來源：真探AlphaSeeker

經歷了乏善可陳的上半年後，奈飛的業績表現隨着《魷魚遊戲》在全球範圍內的爆火而大反轉，其剛剛公佈的三季度財報中，多項指標超出分析師數據：

• 2021年三季度，奈飛實現營收74.83億美元，同比增長16%，符合華爾街一致預期的74.8美元；

• 實現全球付費用戶數淨增438萬，超出奈飛預期的350萬美元、華爾街預期的380萬；

• 實現經營利潤17.55億美元，同比增長33.5%，實現淨利潤14.49萬美元，同比增長83.4%；

• 實現每股收益3.19美元，超出華爾街預期的2.56美元。

奈飛再次驗證了“內容爲王”這一真理，其在9月17日上線、以大逃殺爲主題的韓劇《魷魚遊戲》是推動其Q3業績走高的重要力量。奈飛在財報中披露，該劇已成爲奈飛有史以來播出的最大收視規模電視劇，上線四周內全球有1.42億用戶觀看。而奈飛目前的全球付費用戶數爲2.14億，也就是說奈飛遍佈全球的用戶中有約2/3都曾看過該劇，這部東亞本土劇集真正意義上地成爲了跨文化的全球爆款。

不只觀衆，投資者也願意爲高質量內容買賬。9月17日奈飛上線《魷魚遊戲》至今，約一個月時間裏，其股價漲幅達到8.4%。而將時間線再拉長一點，今年下半年以來奈飛股價漲幅已接近30%，即使是不溫不火的Q2財報也沒有澆滅投資者對奈飛的熱情。

這當然不只是因爲爆款。可以說，《魷魚遊戲》的爆火其實是意外之喜，商業模式與變現場景的拓展才是奈飛近幾月的成長主線，也是改變奈飛長期估值邏輯的主作用力。

內容依舊爲王

新增付費用戶數向來是奈飛財報中最關鍵的指標，根據最新財報數據，奈飛全球付費用戶數新增438萬後已達到2.14億，同比增長9.4%。雖然仍不及去年疫情期間20%以上的誇張用戶增速，但考慮到環境與基數的變化，奈飛能實現這一成績已超出預期。

在奈飛“收入=用戶數x會員費”這一極簡的核心商業模型下，本季度《魷魚遊戲》的爆火，再次驗證了高質量內容對“用戶 - 收入 - 內容 - 用戶”這一增長飛輪的驅動力。

即便沒有直接數據說明《魷魚遊戲》的拉新能力，但從其超記錄的觀看數據中不難推測，本季度奈飛超出預期的用戶增長主要歸功於這部韓劇。此外，《帕佩爾之家》第五季和《性教育》第三季的迴歸，也在三季度爲奈飛喚回了不少老用戶。

基於對全球用戶的強大吸引力，《魷魚遊戲》爲奈飛帶來的直接利潤非常可觀。據彭博社報道，這部劇的製作成本只有2140萬美元，相當於每集240萬美元，而奈飛內部估計《魷魚遊戲》將帶來超過40倍於成本的價值，約8.91億美元。

利潤的增長也反映在了本季度財報上，超預期的用戶增長爲奈飛帶來了74.8億元的季度營收，又得益於奈飛在費用控制上較爲穩定的表現，本季度奈飛的盈利能力較去年同期有所強化：

• 2021第三季度，奈飛實現毛利32.8億美元，同比增長27.6%，毛利率從39.9%提升至43.8%；

• 奈飛實現淨利潤14.5億美元，同比增長83.4%，淨利潤率從12.3%提升至19.4%，淨利潤的增長還得益於3億美元的利息及其他收入。

《魷魚遊戲》的意義不止於此，除了爲階段性業績增光添彩外，作爲首部拿下TV SHOWS總排名的第一位的韓劇、一部真正意義上的全球大爆款，其還代表了奈飛全球化戰略的成功推進。

奈飛的全球化戰略開啓於2016年，且早在2017年Q3，奈飛的國際付費用戶數就正式超過了美國付費用戶數。本季度，分區域來看：

• 北美地區新增用戶數7.3萬，季度平均用戶數7398.8萬；

• 歐洲、中東和非洲地區新增用戶數180.5萬，季度平均用戶數6959.8萬；

• 拉美地區新增用戶數33萬，季度平均用戶數3882.3萬；

• 亞太地區新增用戶數217.6萬，季度平均用戶數2896.3萬。

上述數據透露出兩點主要信息，首先是北美地區的增長幾乎見頂，奈飛的用戶比重與收入比重都在不斷偏向海外市場；其次是亞太成爲本季度用戶數增長最多的市場，這與亞太本土劇《魷魚遊戲》的上線不無關係。

