火锅界“一哥”海底捞昨晚发布财报后，今日股价应声下跌。

截至发稿，海底捞跌至0.5%，现报54港元/股，创去年12月以来新低。成交额6.5亿港元，最新总市值2862亿港元。自2月中旬涨至高点85港元后，海底捞股价便阴跌不止，至今跌幅累计超过35%。

1 营收增长，净利暴跌

具体来看海底捞这份财报。2020年，海底捞营收为286亿元，比2019年增长7.8%；全年净利润3亿元，同比2019年下降86.8%。

 数据来源：公司公告

分业务来看，海底捞2020年的餐厅收入为274.34亿元，占总收入的比重为95.9%，同比去年增长7.2%；外卖业务虽然增幅较大，达到60%，但占比较低，全年收入7.2亿元，营收占比从去年的1.7%增长至2.5%。

由此而言，海底捞的全年营收增长，主要是由餐厅业务扩张驱动。

截至2020年年底，海底捞餐厅数为1298家，相比上年同期的768家增加了530家。其中1205家位于中国大陆，93家位于中国大陆以外14个国家和地区。

从2016年开始，海底捞门店扩张加速。与此同时， 其全年业绩增长也驶入快车道。2018年和2019年，海底捞年度营收增速都接近60%。2020年，海底捞新开业544家门店，继续刷新近年来新高。

数据来源：公司公告

分地区来看，海底捞在一线城市有255家餐厅，去年收入59.3亿元，平均一家店贡献营收2325万元；二线城市有499家，营收为112.7亿元，占比40.9%，平均一家店贡献营收2258万元；三线以下城市451家，总收入81.43亿元，平均一家餐厅贡献营收约1805万元。

总结而言，海底捞在二线城市布局最多，在盈利能力方面，一二线城市差别不大。

至于全年净利润亏损，则主要是由于受疫情影响。2020年上半年，海底捞净亏损9.65亿元。也就是说，海底捞全年的盈利，主要是靠下半年挣回来的。

2020年由于疫情爆发，导致在一段时间内全国线下餐厅关闭及客流下降。国家统计局数据显示，2020年全国餐饮收入同比下降了16.6%。

这也是海底捞去年上半年业绩亏损的主要原因，2020年，海底捞的平均翻台率从2019年的4.8次/天降为3.5次/天。

去年1月26日，海底捞宣布暂停中国内地所有门店，直到3月12日起，才恢复首批85家门店的线下营业。下半年随着疫情逐步得到控制，餐饮业经营回暖，海底捞随之加快开店速度，因此下半年业绩扭亏为盈。

但是，虽然海底捞近年来加速扩张，但净利润率却逐年下跌。2016年，海底捞销售净利率为12.5%，2019年降至8.8%，到了2020年，则已经低至1%。

2 成本压力大

海底捞总体业绩不及市场预期，还有成本方面的因素。

前几天，海底捞将自助小料里的牛肉粒换成外观相似的“味伴侣”登上热搜，引起网友热议。从财报来看，海底捞的这一做法其实有迹可循。

2020年，海底捞的原材料及易耗品成本同比上涨9%，至122.61亿元；员工成本同比增长21%，至96.76亿元。

成本上升的原因，主要是由于业务扩张及抗疫所用的消杀类物料耗用增加。但同时也反映了海底捞在加速扩张的同时，在管理方面存在一定短板。

为了应对成本上升，除更换自助小料外，海底捞还曾在2020年4月将部分菜品价格上调6%，但在引起舆论热议后致歉，并将价格调回原水平。

然而，2020年，顾客在海底捞的人均消费价格还是从105.2元涨到了110.1元。

同样存在类似问题的还有颐海国际。

和海底捞一样，昨晚发布业绩后，颐海国际今日同样大跌10.6%，股价现报88.6港元，成交额25.65亿港元，最新总市值927.55亿港元。

数据显示，颐海国际2020年实现营收53.6亿元，同比增长25.2%。全年净利润实现9.8亿元，较2019年同期增长23.6%。

从数据上来看，颐海国际去年表现还算差强人意，但问题在于，该公司上半年与下半年之间的业绩表现存在明显的割裂。

上半年，颐海国际的营收增速为33.9%，下半年降至19.6%；归母净利润增速也从上半年的47.8%暴跌至下半年的8.2%。而下半年业绩明显放缓的原因，一方面是受关联方拖累、另一方面则是下半年销售费用率大幅上升。

颐海国际为海底捞持续供应火锅底料等产品，是后者的主要供应商之一。2020年，颐海国际向关联方（主要指海底捞集团以及蜀海供应链集团）销售收入为14.24亿元，同比降低14.4%。

数据显示，上半年，颐海国际的销售费用为2.1亿元，下半年则暴涨至3.5亿元；另外，2016年，该公司的销售费用为1.3亿元，2020年已增至5.6亿元。

与之相似，海底捞的销售成本也从2016年的31.8亿元增至2020年的122.6亿元，4年之间几乎增长了4倍，远高于营收增长速度。

餐饮行业属于劳动密集型行业，人工及房租成本高，在翻台率下降的情况下，呈上升趋势的成本进一步挤压利润。在这种情况下，靠“无限开店”实现营收增长的模式，反而会成为一种负担。

3 结语

自2020年3月触及27港元的低点以来，海底捞股价一路上涨，到今年2月17日达到近86港元高点，累计涨幅近200%，市值达到4547亿元。之后便一路走低，截至今日，市值蒸发超过1700亿元。

海底捞的股价走势，反映了去年机构抱团炒作龙头股，及今年以来港交所上调印花税，市场对货币政策收紧有所预期，导致南下抱团资金瓦解的趋势。

并且，去年主力资金的抱团已经将海底捞的估值炒上了天，即使其股价跌了一个多月，估值仍维持在较高的位置。

今年以来，奈雪、喜茶、嘀嗒出行等众多明星公司将登陆港股，哔哩哔哩、百度等中概股回归潮仍将持续。资金是否还会继续抱团估值超高的海底捞，不好说。一旦高估值逻辑遭到破坏，意味着这场击鼓传花的游戏即将走到尾声。

更何况，海底捞还面临着九毛九、百胜餐饮、呷哺呷哺等老对手，和大龙燚、巴奴等后起之秀的围攻。如今的海底捞，也许并不能说是一个好的投资标的。