在，為了維持較為寬裕的流動性環境，MLF還將增量。儘管2022年3月MLF利率並未下降，淨投放量也僅為1000億元，但在“穩增長”的大背景下，可以預期，未來MLF利率可能會有所下調，餘額也會進一步上升，甚至突破2021年4-6月54000億元的歷史最高值。此外，必要時，我國可能會重啟TMLF等定向中期貨幣政策工具。

除MLF外，為加大對小微企業和民營企業的幫扶力度，我國在2019年還推出了定向中期借貸便利（TMLF），根據提出申請的商業銀行在前一季度對小微企業和民營企業貸款增量並結合其需求確定投放金額，在2019年一二季度分別投放2575億元、2674億元，利率均為3.15%。TMLF的期限為一年，可續做2次。此後，除續做外，央行沒有新增TMLF

4.結構性貨幣政策工具：各類再貸款將主導貨幣擴張

我國主要的結構性貨幣政策工具是是各類再貸款，包括此次國常會提出設立的科技創新和普惠養老兩項專項再貸款。在經濟動能衰退主要是由於結構性原因的情況下，再貸款具有重要作用。另外，在外匯佔款不再是我國主要的擴表來源的情況下，各項再貸款也承擔了擴表的作用。

支農、支小、扶貧等專項再貸款和金融穩定再貸款將持續發揮作用，額度料還將繼續擴大。專項再貸款的政策目的是發揮精準滴灌和正向激勵作用，引導金融機構加大對小微企業、“三農”、扶貧、碳減排、疫情防控等國民經濟重點領域、薄弱環節、區域協調發展和社會民生的支持力度，因而具有很強的普惠屬性，利率遠低於市場利率；發放方式為“先貸後借”，即商業銀行先發放符合要求的貸款，之後向本地人民銀行分支機構等額申請對應的再貸款；商業銀行在發放貸款時，也受到利率限制，上限由中央銀行確定，財政部門有時還會對貸款利息進行貼息補助。金融穩定再貸款的政策目的化解金融風險，是人民銀行履行最後貸款人職能的貨幣政策工具，其使用較為罕見，需要經過審慎考慮，綜合衡量出險金融機構的情況和金融風險的緊急性和系統重要性後，在行業保障基金和金融機構自有資金不足，同時這個機構又有系統重要性影響時，才會考慮使用。最近一次使用金融穩定再貸款是對包商銀行的處置，在處置完成後，金融穩定再貸款也逐步退出。

在新冠疫情爆發後，人民銀行在2020年1月31日增加 3000 億元防疫專項再貸款額度，2月26日增加5000 億元再貸款、再貼現額度，4月20日1 萬億元再貸款、再貼現額度，共計 1.8 萬億元，支持抗疫保供、復工復產和中小微企業等實體經濟發展，使得再貸款和再貼現餘額迅速增加。2021年後，人民銀行繼續加大對小微企業的扶持力度，在9月下達3000億元支小再貸款額度，在11月下達2000億元支持煤炭清潔高效利用專項再貸款額度，使得支小再貸款餘額在2021年末突破1萬億元，達到12351億元。

除人民銀行對商業銀行的中央銀行貸款外，對國家開發銀行、農業發展銀行、進出口銀行等三家政策性銀行的棚户區改造、重大水利工程、人民幣“走出去”項目等貸款的資金需求，人民銀行通過抵押補充貸款（PSL），以質押方式對其提供資金。政策性銀行可以使用高等級債券資產和優質信貸資產作為合格抵押品來獲取PSL。2020年2月後，PSL不再新增，MLF成為投放中期貨幣的主要途徑，餘額也隨着償還而不斷下降。目前，進一步加碼基礎設施建設和保障性住房是“穩增長”的重要抓手，按照歷史經驗，通過國開行等政策性銀行向相關領域投放資金是加快投資速度的重要途經，必要時，央行可能會繼續使用PSL或類似於PSL的貨幣政策工具。

再貸款和再貼現是最具結構調整功能的貨幣政策工具之一。2022年，在我國降準的空間較小，降息空間也受美聯儲加息掣肘的背景下，可能會更加重視發揮再貸款和再貼現的結構性工具功能，繼續增加再貸款和再貼現額度，精準扶持小微企業、能源產業等“穩增長”、“保就業”、“能源安全”重點領域，在促進信貸結構優化的同時，推動信貸總量穩定增長。

