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‍作者 | TheBigPicture

數據支持 | 勾股大數據（www.gogudata.com）

Bumble現有的三款App

“愛情是兩個不同的身體裏住着同一個靈魂”——亞里士多德

09-17年相識和約會方式變化

來源： Michael J. Rosenfeld, Reuben J. Thomas, and Sonia Hausen

上圖來自PNAS2019年收錄的一篇社科論文，講述當代美國異性戀配偶是如何相識的。其中的紅線就是通過互聯網結識的關係已經超過了40%的佔比，超出了第二名的餐廳酒吧。所有傳統（也不傳統了，基本都是在2000年佔比達到高點）的認識途徑：工作搭檔，朋友介紹，家人介紹，鄰居，各階段同學，教會等途徑全部大幅下跌。

根據The Knots在2021年進行的5000+對配偶調查顯示，現實中每4對訂婚的配偶中就有1對是互聯網撮合的。其中Tinder（Match group）撮合了27%，Bumble撮合了23%，Hinge撮合了21%。

根據管理諮詢公司OC&C的估算，美國加拿大的網絡交友市場有4400萬的MAU，市場規模（TAM）達20億美金，是全球（非中國，下同）最大的線上交友市場。而全球MAU約1.9億，代表總TAM53億美元。OC&C預測未來5年的北美線上交友市場CAGR為11%，從20億增至34億，全球市場CAGR為13%，從53億增長至99億。其中Freemium模式（免費增值模式：免費版本獲客，應用內嘗試變現）的細分市場兩地增速則更高，分別為16%及18%。

01 交友app與一般app有什麼不同？

在我沒深入研究Bumble之前，我有一個大大的疑問：如果大部分交友app用户是為了尋找穩定伴侶的目的而使用的話，那麼交友軟件一旦促成一段穩定關係，就會損失兩個MAU，公司如何留存用户？這對公司的執行力就是個悖論：你的產品體驗越好，你的用户流失越快。而互聯網經濟遲早也要追求客户留存，因為客户的生涯價值要足夠大才值得燒錢獲客。我們看看做的最大的科網業態的公司，不論是美國的亞馬遜，奈飛，臉書，還是中國的騰訊，美團，抖音，各電商平台，無一例外需要長期留存用户。

在揹負這個“悖論”的經營環境下，交友應用如果仍然能夠成功，可能有如下幾個突破口：1. 獲客成本是否極低？2. 單用户價值是否極高？（即使生涯不長）3. 是否有某些人口學特徵的人羣用户？（年齡？）以及4. 是否有低基數效應？行業變現是否仍在早期？國際化是否仍在早期？等等。我們帶着這個疑問繼續研究這個行業和這家公司。

02 Bumble公司及產品歷史

説到Bumble就不能不提世界上最大的交友應用開發公司Tinder（母公司Match.com，代碼）。Tinder就是首創向左向右劃表示興趣方式的交友應用鼻祖。

交友軟件市佔率概況

來源：www.businessofapps.com

Bumble的兩位創始人俄羅斯互聯網連環創業者Andrey Andreev和Tinder的聯合創始人Whitney Wolfe Herd。先講俄羅斯人。

Andreev是第一批的俄羅斯互聯網連環創業者。他的早期創業公司包括世紀之交時代的售賣計算機產品電商網站，追蹤網站訪問者的軟件，以及2002年創立的線上廣吿精準營銷公司Begun，在2003年底他就已經賣出了Begun公司的80%股權給俄羅斯投資公司Finam（04年賣掉了剩餘股權）。這筆交易為他積累了第一桶金，讓其在2004年向線上交友業務賣出了第一步。

他在俄羅斯發佈了Mamba網站（當時Match.com，現在的Tinder的母公司是世界上最大的交友網站），業務模式是免費使用，但可以付費使得自己的信息置於較高的位置（購買廣吿位）。Bamba沒多久就又獲得了Finam的垂青，出資2000萬美元買入了9成股權，不久後Andreev又賣出了全部剩餘股權。Andreev搬到英國倫敦居住，在2006年開發出了Badoo，主要針對歐洲市場的交友網站。

隨着iPhone帶領的移動互聯網興起，2010年Badoo發佈了第一代移動端app，註冊用户從2000萬飛昇至一億（多數在歐洲與拉美市場）。Badoo延續了Bamba的傳統Freemium模式玩法：免費註冊使用，伴隨用户自願支付小額使自己的信息短時間內置於較顯眼位置。

