來源：財華社
最近一個季度，受監管影響，全球中概股和中資股出現了非常大的變化。
最受影響的要數國內的課外教育行業，“雙減”下，專注K12的教育股全線潰退。此外，在數據保護、反壟斷等多項監管的壓力下，科技股也遭受重創。另一方面，美國資本市場對待中概股的不確定性加快了中概股迴歸的步伐。
監管收緊、市場變化、行業洗牌的速度顯著加快。
從上一季變動生效之日2021年6月7日（星期一），至2021年8月20日最新一季檢討結果公佈，反映港股表現的恆生指數累計下跌14.07%，收報24,849.72點；反映科技股表現的恆生科技指數累計下跌27.18%，收報5,895.06點。
在這樣的環境下，恆生指數公司的最新一季檢討結果尤其值得關注。
恆生指數與恆生科技指數的新變化
恆生指數公司於2021年8月20日公佈的季度檢討結果顯示，恆生指數成分股數目將由58只增加至60只，加入從事玻璃生產的信義玻璃(00868.HK)、運動品牌李寧(02331.HK)和內銀股招商銀行(03968.HK)，同時剔除內銀股交通銀行(03328.HK)。
在公佈此結果後，即將加入的股份大漲，而遭剔除的交行股價下跌，見下表。
恆生科技指數則剔除受“雙減”重創下挫逾85%的新東方在線(01797.HK)，而加入於今年4月19日回港第二上市的攜程集團(09961.HK)。
指數的編制準則
恆生指數和恆生科技指數採用流通市值加權方法進行編制。也就是說，每一隻成分股在指數中的佔比，是根據其流通市值佔所有入選成分股流通總市值的比重計算。
流通市值指的是12個月平均市值乘以於數據截止日計算的流通係數。
流通係數扣除用於戰略性長期持有股份以及並不能在市場上進行流通的股份。
也就是說，流通市值越高的股份，它在指數中的權重就越高。不過需要注意的是，恆生指數與恆生科技指數均設有8%的比重上限——亦即每一成分股的比重不得超過8%！
每一隻成分股每個交易日的流通市值會隨其股價變動，對指數的權重影響也各有不同，一個季度後，每一隻股票的權重必然偏離其上一次再平衡（rebalance）的比重，這就是指數每個季度需要檢討的一個原因——將偏離的權重調整到符合指數編制的要求——當然更重要的原因是要跟上市場的風格轉換。
舉例來說，若所有成分股下挫50%以上，而騰訊和阿裏巴巴等的股價下跌10%，它們期末的市值佔比自然高於期初，因爲它們的下跌幅度低於其他成分股。但由於恆生指數和恆生科技指數的單一股票權重不得超過8%，就需要將它們的權重調整到8%上限。
根據Wind的8月20日收市價計算，筆者計得騰訊和阿裏巴巴的流通市值在恆生指數所有成分股總流通市值佔比分別爲17.21%和14.43%（並不計及8%上限對於指數整體市值的影響，恆生指數公司提供的數據應含8%上限的影響），明顯高於8%。
所以，騰訊(00700.HK)、阿裏巴巴(09988.HK)和友邦保險(01299.HK)的變動，主要因爲指數編制對於市值上限進行調整的緣故。
從下圖可見，恆生指數的五大權重股在最新一季全線下跌，其中跌幅最大的爲美團(03690.HK)和騰訊，金融股友邦保險和匯豐(00005.HK)跌幅相對較小，可能與友邦保險新業務保持強勁增長，以及匯豐估值偏低有關，目前匯豐的市淨率只有0.64倍，低於招商銀行的1.95倍。
換言之，看指數調整，最重要的是看加入和剔除的股份，反映市場的偏好變化和預期，能從中一窺市場的未來走向，比較有參考意義。
消費業加碼
這次恆生指數成分股的變化，用招商銀行取代交通銀行作爲股份制內地銀行的代表，或因前者的交投更爲活躍，且在行業中更具代表性；並在上一個季度加入從事太陽能玻璃經營的信義光能（00968.HK）後，再加入信義系的信義玻璃，反映目前汽車玻璃板塊大熱的風格轉換。
此外，值得注意的是這次的恆指調整加入了運動品牌李寧這一消費類股份，反映疫情後中國經濟反彈，對消費品的需求增長。
從下圖可見，變動比較顯著的行業類別包括內銀股、香港本地/國際金融服務股（分類爲“其他金融股”）、資訊科技（TMT類）以及消費類。
前文提到，香港本地/國際金融服務股和資訊科技類別的權重變化，更多是權重上限的調整，尤其重磅股友邦保險、騰訊和阿裏巴巴，實際意義上的變化其實不大。
內銀股的變化，則主要因爲招商銀行取代了交通銀行，前者的流通市值權重爲2.02%，遠高於後者離開前的流通市值權重0.33%。
李寧的加入，無疑確切地爲消費類股份的比重加碼。
筆者將小米(01810.HK)、體育品牌李寧和安踏(02020.HK)、服裝巨頭申洲國際(02313.HK)、乳製品供應商蒙牛乳業(02319.HK)、近日陷入管理層亂局的豬肉巨頭(00288.HK)、啤酒商百威亞太(01876.HK)、火鍋連鎖店海底撈(06862.HK)列爲消費類股份，因這些股份直接反應終端消費者的需求。
這些消費類股份的權重從變動前的8.3%，提高至9.49%，或反映市場目前對於消費類股份的偏愛。
恆生科技指數：迴歸中概股上線
5月份的檢討，恆生科技指數加入了三月份回港第二上市的汽車之家(02518.HK)和嗶哩嗶哩(09626.HK)，這次加入的是四月份回港上市的攜程。
在第二季之後，又有兩家被定性爲科技類型的中概股迴歸，包括小鵬汽車(09868.HK)（7月7日在港交所上市）和理想(02015.HK)（8月12日上市）。
Wind的數據顯示，小鵬的總市值爲2582億港元，流通市值爲146.5億港元；理想的總市值爲2283.7港元，港股流通市值現爲1887.7億港元，已高於嗶哩嗶哩的流通市值1573.9億港元，它們何時被納入科技指數或成爲投資者的期盼。
不過值得注意的是，恆生科技指數的回撤幅度遠超恆生指數，顯示資本對監管的恐懼。從小鵬和理想上市以來股價均已跌破招股價可見，對於熱門概念股的追捧有所回落。
展望未來，監管仍將繼續出臺，最近通過的《個人信息保護法》將於2021年11月1日起實施，涉及到平臺收集、使用、處理個人信息的要求和限制，對過度收集個人信息、“大數據”應用不當等作出針對性規範，這或影響到重要互聯網平臺的運營方式和優勢，潛在的負面影響尚有待反映，所以科技股在中短期內的表現很可能繼續受壓。