三、貨幣價格調降空間有限，4月對沖經濟數據可能小幅調降

1.存款基準利率長期未調整，極端情形下不排除調降可能

從銀行的負債端考慮，目前我國銀行的主要資金來源仍為各種存款。由於商業銀行之間的攬儲競爭、銀行推出結構性存款和活期存款創新產品等因素都使得銀行的負債成本難以大幅下行，近年來，貸款利率在央行的推動下持續下行，銀行淨息差出現了收窄的趨勢，面臨激烈競爭的城商行，息差收債的效應尤其明顯。因此，在經濟壓力較大的背景下，不排除存款基準利率在年內有調整的可能。

理論上，央行完整的利率傳導模式是“政策利率——貨幣市場利率——存款利率——商業銀行整體負債成本——貸款利率”，而LPR改革直接聯通了政策利率（MLF利率）和貸款利率，但從貨幣市場利率到存款利率，以及存款利率到商業銀行內部FTP定價、商業銀行負債成本到貸款利率等傳導渠道依然存在堵塞。未來的改革可能還需要進一步疏通這兩步傳導路徑的堵塞，發揮政策利率對存款利率和銀行攬儲放貸規模調整的引導作用，從而進一步提高利率的市場化水平，加快向價格型貨幣政策為主的框架過渡的進程。

2.貸款利率：5年期LPR全年可能有10bp調整

2013年7月起，我國取消金融機構貸款利率下限要求，全面放開金融機構貸款利率管制，並在10月推出了LPR。創設之初，LPR的報價行僅有十家全國性銀行，由銀行參考貸款基準利率進行報價，市場化程度較低。我國在2015年後未調整過貸款基準利率，LPR也多年幾乎不變。2019年8月20日起，我國改革了LPR形成機制，將LPR的報價行擴展到城商行、農商行、外資行、民營銀行，共18家銀行；報價的參考基準也改為MLF的利率。MLF利率每月15日產生，而改革後的LPR在每月20日產生。由於MLF的利率由銀行招標產生，能夠反映銀行的中長期資金邊際成本，各銀行根據自身資金成本、市場供求、風險溢價等因素，對MLF利率進行加點，並進行報價。各銀行報價後，央行去掉最高價和最低價，進行算術平均，得到當月的LPR。2019年LPR改革後，各銀行在新發放的貸款中主要參考LPR定價，並在浮動利率貸款合同中採用LPR作為定價基準。因此，實體企業的投資成本不再被借貸時的利率所固定，而是根據宏觀經濟與貨幣政策動態調整，一定程度上降低了實體企業的投資風險。此外，由於從長期看，隨着我國經濟的進一步發展，利率向發達國家靠攏，總體上趨於下行，以LPR為基準的浮動利率貸款合同將降低實體經濟的融資成本。

當下，穩增長壓力較大重點的分歧在貨幣價格方面，支持繼續降低利率的投資者主要認為降低利率可以繼續推動企業融資成本下行，且疫情以來人民銀行多次調整各類利率確實起到了降低融資成本的成效。疫情以來，人民銀行降低包括MLF、OMO，再貸款再貼現等政策利率，同時引導LPR下行，12月以來實現LPR1年期降低15BP，5年期降低5BP政策效果。從四季度貨幣政策執行報吿數據來看，我國貸款利率呈下降趨勢，尤其是企業貸款利率明顯下行，目前的貸款利率水平已經處於改革開放40年以來的新低。

認為降低利率需要謹慎的投資者在長期主要關注貨幣政策的正常空間，因為保持一定的利率高度有助於防止流動性陷阱、維護淨息差，從而保證金融體系的穩定。人民銀行多次撰文強調，中國有條件實施正常貨幣政策的時候，要珍惜當前的正常貨幣政策空間，可以繼續降利率，但不可盲目對標國外。一味降利率可能引發其他風險，要統籌考慮。一是可能陷入流動性陷阱，利率無法再起到刺激經濟的槓桿作用，相當於主動放棄了有效的政策工具。二是可能增加金融風險，銀行若不能保持正常的淨息差，則難以履行向實體經濟輸血的功能。三是若有銀行因此出現經營危機，還會帶來巨大的風險處置成本。國際對比上，央行也指出，國外實行負利率有其特殊背景，不能因為貨幣政策尚有空間就把子彈全部打完，要考慮長遠發展。央行最終運用資產購買工具是被迫選擇，長期實施會影響市場發揮作用。