2010年代Match.com所有會員都是付費制，35美元起的月費。從2010年發佈至2012年主要競爭對手Tinder出現之前，Badoo一直突飛猛進，產品主打真誠關係，即嚴肅且較長期的關係（對比Tinder），且免費功能較多，用户篩查嚴謹等產品特色吸引了一批忠實用户。從2010年的1億註冊用户已經躍升至超過4.5億（仍然沒怎麼進入美國市場）。 

Andreev和Wolfe Herd的交集發生在2014年。作為Tinder創始成員的Wolfe Herd跟其前男友和前老闆聯合創始人Justin Mateen和Sean Rad鬧不合，涉及性別歧視，威脅等，甚至鬧上法庭。最終根據不確實的來源Tinder和Wolfe Herd以100萬美元和解（但是竟然沒有籤反競爭條款！草率！）雄心勃勃的Wolfe Herd尋求逆襲的機會，找到了Andreev。兩者一拍即合，創造出了Bumble這個爆款app。

在創立Bumble過程中，在官司期間主動找上Wolfe Herd的是Andreev，尋求合作；將Bumble打造成一款以女性為中心的應用也是Andreev的點子（Bumble必須由女性發出第一條消息，是產品的最大特色）；最重要的是出資大頭也來自Andreev，他出了近8成，而Wolfe Herd佔2成股權。

然而，諷刺的是Andreev的公司長期以來一直受到員工及高管關於性別歧視，女性壓抑，種族等問題的控訴。十年來的例子就不一一列舉了。高管也頻繁離職。根據媒體福布斯的調查，11位高管中僅3位在Badoo待超過16個月。這家公司的文化有多毒可見一斑。雖然當時Badoo不依賴外部資本，但管理層的頻繁動盪也影響到了公司的持續執行力。終於，在2019年，Andreev決心賣出自己的所有股份，套現離場。當時Match Group發出了10億美元的收購價，很快就被Blackstone黑石集團的30億美元報價超過。

2021年2月，Bumble在納斯達克上市，IPO價43美元，市值達到48億美元，上市首日股價收盤70.31美元，市值上漲63%接近80億。31歲的Wolfe Herd成為史上最年輕的白手起家女性十億富翁。

隨着近期市場下跌，Bumble的股價也跌到了28.95，普通股市值降到了37.5億美元（有些財經網上報的54億左右的市值是普通股加黑石持有的pre-IPO common units, 這些common units 可以一比一轉換成普通股）。

03 季度經營與財務指標

上面兩圖是Bumble旗下兩款主要應用Bumble、Badoo（其他一些小眾app也被併入Badoo合併報）以及Tinder三款應用的收入趨勢圖（8個季度），以及Bumble以及MatchGroup兩家公司層面的收入對比圖（12個季度）。

從這些數據我們可以看出：Bumble公司的增長引擎是Bumble應用，Badoo並無法產生收入增長；Bumble app增速高於公司整體收入增速；Tinder app是Match增長引擎，但Tinder增速與MatchGroup公司層面幾乎一致；Bumble在過去12季度或者8季度收入增速均高於Match Group。

App：Bumble app收入對比8季度前增114%，Tinder同期增47%，Badoo同期僅17%；

公司：對比8季度前，Bumble收入增75%，Match增48%；對比12季度前，Bumble增87%，Match增73%。

兩家公司對付費用户統一了運營指標，雖然名稱不同：Bumble使用的是ARPPU（讀作啊批普，Average revenue per paying user），而Match使用的是RPP（Revenueper payer）。ARPPU/RPP統計的是單月付費用户付費額。使用ARPPU而不是ARPU的意義在於，交友應用行業的付費率仍處在低水平（僅約10%的用户付費）。在八個季度間，Bumble公司的ARPPU提升了29%，而同期Match的RPP僅提升18%。

接下來看競品直接對比：Tinder app對Bumble app：

上面兩圖顯示作為兩家公司的主力產品，Bumble app的付費用户數增速與ARPPU兩個指標均勝於Tinder app。其中，付費用户數8個季度間Bumble app增加75%，而Tinder僅增28%。ARPPU方面，8個季度間Bumble app增56%，而Tinder僅增12%。

付費用户數增速*ARPPU增速=營收增速。

因此，Bumble的付費用户數增速與ARPPU增速都遠高於Tinder，造成收入增速差異更大（上文提到8季度總收入Bumble app 114% vs Tinder app 47%）。值得提到的一點：Match Group從2021年2季度開始更改運營數字呈報慣例：從2021年2季度開始主要披露RRP而不是ARPU，同時公司的季度經營數據以全球區域劃分，而不以產品劃分。