由此也能看出，在北美滲透率基本到頂之後，走向全球化是奈飛不得不邁出的一步，而全球化過程中，本土化內容又是幫助奈飛紮穩腳跟的必備武器。根據奈飛財報，其目前在約45個國家生產本土化電視劇及電影。

但這絕對是又費錢又費時的“累活”。每開發一個新市場，先是在運營方面，奈飛需要解決當地可能存在的帶寬和網絡問題，確定適宜當地的訂閱費與網站功能，和本地移動運營商、電視品牌合作等等。其次在內容層面，除了大批量購買版權內容、快速增加本地內容來冷啓動外，本土原創劇的開發是撬動當地市場的必要環節。

這過程中，奈飛面對的是數個用戶內容喜好迥異的市場，以外來者的身份探索不同市場的影視產業生態，投入巨大的人力、財力、時間，與本土內容團隊競爭——而這些市場的付費能力還不如北美市場。

正如上圖中所呈現的那樣，目前貢獻了奈飛用戶增長的兩個主要市場拉美及亞非，卻是付費能力最弱的市場。又苦又累還不賺錢，這是奈飛的全球化戰略常被詬病的原因，奈飛的會員模式也連帶着遭受質疑，天花板幾乎肉眼可見。

奈飛需要感謝《魷魚遊戲》的成功，不僅是因爲其帶來的可量化收益，更因爲這樣一個標杆性的作品，驗證了奈飛生產本土原創內容、將其推向國際，並從中賺取收益的能力。

其實除《魷魚遊戲》外，奈飛還陸續貢獻了韓劇《王國》、日劇《全裸導演》、臺劇《誰是被害者》等優秀的本地化劇集。這都說明瞭，經歷了幾年試錯後，奈飛可以逐步摸清楚當地的內容消費偏好、風格以及合作流程，然後用更具優勢的好萊塢製作標準、更高級別的資金投入來提升內容品質，最終產出和本地內容拉開差距的作品。

簡單來說，奈飛用實力打臉了那些批評者——全球化這筆錢確實難賺了一點，但我依然有能力賺。

內容的全新未來

《魷魚遊戲》爆火之後，奈飛還順勢在旗下電商平臺推出了同款服飾產品，每件T恤售價從34.95美元到49.95美元不等。此外，10月11日，奈飛宣佈將與沃爾瑪合作，在沃爾瑪網站上創建一個數字店面，銷售與《魷魚遊戲》和《怪奇物語》等熱門劇集相關商品。

這背後是奈飛從今年開始打起的新算盤。

本季度奈飛的劇集熱度、付費用戶數漲幅，已經說明瞭奈飛在產出高質量內容這方面毋庸置疑的實力。但即便奈飛在拉新上已經下盡了苦功，但每個市場的用戶增長總有瓶頸，奈飛的用戶增速逐年下降是不爭的事實。

因此，奈飛將着眼點放在了傳統會員模式之外，探究如何圍繞優質內容挖掘更多的商業價值。

奈飛找到的解法之一正是電商。6月10日，奈飛推出了它的第一個自營在線零售店Netflix.shop，並上線了一系列奈飛旗下劇集的周邊產品，並且從此次奈飛與沃爾瑪的合作來看，奈飛在電商業務上的態度較爲開放，想要結合渠道商的力量，充分挖掘出IP衍生品的變現價值。

手握《怪奇物語》《羅賓 》《紙牌屋》等大量的經典IP卻未加利用，這幾乎可以說得上是過去奈飛的一大損失。電商業務開啓後，雖然現階段其IP產業鏈不足以支撐奈飛講出Disney的故事，但劇迷們應該不吝於消費一些輕型、有內容、低單價的商品，支持奈飛探索IP變現的路徑。

想圍繞內容挖掘更多變現場景，奈飛找到的解法之二是遊戲。

今年下半年，奈飛遊戲業務進展迅速：

• Facebook負責Oculus內容生態的AR/VR內容副總裁Mike Verdu已加盟奈飛，擔任奈飛遊戲部門的副總裁；

• 7月初，奈飛還宣佈與電視製作人Shonda Rhimes（《實習醫生格蕾》、《逍遙法外》製作人）達成新協議，合作包括獨家制作和分發潛在遊戲與VR內容的機會；

• 最新消息是，奈飛在9月28日宣佈正式收購了遊戲開發商Night School Studio。

Night School Studio並不是一家明星遊戲工作室，其最成功的作品是一款名爲《奧森弗裏》 的解密驚悚遊戲，遊戲風格更強調敘事、交互。這正好與奈飛此前透露出的方向不謀而合——做與影視內容聯繫更緊密的互動敘事類遊戲。

