本文來自格隆匯專欄：中信證券研究，作者：張若海 祖國鵬

綠氫助力碳中和具備全流程脱碳潛力。制氫端，可再生能源制氫技術路線確定性高且爆發臨近，建議關注：陽光電源、寶豐能源、美錦能源、隆基股份等公司和電解槽放量帶來的投資機會；用氫端低碳冶金場景中，長期看建議關注市場份額相對較高同時佈局綠鋼的寶鋼股份；用氫端交通場景中的公交、重卡、物流等商用車放量或帶動上游產業鏈公司受益，建議關注億華通、美錦能源、雄韜股份、東嶽集團；氫燃料電池放量導致上游金屬鉑需求變化將帶來投資機會。

▍綠氫產業戰略定位觀察——深度脱碳順應2060碳中和戰略，自主可控適配能源安全頂層戰略。

• 深度脱碳尖兵：綠氫助力碳中和具備全流程脱碳潛力，預計2050年產業鏈年產值約12萬億，助力工業、發電等場景脱碳確定性提升。長期看，預計2050年氫能在能源結構中的佔比有望達到10%，年化可減排約7億噸，累計可拉動經濟產值33萬億，其中電解制氫市場規模7000億、加氫站1000億、氫能汽車10萬億。長期看，財政補貼提速與技術進步作為制氫側發展的關鍵驅動因素，將加速供給成本下降；需求端，在碳中和背景下綠氫作為工業、化工和電力等行業的減碳尖兵，隨着近年電解制氫、低碳冶金、煤電摻氨、燃料電池等技術加速成熟，商業規模化提速週期已至。

• 能源安全預備役：綠氫上游製造加速邁向自主可控，下游工業、化工與發電場景的技術進步與商業規模發展可期。綠氫作為清潔二次能源國產化進程提速明顯，氫燃料電池國產化率從2017年的30%快速提升至2021年的60-70%，部分細分賽道國產化率超過90%，上游原材料端能更好地實現頂層要求——“能源飯碗端在自己手裏”。能源安全背景下工業脱碳轉型與商業化提速共同推動綠氫產業發展，制氫端我們看好電解水制氫在2022年出現爆發起點，用氫端綠鋼等工業示範項目與綠氨的存量替代可能在2023年加速開啟，政策驅動商用車氫燃料電池滲透率或於2025年突破1%。

▍產業長期驅動因素多維跟蹤——產業政策紅利持續爆發，商業應用空間快速提升，技術研發與資金面共振加速上行。

• 政策佈局不斷強化，財政補貼逐步納入用氫與制氫。2020、2021年中央部委政策量化力度同比提升分別為241.2%、61.1%，其中制氫、用氫側政策力度近5年CAGR分別為90%、108%，水電解制氫近兩年政策力度同比增速分別為503%、82%，低碳冶金與燃料電池自2020年起同樣進行大力佈局，同時氫能產業鏈帶動效應更強導致地方政策超前佈局明顯。2022年前瞻觀察，頂層規劃政策在途，預計政策利好將持續爆發；中央部委政策將持續聚焦電解水制氫、氫燃料電池、氫冶金、綠色化工、加氫站等賽道，並可能加大工業、化工等賽道脱碳佈局的力度。

• 專利研發體量提升伴隨結構變化，地方國企與民企研發投入增加，聚焦制氫環節專利數量佔比44%。近5年國內氫能相關專利授權CAGR為20%，2021年出現跳漲趨勢，同比增加55.83%。政策引導產業發展形式明顯，專利授權數量中央與地方國企佔比約7成，近5年地方國企與民企專利授權佔比存在逐步提升趨勢。從近3年氫能產業各個環節看，制氫、用氫專利數量佔比分別為44%、36%，研發熱度聚焦制氫與用氫明顯。近三年專利研發細分方向看，制氫側聚焦水電解制氫、丙烷脱氫；儲運氫聚焦儲氫罐/瓶、固態儲氫、管道輸氫；用氫側燃料電池專利研發熱度最高。

▍重點細分賽道催化——制綠氫確定性高，風光與化工龍頭開啟佈局本地消納；用氫端低碳冶金、綠氨儲用與燃料電池三條主線值得關注。

• 工業交通等需求場景擴容推動電解制綠氫步入高景氣，風光與化工龍頭藉助區域成本優勢開啟本地消納閉環佈局。長期看制氫需求空間，預計未來10年CAGR達25%，在工業交通、發電儲能和化工等場景存在巨大需求潛力；從政策與專利研發數據看，2021年水電解制氫成政策最主流技術路線，提及力度同比提升82%，研發專利授權數量增速達49%。從成本比較看，我國可再生能源豐富地區制綠氫成本有望觸達16.8元/kg（煤制氫成本約10元/kg），適度補貼或碳成本的加入可能使得電解制綠氫初步具備平價應用的可能。如果2025年中國氫氣供給達3500萬噸，其中15%由綠氫替代，大約需要超過4萬台1000標方的電解水制氫設備，佈局增效的風光龍頭與率先低碳轉型的煤炭化工龍頭有望成為制氫端的早期獲益標的。

• 政策動力+碳敏感度+成本視角聚焦用氫端投資佈局——低碳冶金、綠氨儲用與燃料電池三主線先驅值得關注。1）低碳冶金衝擊現有工業格局，綠氫鍊鋼示範項目落地在即，未來減碳=保產能=企業利潤。我國粗鋼年產10億噸且鋼鐵行業排碳佔比15%-18%，碳成本敏感度極高導致納入碳交易將大幅提升氫冶金競爭力。點狀分佈的示範項目對儲運依賴低且單個百萬噸綠鋼項目對綠氫需求量佔2020年的4.4%，同時政策推動併購重組將使得頭部鋼企持續受益；2）綠氨=綠氫2.0，儲運成熟且立足以煤為主的國情在化工、熱力等場景空間廣闊。氨需求量巨大且儲運成本低，存量替換減碳與新應用場景空間巨大，立足我國以煤為主的能源結構，燃煤鍋爐混氨燃燒新技術可助力煤電減碳35%；3）氫燃料電池在公交、重卡等商用車場景的落地，預計2025年前後商用車滲透率突破1%關鍵節點。近年商用車產量約為乘用車的五分之一但碳排放佔比過半，氫燃料電池在大載重、嚴寒與長途場景具備優勢，預計國內2022年FCEV銷量將超過7千輛，由於基數較低中期CAGR有望保持在80%，園區級、城市級與高速場景下的商用車網絡運營對加氫站數量和密度要求相對更低，預計將成為政策試點與領域發展的焦點。

▍投資建議：

制氫端，可再生能源制氫技術路線確定性高且爆發臨近，建議關注：陽光電源、寶豐能源、美錦能源、隆基股份等公司和電解槽放量帶來的投資機會；用氫端低碳冶金場景中，長期看建議關注市場份額相對較高同時佈局綠鋼的寶鋼股份；用氫端交通場景中的公交、重卡、物流等商用車放量或帶動上游產業鏈公司受益，建議關注億華通、美錦能源、雄韜股份、東嶽集團；氫燃料電池放量導致上游金屬鉑需求變化將帶來投資機會。

▍風險提示：

政策落地不及預期、可再生能源發電成本降低不及預期、燃料電池與氫冶金等場景技術進步不及預期。