通常，當公司頻繁更換數據披露習慣的時候，比較容易暗藏貓膩。那麼Match的這個舉動是否有呢？我認為有一點令投資者不舒服的地方，如下：按地域劃分數據本身並無問題，但是區域表現對投資者的意義不如產品數據。因為不論是亞太，歐洲或者美國，付費用户支付的費率很接近。

這個與互聯網廣吿媒體公司不同，美國單用户廣吿價值遠高於其他市場。交友應用並非如此。Match選擇使用區域數據對比呈現，是一種宣傳靚麗數據（亞太區增速），規避低增速數據（ARPU）的嫌疑。

另一點，雖然將ARPU調整成跟Bumble一致的ARPPU披露，但在季度的表格中並不呈現按應用劃分的ARPPU與用户數。從2021年2季度開始，Match對Tinder app的數據披露不再放入數據表格，而是在股東信中一句話帶過，其中app付費用户數仍披露，但是app的RPP則僅披露一個同比增速，需要投資者收集2020年的季度數據之後自己算。這是讓我感覺不舒服的地方。

成本項

Bumble的收入成本有哪些？主要是蘋果和谷歌應用商店的過路費，其他付費渠道的支付平台費，租用數據中心的租金電費人工，以及行業特有的：客服，調解，欺詐偵測等各項成本都在收入成本項中。Match的收入成本也是這些項目。

從上圖可以看出Bumble的成本率長期在27%上下（即毛利率73%），但是Match的成本率確一直趨升。在2021年3季度，財報納入了6月底完成的對韓國視頻社交平台Hyperconnect的收購。由於視頻和直播成分的增加，增加了服務器成本。而在收購之前的成本增長，則是因為旗下PlentyofFish產品的視頻元素增加了公司整體的服務器成本。

營銷開支

Bumble按費用率比Match在營銷上花的更多，費用率在29%，而Match僅花收入的17%在營銷上。而在獲客效率上兩家公司都展現出極高的轉化率。如回本期這張圖所示，兩家公司每年（季度費用*4）的營銷費用只需要每個付費用户的2-3.5個月的消費就能覆蓋。

分析至此，我們差不多可以回答開篇的問題：交友軟件每促成一對穩定關係，就會損失兩個MAU。這樣的業務吸引力在哪裏？答案的大部分都包含在上面的數據中：總用户數並不是交友行業的重要運營指標，付費用户才是。而針對付費用户的提價能力隨着品牌為用途提供的價值創造力，議價能力極高。營銷費用的回本很快，在業態成熟後，每年的營銷費用可以用兩個月的收費回收，即營銷開支可以維持在營收的百分之十幾甚至更低，經營槓桿超高，自由現金流造血能力強。而最重要的一點是：

04 總有人正年輕

上面兩表是我在Business of Apps上摘出來的，原文是《Tinder Revenue and Usage Statistics》，作者MansoorIqbal。我們拿上表中Bumble的一行：用户整體在年齡層的滲透率：總體15%，18-24歲人羣滲透率34%，而25-34歲的滲透率是28%，而35+人羣的滲透率則僅6%。Tinder的用户羣按人口學來分則更加年輕一些。而下表則是Tinder用户中個年齡層的佔比，其中35歲以下人羣佔了60%。

交友軟件有強烈的社會關係與年齡屬性。在未婚或未結成穩定關係的人羣中，交友軟件的滲透率高得驚人。舉個例子作對照：強如剛需到不能再剛需的吃，外賣的滲透率在中國也就不到20%（佔餐飲總消費），就算美團拿下整個市場，滲透率也就不到20%。

隨着經濟的發展，自然會有更多的人可以消費不做外賣的中高級餐廳，但你會因為外賣餐廳少了一個顧客覺得外賣生意失去增速嗎？不會。因為作為社會整體，總有人要吃中低檔食物。交友軟件也一樣：總有人正年輕，總有人在單身。不論是Bumble的4.5億總用户數也好，還是其中的一成的付費用户也好，兩者都有巨大的成長空間和極高的天花板。

如果説互聯網裏面有比較接近的業態對比，交友更接近付費遊戲，而更不像電商和廣吿。在海外擴張過程中，交友軟件的本地化成本非常低，因為作為平台不需要負責內容生產，直接輕微調整價格就行。而各個區域之間的用户價值相差並不大（不像臉書美國一個用户值15美元，而一個亞洲用户只值1.5美元）。對比電商和廣吿，交友與遊戲的海外擴張成本相對非常低，沒有太大地域性。

