日前，21世紀教育(1598.HK)公佈年度業績和股息。在通脹超預期、經濟動能回落、企業盈利的不確定性抬升的情況下，21世紀教育以穩健的業績和穩定的分紅進入筆者視野。
看上去，21世紀教育集團具備“好行業、好價格、好公司”三大特徵。從這個角度來説，公司值得進一步研究探討。
高速度與高質量發展
筆者關注到，21世紀教育作為老牌職業教育集團，業績過去多年一直穩健增長。2021財年，集團收入同比增長21.7%，內生驅動力增速繼續處在同業前列；2019財年-2021財年，集團收入分別為2.34億元、2.54億元、3.09億元，呈現穩步向上態勢；同期的毛利和經調整EBITDA分別為1.27億元與6,672萬元。
資料來源：年報，格隆彙整理
集團是領先的“新職業教育綜合服務商”，業務範圍覆蓋全日制高等職業教育及繼續教育、非學歷職業教育等。截至2021年末，21世紀教育累計擁有14所學校，包括職業教育板塊的1所民辦高校（石家莊理工職業學院）、託管石家莊鐵道大學四方學院西校區、2所培尖培訓學校、3所學鼎培訓學校及8所新天際幼兒園。此外，石家莊理工職業學院二期項目建設已經開工，因此集團內生增長的驅動力主要來自有學校學生人數的預計大幅增長以及平均學費的不斷提升。
學生人數方面，2021財年，21世紀教育的學生入讀人數增至29,314人。其中，全日制在校生人數為18,792名，較去年同期增長3.5%。從學費的角度來看，大專生均學費從2020財年的7,018元增至2021財年的7,882元，同比增速為12.3%，而2021年中專生均學費也較2020年的5,852元提高12.4%至6,578元。學費提速穩中有升，預計未來調整空間仍較大。未來量價齊驅之下，學費收入有望持續穩定增長。
集團的成長速度領先行業的最直觀的表現，就是收入持續快速增長，這是“表”；而根本的原因，集團打造了較強的品牌優勢與競爭力，因此具備領先市場的收生能力和定價能力，這是“裏”。投資，必須先透視“表”與裏，然後由“表”及“裏”篩選最大可能的贏家。
由“表”及“裏”看，對於民辦高教集團而言，最根本的核心競爭力是優質的教育和較高的就業率。
來看21世紀教育，集團旗下的石家莊理工職業學院歷年的就業情況良好。在2020/2021學年其畢業生就業率約為96.6%，相較於2019/2020學年的96.1%再攀升0.5個百分點。而從就業率上來看，據教育部《2020中國職業教育質量年度報吿》顯示據年報數據，5年來高職畢業生半年就業率均在90%左右。在宏觀環境承壓的背景下，集團依然取得這樣的成就，側面説明專業規劃以及產教融合方面成果優異。
從教育資料的角度看，集團擁有豐富且高質量的師資和課程資源，完成基礎教學科研任務的同時，主持編寫《石家莊市鹿泉區科技創新“十四五”規劃》並獲批石家莊市科技局政府科研項目。師生獲得獎項累累，2021年獲得國家級、省市級獎項達379項，集團還主動承接當地省級職業教育提質培優任務。2021年上半年，石家莊理工職業學院獲批河北省職業教育提質培優行動計劃(2020-2023)“雙高”建設院校。
值得注意的是，投資者擔心的資產調整也在財報中找到答案。民促法實施條例頒佈，21世紀教育積極相應國家號召，停止相關業務。但無論從收入口徑還是盈利口徑看，這部分對於集團整體業績的影響較小。政策頒佈已久，相信市場已經充分消化了這一消息。另外，從2020年起，公司開始拓展基於強基計劃的新高考業務，可以彌補相關影響。
今年教育公司分紅並不多，尤其是受義務教育階段政策影響的公司幾乎未見分紅。但21世紀教育依然維持了每年分紅的“優良傳統”，堅持以持續且穩定的分紅來回饋股東及投資人的信任。2021年末期股息每股0.63港仙。
打造全週期新職業教育體系
作為“新職業教育綜合服務商”，21世紀教育的擴張思路是在深化現有的職業教育品牌影響力的基礎上，逐漸向實現多元化合作和多元化轉型，包括通過內部建設佈局校企合作、外延併購和政企合作的方式深化發展產教融合，不斷拓展繼續教育產品，開展職業培訓。。集團通過構建現代職業教育體系，滿足不同年齡階段、不同教育層次的職業教育需求，延長了學生羣體在職業教育階段的生命週期，達到“終身教育”的目標。
2021年，我們可以看到，在基本完善的職業教育的佈局之上，21世紀教育正在加快對外輸出其職業教育品牌——總體來看，公司積極探索與當地政府、行業協會、領先企業等多方力量共同創新的合作模式，進一步推動職業教育高質量發展，包括以下措施：
