中國疫情控制及整體恢復快於環球其他地區，但受到 「反壟斷」，「雙減」 及地產政策等影響，2021年中國股票表現普遍弱於海外市場，當中順週期，新能源相關的表現相對較好，板塊內結構出現明顯分化。同期，受益於海外主要經濟體的快速復甦及流動性的寬鬆，盈利增長成爲推動美股持續反彈的主要動力。

進入2022年，很多投資者都會問：「中國股票跌了很多很便宜，但要買嗎？」、「美聯儲即將收水，美股好貴但今年會再破頂嗎？」。

港股

• 內地房地產信用風險仍需謹慎，靜待3月後基本面恢復

• 境外對地產企業無序違約擔憂將逐步釋放，風險落地後將有助於估值修復，二季度爲最佳戰略配置窗口

• 2022年的關注將切換到CPI及消費品漲價

• 關注消費品漲價、碳中和及創新轉型三條主線以及個別高分紅的低估值個股

美股

• 在盈利增速和流動性投放都階梯式回落的形勢下，預計美股市場拐點將於今年二季度出現。

• 2022年美股預計呈現結構性行情，上半年 「再通脹」 交易延續，下半年切換向科技/成長。

2022年港、美股主要重點

港股：風險落地後將有助於估值修復

受到「反壟斷」，「雙減」及地產政策等影響，2021年以來海外上市的中國「核心資產」普遍表現不佳，而順週期，新能源相關的表現相對較好，板塊內結構出現明顯分化。港股恆生指數在8月以來已「破淨」，如考慮2020年恆生指數納入阿裏巴巴、美團等對權重的影響，估值更低。

我們認爲，整體而言市場已充分反映或可能過多反映負面情緒，而投資者又擁擠交易在有限的板塊：國潮品牌、新能源運營商、醫藥合同外包服務 (CXO) 等。

恆生指數歷史市淨率

展望2022年，風險逐步落地，監管常態化將有助於估值修復，特別對政策強監管行業及產業鏈。2022年是「換屆年」，我們預計監管政策將趨於常態化，總體以「穩」爲主。境外對地產企業無序違約擔憂將逐步釋放，地產調控的關注點也將從信用風險轉向更中長期如「房產稅」等制度建設議題，有利於降低整體尾部風險。

中資美元債房地產行業，存量內地地產美元債到期壓力凸顯

2022年，聚焦增長，經濟修復下公司盈利獲得強勁反彈，溫和通脹背景下有利於消費復甦，但工業品價格分化料將拖累部分上遊資源品企業盈利增長，具備長期成長能力的高端製造業依舊是投資主線。在2021年較低的基數效應下，2022年恆指盈利增速一致預期有望達到12.1%，MSCI中國盈利增速有望達到11.1%。

展望2022年，我們在投資上聚焦3條主線：消費品漲價、碳中和及創新轉型 (數字化和CXO)。由於目前市場個別板塊處在極限低估位置，我們同時加入部分高分紅的低估值個股。2022年通脹環境下，我們預計PPI端的漲價壓力將逐步向CPI傳導，部分調味品、酒的漲價2021年已經有所端倪，2022年必選消費品中養殖、食品飲料等各類細分品種漲價邏輯或成爲貫穿全年投資主線。

疫情對數字化加速有不可逆的影響，中國的產業升級也因「碳中和」明顯加速。在MSCI中國細分賽道中，動力電池、光伏、半導體、CXO、電子元器件、軍工等細分賽道過去幾年資本開支始終處於上行階段，未來數年內有望逐漸進入業績兌現期。但這些高景氣賽道普遍處於較高估值分位，我們將更注重其業績增長的持續性和估值的匹配度。

2022年MSCI產能擴張類行業預測

美股：估值回落結構性行情主導

隨着Taper的如期落地，以及未來債務上限問題得到解決後，國債發行的正常化，2022年美國的無風險收益率或超預期反彈。區別於2021年1季度，2022年無風險利率的上行與盈利增速下行重疊，參考2018年4季度，盈利增速的回落疊加無風險利率上行將壓制估值。

2021年2季度觸及高點後，2022年標普500盈利增速預計將從2021年的44.6%大幅放緩至8.4%。而Taper結束後，美股的動態市盈率預計也將從當前21.4倍的高位回落15%至2015年以來18倍的歷史均值水平；納斯達克指數動態市盈率回調空間將更大，預計回落20%至25倍。

因此，在盈利增速和流動性投放都階梯式回落的形勢下，預計美股市場拐點將於今年二季度出現。2022年美股預計呈現結構性行情，上半年 「再通脹」 交易延續，下半年切換向科技/成長。

在PPI與CPI剪刀差不斷擴大的背景下，我們認爲企業盈利能力及盈利質量 (毛利率) 均顯著受益的板塊如能源、原材料、工業有較好的配置價值。而傳統基建計劃通過後，工業板塊的建築、工程機械等也有望受益。

此外，美國加息普遍銀行股也會受益，因爲大部份銀行都對資產敏感，這意味着當利率上升時，銀行的貸款和證券等更多資產會重新訂價，訂價也高於存款和借款，有助於拉大銀行的淨息差。而美聯儲宣佈取消對符合條件的美國銀行派息和股票回購限制後，金融行業的回購金額也已恢復到疫情前水平，這將進一步支撐美國銀行股的估值和EPS增速。

在盈利增速和流動性投放都將階梯型回落的背景下，預計2022年美股呈現結構性行情