近期中美利差極限收窄至10bp位置，對匯率和利率也有一定製約。近期，以美聯儲加息、縮表預期升温為代表的海外緊縮對國內貨幣政策產生一定掣肘，央行強調“可能伴生的經濟金融風險不容忽視”。目前，外部條件影響我國貨幣政策的因素主要有：第一，聯儲收緊貨幣導致美國利率中樞上升，目前已經達到2%這一關鍵位置，而中美利差也極限收窄至10-20bp關鍵位置，目前壓力可控，但若繼續這一趨勢可能影響跨境資本流動和匯率；第二，全球商品漲價、勞動力短缺、供給運輸壁壘引致全球通脹壓力，有推動全球利率中樞上移的壓力；第三，當下我國的盈餘乃至匯率水平很大程度上依賴於出口，而出口增速若回落，伴隨國內消費復甦可能壓制貿易盈餘的同時對匯率形成壓力。在以上淨利差、通脹中樞上移以及匯率壓力背景下，短期內央行下調政策利率的難度和成本在上升。

我們認為，由於當下淨息差較低，銀行本身在經濟下行之下又需要保持息差空間來覆蓋成本、應對風險，因此央行在調降利率之前大多有前期為銀行降成本的操作。例如1月降息前的降準、存款加點改革以及整治高價拉存款現象都為銀行爭取了息差空間。目前，我們還沒有看到類似操作，央行降息的謹慎仍有可取之處。因此，若有降準操作，未來經濟下行壓力下，降息可期。

總體上，在穩增長壓力較大的背景下，為支持經濟發展，降低融資成本仍然是央行和整個金融系統努力的方向。但當下外部因素掣肘政策利率調整，淨息差較低掣肘LPR加點下調的背景下，繼續降息存在難度。但如果四月份公佈的一季度數據，寬信用、穩增長數據不及預期，降低利率的概率提升的同時，市場也將繼續博弈降息預期。

3.其他貨幣政策工具將協助流動性平穩和寬信用

常備借貸便利主要為了滿足金融機構臨時性的流動性需求。有需求的存款機構，可以以利率債、高等級信用債、優質信貸資產等為抵押，主動發起與央行的“一對一”交易，期限包括隔夜、7天、1個月三種。SLF由金融機構主動發起、數額由金融機構視自身需求而定、利率由央行決定，並不定期調整和公佈，這是其與公開市場操作和MLF最大的不同，因而屬於價格型貨幣政策。由於央行將SLF利率作為利率走廊的上限，其利率往往高於同期的市場利率（DR007等存款機構質押式回購利率），因此金融機構較少使用SLF來補充自身流動性，僅在每個季度末考核時，SLF餘額才顯著增加，表現為SLF餘額每年有4個峯值，而且與DR007的峯值同時出現。

目前，有資格申請SLF的金融機構僅限於商業銀行，保險公司、證券公司、基金公司等金融機構在流動性緊張時，仍需要通過貨幣市場進行拆借，當貨幣市場資金緊張時，可能會使市場利率（R007）突破SLF的利率；商業銀行也存在一定的顧慮，擔心過多借入SLF，會增加人民銀行對其流動性管理狀況的關注，甚至對其產生負面評價。因此，在2022年“穩增長”的要求下，央行可能會進一步增加SLF的使用力度，一方面進一步擴容到更多類型的大中型金融機構，另一方面，進一步下調SLF利率，降低利率走廊的上限，增加商業銀行借入SLF的意願，為市場注入更多流動性，從而降低實體企業的融資成本，實現信用寬鬆。

四、總結

目前，我國的貨幣政策工具大致可分為數量型和價格型兩種。其中，公開市場操作、中期借貸便利等數量型貨幣政策，儘管從操作方式來看，是由央行確定數量，然後由市場機構招標產生利率，但背後的政策目的之一還是利率，可以看做同時具有“數量型”和“價格型”特徵的貨幣政策工具。隨着利率市場化改革的完成，價格型貨幣政策工具會發揮越來越重要的作用，我國逐漸形成以逆回購利率和SLF利率為短期利率走廊上下限，以MLF利率和LPR利率為中長期利率基準的貨幣市場體系。

在2022年穩增長的大背景下，我國在貨幣政策方面會繼續發力，維持合理充裕的流動性，在保證宏觀槓桿率基本穩定的同時，實現對實體經濟，特別是小微企業的“精準滴灌”。維持流動性合理充裕，央行在2022年可能會降準1-2次，總幅度不超過1%；降息1-2次，中美利差可能出現倒掛。在扶持實體經濟方面，人民銀行可能會更重視再貸款、再貼現等結構性貨幣政策工具的作用，繼續增加再貸款餘額和再貼現額度，在降準降息空間之外，服務實體經濟的發展。

風險提示：政策轉變、經濟數據超預期等。