總結：

1.近期醫藥板塊行情演繹比較極端，CXO的基本邏輯完全沒有變。過去兩年國內醫藥CXO兩個支撐：全球產業轉移和國內工程師紅利。市場主要擔心的是大訂單的持續性（特別是海外疫情如果控制），是否產業邏輯發生了變化。實際上完全沒有。市場忽略的點是：市場低估了全球醫藥產業鏈轉移的過程，特別是國內CXO增速持續超過海外CXO公司，主要原因是國內的低成本+產能。目前國內的CXO估值持續調整，但是在基本面上仍通過產能擴張+質量升級帶來了持續提升，我們認爲一季度業績預告的建立就會帶來顯著的CXO拐點。

2.公司四季度增長良好，過去12季度的環比收入端增長仍會完成，各個板塊預計都是正向增長。合全藥業正向高增長（全球臨牀前15%佔比，漏鬥持續沉澱，商業化加速），產能的提前積極佈局預計進入收穫期，IDSU（藥物發現）增長高於市場預期，前三季度實現40%以上的增長，全年接近40%增長，這個增長是非常快速的，來源於全球的研發轉移（疫情就是加速了轉移過程）。隨着化學合成的產能持續擴大，南通的產能落地，讓藥物發現的增長保持了非常強勁的動力。對應到公司業務就是CRDMO，加速藥物發現→臨牀前→臨牀→商業化的持續導流。這一塊不僅是明年，而可能是未來3-5年的持續增長。

3.Testing服務實驗室檢測服務（cGMP和毒理檢測）：公司猴場儲備充分，臨牀前Testing服務能夠實現全流程打包服務，臨牀前的testing增長體量和增速都是超越同行的水平。SMO；國內第一大，還在持續增長，雖然毛利率不高（不健康的狀態），公司還會持續擴展SMO業務，在惡性環境下沒有定價權，未來毛利率參照美國/日本，會持續提升，公司訂單價格已經較去年顯著上升。

Q&A：

Q：CGT（細胞基因治療）業務情況？

A：全球1200-1300的臨牀階段產品，公司合作了30-40個，體量也不夠大，公司合作的兩個項目之前沒有完全失敗，還在升級中。現在商業化階段：公司一個Biotech以及國內一個已經上市的產品，慢病毒會完全交給我們去做。2022公司CGT還是要實現35%以上的增長。空間：主要是解決兩個問題，成本（CDMO可以降低這個問題，主要是產能擴張+新技術的應用，傳統是3質粒轉染，公司有新的技術來替代，公司效率是過去傳統AAV生產效率的10倍，去年給10多個公司，2-3個大學和BIGpharma+10多個biotech，評價非常正面，今年會實現多個授權出去。公司還會持續研發新的技術，來降低成本提升效率，是公司的最大護城河；在CGT中，我們還能承接一些CGT的testing服務→新項目的轉移，全球就是river、藥明和bioreliance能做）和適應症。明年4個項目接近商業化，全球只有lonza和？有商業化產品，在新療法的探索中。DDSU過去增速一直都比較緩慢，今年可能也就是20多的增長，但是今年就會有商業化產品上市，我們就能開始收salesmilstone，這一塊會持續迎來margin的提升（對於臨牀III期和商業化項目，建議按照產品端給予估值），我們還有一些小核酸的藥物，還是體現了非常強的創新能力。無錫biology30%以上的增長，每個loyalty規模不會那麼大。

Q：資本支出？

A：2021年70-80億的range，2022年不會少於21年，這個capex是非常快速和巨大的。產能擴建，CDMO產能22年底相比21年三季度，化學反應釜產能計算，22年底會double，全年平均來看，是40%-50%的確定性增長。21年年初30%，三季度36%-38%，22年初，36%-38%完全可以實現，更加偏向38%，對於這個體量的公司，非常來之不易。2022年具體指引看後面公開的電話會和預算完成（有一部分輝瑞的訂單）；2023年我們信心也非常充足，管線沉澱，高速增長的預期不變，股東完全不用擔心。

Q：國內創新藥的前景和中美創新藥的脫鉤？

A：國內的創新在公司業務佔比比較低，看中國創新藥發展還是很早期的過程，政策還是在不斷鼓勵的。722覈查可能那個時候大家覺得門檻變高了，創新藥難做了，但是實際上放到今天，也是一樣的在倒逼做創新。但是國內未來還是要走向全球的。創新的難度在增加，把錢要用到真創新的藥物上。我們的DDSU也是在努力做FIC這種高難度的產品。我們過去DDSU可能做30多個，今年也是30多個，未來數量也許會下降，但是在難度上、技術上肯定會迎難而上去做。至於中美脫鉤，我們認爲不止我們需要客戶、客戶也需要我們，CXO是沒有IP的，我們只是服務商，在全球產能不足的當下，很難想象一一夜之間服務消失是可以接受的。

Q：商業化訂單數量？

A：1-3季度增加了9個，全年37個左右，1/3的合全藥業的收入來源於商業化項目。

Q：量價在CDMO的拆分?

A：沒有做過相應的拆分和披露，我們預計量還是佔大頭的。

Q：22年自由現金流無法覆蓋資本開支?

A：我們還在快速擴張期，我們的利潤、FCFF也是無法覆蓋資本開支，breakeven短期無法發生。如果真的平衡了，可能也未必是好事情。雷總的展望和總結：大家可能會覺得增長邊際和空間在縮小，但是實際上我認爲是上升的。在非常成熟的小分子市場，我們的份額和成長速度都非常快，雖然我們的市場份額低，但是實際上在早期項目上我們具有非常大的市場份額，這種向後導流的規模是持續增長的。2022我們相信可能是DDSU、ATU兩個板塊的商業化項目落地，但是這一塊市場是沒有給估值的，如果只按照PE給估值，那麼這兩個業務相當於白送，但是實際上我們在這兩個板塊已經有了非常好的模式和發展。我認爲公司的估值今年都是非常低的，這個節點，是非常推薦大家重新去看CXO和藥明康德。