此前，奈飛已經有過類似的嘗試，2018年推出了互動電影《黑鏡：潘達斯奈基》，觀衆會根據自己的選擇而走向五個不同的劇情路線。即使《黑鏡：潘達斯奈基》口碑不佳，被詬病形式大於內容，但這一作品勾勒出了電影的未來可能。奈飛COO兼首席產品官格雷戈裏·彼得斯表示過，奈飛“將繼續投資與《黑鏡：潘達斯奈基》類似的互動情節”，並強調遊戲會是加深粉絲體驗的重要形態。

此次財報中，奈飛也提及了對遊戲業務的規劃，稱將會更純粹地聚焦於內容享受而不是變現，因此遊戲業務會被納入每個月的會員訂閱價格內，不會出現廣告及遊戲內付費。此外在Q2財報電話會上，格雷戈裏·彼得斯還提到“Netflix將根據其原創電視節目和電影來製作遊戲，也將對外授權”。

能看出，奈飛非常強調遊戲與影視內容的一致性，目的是爲強化會員的內容體驗。易凱資本王冉在討論元宇宙時提到，他認爲元宇宙會推動全球內容產業更快地向遊戲產業靠攏，未來的內容公司—無論影視、音樂還是線下娛樂—都必須同時是一家遊戲公司。

奈飛對未來的規劃，確實有一些消解影視與遊戲邊界的意味。當然，討論這一點還太過遙遠，至少在當下，遊戲意味着奈飛內容價值的進一步延伸。

雖然奈飛稱訂閱用戶不用爲遊戲單獨付費，但遊戲業務的推進，必然能夠吸引更多圈層的新用戶、擡高訂閱費的天花板，從而爲奈飛打開更多變現空間。摩根士丹利分析師Benjamin Swinburne曾指出，考慮到視頻遊戲的潛力，Netflix將抓住下一個2000億美金的全球消費市場機會。

下季度內容強勁，但利潤將驟降

財報中，奈飛將下個季度成爲“內容供給最強的Q4”。但內容行業的痛點正在於此，大規模、高質量的內容供給意味着龐大的成本，而成本的增加與利潤的增加在短期內往往還不成正比，因此下季度奈飛的盈利表現或許不會太好看。

內容上，《魷魚遊戲》上線奈飛的日期是9月17日，也就是說其價值並未在Q3完全釋放，《魷魚遊戲》所帶來的正向作用還將在下季度財報中繼續體現。此外，更多的熱門劇集也已陸續上線，流媒體分析平臺FlixPatrol表示，截至週一，奈飛播放的新劇《我的名字》(My Name)在該平臺最受歡迎的電視劇排行榜上上升到了第四位，美劇《你》(You)和《女僕》(Maid)分列二三位。

Evercore ISI分析師馬克·馬哈尼(Mark Mahaney)在研報中寫道：“奈飛在內容製作方面的實力，加上來自第四季度最受歡迎的四部劇集的回報，再加上《魷魚遊戲》的大熱，有望推動第四季度用戶增長800萬至900萬。”財報中，奈飛自己給出的業績指引爲，Q4用戶數將增長850萬。

但是，盈利方面奈飛給出的預期極低，其預計Q4經營利潤僅爲5億美元，經營利潤率爲6.5%，淨利潤爲3.65億美元，每股收益僅0.8美元。對於2020全年，奈飛仍預計能實現略高於20%的經營利潤率。

在每一次被質疑增長陷入瓶頸後，奈飛總是能帶來驚喜。從美國本土走向全球化，從會員模式向電商、遊戲探索，奈飛向全球玩家貢獻了一個流媒體擴張範本。在國內視頻平臺取消超前點映、依舊掙扎於虧損泥潭的當下，奈飛的故事雖無法複製，但其內容爲王的增長邏輯、對不同商業模式的積極探索、以及對內容未來形態的想象，值得被反覆拆解與消化。

“優愛騰”們也無需過於焦慮與悲觀，正如奈飛那句廣爲流傳的廣告語所說的那樣：“DON'T GIVE UP ON YOUR DREAMS.WE STARTED WITH DVDS.（不要放棄你的夢想，我們一開始只是租賃DVD的。）”