一、2021年4月，21世紀教育集團與高邑縣政府達成產教融合戰略合作。河北高邑將提供教育用地不低於1000畝，用於建設集團旗下石家莊理工職業學院新校區，並提供產教融合園區規劃用地約200畝。該項目是產教融合標杆，被納入《河北省2022年省重點建設項目名單》。
近期，新校區的建設已經全面開工，預計項目落成後可容納學生約3萬名，明年有望開啟招生，為集團未來收生規模的擴大奠定基礎。另一方面，高邑縣政府還將與學院共同吸引知名高新技術企業，打造生產性實訓中心、科研院所等，將進一步強化學校品牌，推動集團的高質量可持續發展。
二、集團對傳統校企合作方式進行升級，通過創新辦學體制，搭建高效的產教融合平台。截至2021年，石家莊理工職業學院19個專業與14家企業開展特色專業共建，設置訂單班22個，學生重點專業羣實訓基地13個，並引入國內700多家知名企業60，極大的豐富了教學實踐，也為學生的就業提供了良好的基礎，幫助畢業生實現高水平高質量就業。報吿期內，石家莊理工職業學院已成立四所產業學院，涉及學科專業包括計算機網絡技術、現代移動通訊技術、鐵道機車運用與維護以及室內藝術設計（VR）等。
三、集團還提供政府認可的職業技能培訓，集團旗下學校積極與當地政府、行業協會、重點企業合作，對傳統校企合作方式進行升級，參與新型學徒制培訓試點，並於2021年上半年開始承接第一批學員。
筆者還注意到，根據集團以往公吿，可推知21世紀教育正在計劃推動石家莊理工職業學院的專升本佈局，併為此做好了基礎設施方面的準備。近年來，而近年國家多項政策重視職業教育，專升本受政策鼓勵，比例預計有顯著提升。專升本會帶動辦學層次優化，本科課程將成為收入增長主引擎之一。
也就是説，集團除了學歷教育方面實力不斷增強以外，在政策東風下其非學歷業務也將迎來爆發期。
確定性為王
2022年以來，資本市場可謂是波折動盪。開年內外部環境的複雜、政策預期不明朗等都帶來了不少市場擔憂情緒，港股市場出現了異常嚴重的下跌。3月16日，金融委專題會議召開，針對關於香港金融市場穩定問題，提出內地與香港兩地監管機構要加強溝通合作等。高層的發聲下，市場正重拾對於港股的信心，港股市場開始反彈。
隨着系統性風險暫時吿一段落，港股的估值有望獲得修復。但是值得注意的是，向上調整是結構性的。
2022年上半年經濟動能仍持續回落，企業盈利的不確定性抬升，投資者對未來看不清楚，整個市場的風險偏好下行速度非常快，並導致市場的風格切換。因此，“價值”代替“成長”成為主基調。
在這種情況下，筆者認為21世紀的價值有望迎來重估。
首先，對應2021年盈利估值僅為14.45倍PE，不僅低於歷史平均水平，亦低於教育板塊平均水平，正處於歷史性的“黃金坑”當中。
但同樣值得注意的是，價值股並不僅僅指估值具備足夠的安全墊，21世紀教育的確定性，還體現在以下方面：
一、好前景，也就是發展前景確定性強。
去年年底，《關於推動現代職業教育高質量發展的意見》印發，鼓勵上市公司及行業龍頭舉辦職業教育，並提出了強力度的支持政策。
2022年《政府工作報吿》提出“改善職業教育辦學條件，完善產教融合辦學體制”，還提出“繼續開展大規模職業技能培訓，共建共享一批公共實訓基地。使用1000億元失業保險基金支持穩崗和培訓，加快培養製造業高質量發展的急需人才，讓更多勞動者掌握一技之長、讓三百六十行行行人才輩出。”
近三年來，國家發文近20次鼓勵職業教育發展。職業教育賽道可以説是教育行業中政策風險最小、贏利確定性最強的資產之一。
二、高回報。集團堅持分紅以及持續回購。從上市以來，集團一直陸續進行股票回購，並風雨無阻每年進行分紅。
三、穩增長。21世紀教育基本面優質穩定，發展後勁充足。像第二部分提到的，21世紀教育新校區正在落成，即將開啟招生；專升本進程有序推進，旗下學院將成長即將提速；集團還積極橫向拓展業務，非學歷職業教育同樣成為增長引擎。疊加政策利好和職業教育高確定性的背景，集團業績邊際改善確定性較強。
高教板塊仍被低估。行業供需、政策導向和行業核心驅動因素均支持民辦高等教育的長期發展，當前正是迴歸基本面的好時機。以上種種均表明，無論是政策背景、內生增長潛力、學校的質地、乃至股息政策，都明顯放大了21世紀教育在教育板塊中的吸引力。
