本文來自：金十數據，作者：吳小辣

去年12月，遠期OIS曲線開始顯示倒掛跡象，表明市場正在押注美聯儲將在2023年開始降息。當時許多人還不以為意，認為擔心美聯儲的緊縮政策導致經濟硬着陸的想法是杞人憂天，在他們看來，美聯儲將採取激進的加息路徑，而美國經濟會以某種方式承受而不至於崩潰。

德意志銀行分析師Jim Reid指出，1個月遠期的3年後利率水平與1個月遠期的1年後利率水平已跌至10年內的最低水平，表明市場現在將2023-2024年的聯邦基金利率定價為比2025-2026年高36個基點。Reid表示：

“市場預計美聯儲將不得不在加息週期開始後不久迅速降息，這看起來像是經濟硬着陸。”

俄烏局勢及相關制裁加劇了本就高企的價格壓力，鮑威爾將不得不出手遏制失控的通脹。瑞銀經濟學家Paul Donovan週二調侃道，“美聯儲對大宗商品的價格飆升幾乎無能為力，美聯儲主席鮑威爾恨不得華盛頓特區中部挖一口油井”。

野村證券分析師Charie McElligott在其報吿中概述了市場對美聯儲的行動預期：隔夜指數掉期市場顯示，美聯儲加息週期將在2023年初/中期完成，並在2024年轉向寬鬆政策（屆時美聯儲降息的可能性達到了80%)。

Charie McElligott表示，他仍然相信，在3月加息25個基點一事塵埃落定後，5月美聯儲很有可能採取加息50個基點的舉措，這相當於使其在夏季結束前加息5次，並實現年內加息7次，這正符合市場的預期。

Charie McElligott認為，美聯儲加快緊縮步伐最終將是保護經濟的正確選擇，因為這使其能夠快速地實現“中性”政策利率。更為重要的是，這讓美聯儲未來在兩種相反的情況下都有選擇權。

第一種情況是“爭取時間”，以觀察通脹是否有望在2022年回落，即供應鏈問題及時緩解，或價格上漲導致“需求破壞”。這將使美聯儲能夠相應地放慢緊縮力度，避免“過度緊縮的政策錯誤”，先行後停，從理論上提高經濟可以重新回到“軟着陸”狀態的可能性。

第二種情況是在通脹沒有回落的情況下，“出手必須快準狠”。因為俄烏危機導致的大宗商品和能源斷供，以及疫情封鎖措施對擾亂全球供應鏈的威脅，恐怕會進一步加大通脹衝擊。這將反常地推動全球中央銀行尋求“經濟衰退”，因此增長崩潰會破壞需求並達到抑制通脹的效果。

美國經濟難逃“衰退”一劫？

儘管美聯儲上週才結束量化寬鬆，甚至還沒開始加息，但對於鮑威爾將如何陷入困境、即將到來的加息週期有多短以及經濟如何已經因加息而窒息等一系列問題，市場早已充斥着許多尖鋭的觀點。彭博評論員Simon White認為，加息將導致美聯儲提前“剎車”。

White表示：

“幾乎可以肯定的是，美聯儲本週將進行自2018年以來的首次加息。焦點將集中在此舉被解讀為鷹派還是鴿派。無論如何，加息的預期已經對美國經濟產生了抑制作用，今年美國的增長將急劇放緩。美聯儲加息預期仍然顯得過於雄心勃勃。”

White指出，鑑於市場已消化了美聯儲收緊政策的程度，較長期收益率的走勢迄今相對可控。但隨着通脹和通脹波動性迅速上升，收益率曲線平坦化顯得尤為刺眼。

GDP是一個滯後指標，市場已經開始看到利率上升帶來的滯後效應對美國經濟產生普遍影響。隨着美國10年期國債收益率觸及2.10%並創下30個月新高，這種影響只會在未來幾個月內加劇。

White稱，消費仍然是GDP的最大組成部分，約佔年產出的67%。消費增長通常是由信貸推動的，但刺激措施和其他財政轉移支付在疫情期間推動個人收入顯着提高，從而推動了消費的小幅繁榮。隨着可支配收入增長開始消退，要想維持當前的消費，就必須擴大信貸。然而，利率上升信貸收緊，銀行越來越不願意提供消費貸款。隨着信貸受到擠壓，消費將面臨越來越大的阻力。

除消費外，庫存一直是近幾個季度GDP增長的另一個主要驅動力。此前疫情封鎖措施導致工廠大範圍停工，而對商品的需求仍未減少，導致庫存迅速耗盡。隨着封鎖的放鬆，公司開始了囤貨熱潮。這種情況在世界各地都可以看到，全球庫存與銷售比率達到20年來的最高水平。隨着供需失衡緩解，工廠補貨的衝動將會消退。

與此同時，由於存貨融資成本上升，信貸條件收緊將進一步阻礙補貨對增長的貢獻。信貸利差擴大表明當前的補充庫存週期結束，GDP將失去重要支撐。

住房市場也面臨着利率上升帶來的越來越大的阻力。美國的房地產市場開始看起來像2005年房地產危機之前那樣被高估。儘管兩者有所不同，此次情況的特殊之處在於，這是由供應主導的價格上漲，而不是由信貸驅動的需求上漲，但利率上漲將再次衝擊樓市。

過去一年，30年期抵押貸款利率上升了100個基點，達到4.33%。抵押貸款利率的上升通常預示着建築許可的下降，而建築許可是衡量整個房地產市場的一個很好的領先指標。建築許可的年增長率已經從一年前的35%下降到去年年底的3%。住宅固定投資的萎靡很快也將拖累非住宅投資。這兩個行業加起來幾乎佔GDP的20%。

隨着收益率上升的影響滲透到經濟中，今年美國國內GDP增長應該會繼續放緩，這讓人懷疑美聯儲加息和資產負債表收縮的預期是否會實現。

零對沖指出，美聯儲現在迫切希望在不造成市場崩盤的情況下，開始一場“軟”衰退（為壓低商品價格而破壞需求）。

然而，最近的股市表現或許説明，美聯儲將發現其不可能製造一場“温和”的衰退，問題在於美聯儲屆時會作何反應。

在美聯儲利率決議到來之前，投資者可留意美國PPI和零售銷售數據，儘管數據的表現極不可能改變本次美聯儲的行動，但對預測此後的經濟和通脹走向卻很重要