05 Bumble為什麼做的比Tinder好

我們在上文已經看到了Bumble不論是付費用户數增速還是ARPPU增速逗比Tinder強得多。這裏面的原因是什麼？先説錯誤答案：Bumble基數小，規模小所以增速快。Badoo規模大，增速基本停滯，遠小於Tinder。不論是Bumble還是Tinder，兩者都遠沒有達到天花板，所以不是規模影響增速。

根據Bumble自己的數據，Bumble app上女男比例比行業平均高出30%。而Tinder上的女男比率如下表：

（來源：Business of Apps）

在美國市場，女男比例是1比3，而在英國是1比9。Bumble是一個以保障女性體驗為核心價值的公司，並以此信條來構建一系列的產品。創始人和CEO自己也是女性。我當然更相信Bumble可以給女性不論是安全性，過濾不良信息方面等做得更好。

舉個更直接的例子，如果有一家酒吧裏面的客人女男比例是1比9，不論你是男還是女，你都不會願意光顧這家酒吧的（直的假設）。而這家女男比率1比9的酒吧就是Tinder，隔壁那家1比1的酒吧就是Bumble。光這一點就足夠贏了，裏面賣果汁也贏。

06 成長驅動因素

未來公司的收入驅動因素有下面幾個：付費用户數增長，ARPPU增長，用户年輕化下移，國際用户擴張。

在今年二月，Bumble收購了法國的新興GenZ用户交友應用Fruitz。由於交易規模不大，公司沒有透露交易細節。Fruitz是一個吸引Z世代年輕人為主的交友應用。App用一種水果來代表用户希望尋求的關係種類，從而避免用户之間不想被標籤化的尷尬，也避免了尋找短期和長期關係的用户錯配浪費時間，從而提高整體用户體驗。

當然，Bumble的收購未必僅僅看中了產品的功能，別後的年輕，國際用户羣體可能具備策略價值：Fruitz在法國的蘋果應用商店排名免費榜第四名，在主要西歐國家也在良性成長中。（法國，荷蘭，比利時，瑞士，西班牙以及北美的加拿大）。管理層表示對Fruitz的管理團隊和公司觀察已經數年，此次的戰略協同效應很好決定出手。公司並無意將公司發展成一個擁有十幾個交友app的公司（暗示Match）。

07 估值粗算

雖然公司已經有自由現金流，並且淨利潤也接近盈虧平衡點（不要算2021年的淨利潤，因為今年的淨利潤反映了一次性的遞延税項幫助4億多美元，將這部分扣除公司仍然在淨利潤層面處於接近打和。因此你看到的財經網頁的十幾倍歷史市盈率也沒有參考意義）。

所以我們只能粗略計算一些遠期盈利，不用DCF來進行詳細估值。

我們將公司分成兩部分，一部分是成長引擎Bumble App，另一部分是Badoo app及其他拖油瓶。不算Fruitz的貢獻或者任何未來的潛在收購。

預測期5年至2026年底。

Bumble app: 付費用户數增速CAGR=20%，ARPPU增速CAGR=10%，兩者相乘，Bumble 收入增速CAGR=32%；

Badoo and others: 付費用户數持平，ARPPU增速CAGR=5%。（貨幣化的增長比用户增長簡單。如果假設Badoo已經過了景氣期，維持現有用户數不增長，但是根據公司整體漲價策略，仍能有一定程度的變現率，5%增速合理保守，已低於過去幾年的增速）Badoo收入增速CAGR=5%；

成本率=27%，無變化；

銷售與營銷費用率下降至20%（仍然高於Match Group現在的17%），研發與行政開支合共20%。上述各項都不計入折舊與攤銷，因此是扣非基礎的經營利潤。各項成本加費用總和67%，即扣非經營利潤率33%。

以此經營利潤率估算，2026年的收入為：Bumble 5.32億*132%^5=21.3億，加Badoo 2.33億*105%^5=2.97億；兩者合共24.3億。24.3*33%=扣非EBITDA=8億美元左右。

以目前市值53.6億美元計算，相當於2026年扣非EBITDA的6.7倍。如果我們將這個8億EBITDA折現至2022年底（WACC=8.6%, Bloomberg）2022年折現扣非EBITDA=5.75億。以此計算相當於9.3倍。

簡單對比一下，Match假設未來5年是15%的增速（用户增，RPP難增），5年後的收入翻倍至60億美元，扣非EBITDA率同33%，扣非EBITDA=19.8億，現市值308億相當於2026年扣非EBITDA的15.5倍。我認為也不貴，但是基於基本面和成長趨勢，Bumble比Match顯然更值得關注。