火鍋界“一哥”海底撈昨晚發佈財報後，今日股價應聲下跌。

截至發稿，海底撈跌至0.5%，現報54港元/股，創去年12月以來新低。成交額6.5億港元，最新總市值2862億港元。自2月中旬漲至高點85港元后，海底撈股價便陰跌不止，至今跌幅累計超過35%。

1 營收增長，淨利暴跌

具體來看海底撈這份財報。2020年，海底撈營收為286億元，比2019年增長7.8%；全年淨利潤3億元，同比2019年下降86.8%。

 數據來源：公司公吿

分業務來看，海底撈2020年的餐廳收入為274.34億元，佔總收入的比重為95.9%，同比去年增長7.2%；外賣業務雖然增幅較大，達到60%，但佔比較低，全年收入7.2億元，營收佔比從去年的1.7%增長至2.5%。

由此而言，海底撈的全年營收增長，主要是由餐廳業務擴張驅動。

截至2020年年底，海底撈餐廳數為1298家，相比上年同期的768家增加了530家。其中1205家位於中國大陸，93家位於中國大陸以外14個國家和地區。

從2016年開始，海底撈門店擴張加速。與此同時， 其全年業績增長也駛入快車道。2018年和2019年，海底撈年度營收增速都接近60%。2020年，海底撈新開業544家門店，繼續刷新近年來新高。

數據來源：公司公吿

分地區來看，海底撈在一線城市有255家餐廳，去年收入59.3億元，平均一家店貢獻營收2325萬元；二線城市有499家，營收為112.7億元，佔比40.9%，平均一家店貢獻營收2258萬元；三線以下城市451家，總收入81.43億元，平均一家餐廳貢獻營收約1805萬元。

總結而言，海底撈在二線城市佈局最多，在盈利能力方面，一二線城市差別不大。

至於全年淨利潤虧損，則主要是由於受疫情影響。2020年上半年，海底撈淨虧損9.65億元。也就是説，海底撈全年的盈利，主要是靠下半年掙回來的。

2020年由於疫情爆發，導致在一段時間內全國線下餐廳關閉及客流下降。國家統計局數據顯示，2020年全國餐飲收入同比下降了16.6%。

這也是海底撈去年上半年業績虧損的主要原因，2020年，海底撈的平均翻枱率從2019年的4.8次/天降為3.5次/天。

去年1月26日，海底撈宣佈暫停中國內地所有門店，直到3月12日起，才恢復首批85家門店的線下營業。下半年隨着疫情逐步得到控制，餐飲業經營回暖，海底撈隨之加快開店速度，因此下半年業績扭虧為盈。

但是，雖然海底撈近年來加速擴張，但淨利潤率卻逐年下跌。2016年，海底撈銷售淨利率為12.5%，2019年降至8.8%，到了2020年，則已經低至1%。

 數據來源：IFinD

2 成本壓力大

海底撈總體業績不及市場預期，還有成本方面的因素。

前幾天，海底撈將自助小料裏的牛肉粒換成外觀相似的“味伴侶”登上熱搜，引起網友熱議。從財報來看，海底撈的這一做法其實有跡可循。

2020年，海底撈的原材料及易耗品成本同比上漲9%，至122.61億元；員工成本同比增長21%，至96.76億元。

成本上升的原因，主要是由於業務擴張及抗疫所用的消殺類物料耗用增加。但同時也反映了海底撈在加速擴張的同時，在管理方面存在一定短板。

為了應對成本上升，除更換自助小料外，海底撈還曾在2020年4月將部分菜品價格上調6%，但在引起輿論熱議後致歉，並將價格調回原水平。

然而，2020年，顧客在海底撈的人均消費價格還是從105.2元漲到了110.1元。

同樣存在類似問題的還有頤海國際。

和海底撈一樣，昨晚發佈業績後，頤海國際今日同樣大跌10.6%，股價現報88.6港元，成交額25.65億港元，最新總市值927.55億港元。

數據顯示，頤海國際2020年實現營收53.6億元，同比增長25.2%。全年淨利潤實現9.8億元，較2019年同期增長23.6%。

從數據上來看，頤海國際去年表現還算差強人意，但問題在於，該公司上半年與下半年之間的業績表現存在明顯的割裂。

上半年，頤海國際的營收增速為33.9%，下半年降至19.6%；歸母淨利潤增速也從上半年的47.8%暴跌至下半年的8.2%。而下半年業績明顯放緩的原因，一方面是受關聯方拖累、另一方面則是下半年銷售費用率大幅上升。

頤海國際為海底撈持續供應火鍋底料等產品，是後者的主要供應商之一。2020年，頤海國際向關聯方（主要指海底撈集團以及蜀海供應鏈集團）銷售收入為14.24億元，同比降低14.4%。

數據顯示，上半年，頤海國際的銷售費用為2.1億元，下半年則暴漲至3.5億元；另外，2016年，該公司的銷售費用為1.3億元，2020年已增至5.6億元。

 數據來源：IFinD

與之相似，海底撈的銷售成本也從2016年的31.8億元增至2020年的122.6億元，4年之間幾乎增長了4倍，遠高於營收增長速度。

餐飲行業屬於勞動密集型行業，人工及房租成本高，在翻枱率下降的情況下，呈上升趨勢的成本進一步擠壓利潤。在這種情況下，靠“無限開店”實現營收增長的模式，反而會成為一種負擔。

3 結語

自2020年3月觸及27港元的低點以來，海底撈股價一路上漲，到今年2月17日達到近86港元高點，累計漲幅近200%，市值達到4547億元。之後便一路走低，截至今日，市值蒸發超過1700億元。

海底撈的股價走勢，反映了去年機構抱團炒作龍頭股，及今年以來港交所上調印花税，市場對貨幣政策收緊有所預期，導致南下抱團資金瓦解的趨勢。

並且，去年主力資金的抱團已經將海底撈的估值炒上了天，即使其股價跌了一個多月，估值仍維持在較高的位置。

 數據來源：IFinD

今年以來，奈雪、喜茶、嘀嗒出行等眾多明星公司將登陸港股，嗶哩嗶哩、百度等中概股迴歸潮仍將持續。資金是否還會繼續抱團估值超高的海底撈，不好説。一旦高估值邏輯遭到破壞，意味着這場擊鼓傳花的遊戲即將走到尾聲。

更何況，海底撈還面臨着九毛九、百勝餐飲、呷哺呷哺等老對手，和大龍燚、巴奴等後起之秀的圍攻。如今的海底撈，也許並不能説是一個好的投資標的。