“流水不爭先，爭的是滔滔不絕”，用這句話來形容京東可謂非常地貼切。作為國內三大電商平台之一，京東雖不是最大的那個，卻擁有自己的獨到之處。近幾年京東保持高質量發展，自2019年至今公司的股價已不知不覺漲了三倍，而自港股二次上市至今，其股價也上漲超過了三成，總市值在千億美金之上。

3月11日，京東集團發佈了公司2020年第四季度及全年的業績，整份成績單可用“驚豔”一詞概括，不管是公司業務數據還是財務數據，均取得了強勁的增長。那麼，公司加速增長背後有何祕訣？公司發佈亮眼的財報後，股價為何反而出現一定程度的回調？其中是否藴藏機會？公司長期增長潛力又如何？

（京東股價走勢圖）

一、京東核心財務數據盡顯成長性，用户數加速增長

京東最新發布的財報亮點頻現，第四季度公司營業收入和淨利潤等核心業績數據再創新高，收入結構持續優化，且得益於公司持續發力下沉市場，全年活躍買家數淨增破億，第四季度淨增數更是創下單季度新高。

1、營收超預期：全年營收7458億，Q4營收同比增長31%

財報顯示，2020年第四季度京東的淨營收為2243億元，上年同期為1707億元，同比增長31.43%，市場預估2195.2億元，營業收入超出市場預期。其中，服務收入達321億元，同比增加53.2%，佔總收入的比重由上季的13.10%進一步提高至14.32%。

（京東單季度營業收入）

考慮到2021年各地提倡就地過年等政策、京喜的持續下次以及電商滲透率的持續增長，預計京東今年首季收入仍會取得強勁的增長，因此短期來看，京東下份財報具有較高的確定性。

京東集團仍處於高速增長的通道中，2015-2020年公司營業收入的年複合增長率達到33%。就2020年而言，京東全年營收7458億元，同比增加29.3%，其中2020年京東的服務收入為939億元，同比增加42%。公司全年營收超出市場預期，市場預期為7406億元。

可以看到，公司服務收入的增速要高於整體收入增速。自2017年京東集團提出全面向技術轉型之後，公司已經投入600億元用於技術研發。在技術上的耕耘使得公司來自於服務收入的比例持續提升，服務收入擁有更高的毛利率，佔比的提升將帶動京東整體收入結構的持續改善。

（京東2015-2020年營業收入）

2、淨利潤暴增：全年淨利潤494億元，Q4淨利潤暴增超200億

財報顯示，京東2020年第四季度歸屬於普通股股東的淨利潤為243億元人民幣，2019年同期僅為36億元人民幣，增長近6倍。而淨利潤爆增的主要因為是京東健康上市之後，京東集團的股權投資收益大幅增加。

（京東單季度淨利潤）

全年來看，2020年京東的淨利潤為494.05億元，去年為121.84億元，增長逾3倍。市場預期為251.46億元，全年淨利潤超出市場預期。此外，京東2020年全年的經營活動現金流從2019年的248億元增至425億元，自由現金流從2019年的195億元增至349億元。

（京東自由現金流）

但由於京東仍在加碼新業務的佈局，部分投資者擔憂新業務的開拓會拖累公司的利潤表現。此方面的困擾被解讀為京東雖然交出了亮點頗多的財報，但近幾日股價仍然面臨壓力的原因。

在筆者看來，京東近期股價更多的是受大盤的拖累以及整體市場風格略有轉變的影響。由於美債收益率上升，投資者風險偏好下降，成長股、科技股的市場表現均受到壓制，包括騰訊、美團、拼多多等一眾互聯網公司的股價均出現調整，但整體牛市行情仍未改變。

另外，利潤方面，由於現在下沉市場還存在成長紅利，京東目前仍處於擴張用户規模、提升用户購買心智的階段，需要持續的基礎設施投資及營銷支出，所以盈利性暫時還不是跟蹤京東發展態勢的最關鍵指標，投資者應該多關注京東在活躍買家數和營收規模上所展現出的成長性。

3、近5億買家“剁手”：發力下沉市場，活躍買家數淨增1.1億

財報顯示，截至2020年12月31日，京東過去12個月的活躍買家數達到4.72億，同比增長30.4%，全年淨增長了近1.1億活躍買家，其中80%的新增長用户來自下沉新興市場。

值得注意的是，京東於2020年第四季度淨增了3000萬活躍買家，較第三季度有所加快，創造了上市來最高增幅，反映出京東的電商平台模式持續獲得用户的認可和選擇，尤其是公司這些年在下沉市場的佈局進入收穫期，取得顯著的成效。

除此之外，京東還發揮着就業穩定器的作用。財報顯示，截至2020年12月31日，京東體系上市公司及非上市公司員工數達36萬人，一年新增員工10萬人，同事間間接帶動超1800萬人就業。

總體而言，京東的這份財報凸顯了一個詞，那就是“成長性”。收入和利潤方面的突破，尤其是活躍買家數上的出色表現，反映出京東集團仍處於快速增長的階段。通常而言，活躍買家數這個指標可以視為公司業績的先行指標，隨着在京東平台上“買買買”的用户越來越多，公司GMV和收入增長的基礎也就越來越紮實，因此公司業績續創新高可期。

二、供應鏈優勢持續鞏固，京東生態日益完善，搶灘下一個十年

對於公司最新發布的財報，京東集團董事會主席兼首席執行官劉強東先生表示：“本季度，京東持續推進以供應鏈為基礎的技術與服務戰略，不斷豐富公司收入的多樣性。公司強勁的發展勢頭在進入2021年以來得以延續，同時，京東也將積極響應市場發展和需求的變化，並持續投資於創新、高增長潛力的業務，以助力公司長期可持續地增長。”

京東在供應鏈上具有前瞻性、先見性的佈局之道已被廣為流傳。通過自建倉庫、打造極致供應鏈，京東得以提供比同行更優質的產品和服務，這也成為公司高高築起的護城河。京東持續推進向以供應鏈為技術的技術和服務公司轉型。

2020年，京東繼續保持在物流基礎設施上的領先能力。財報顯示，截至2020年12月31日，京東物流運營超過900個倉庫，包含京東物流管理的雲倉面積在內，倉儲總面積約2100萬平方米；2021年2月，京東物流已通過其聯席保薦人，向香港聯交所提交上市申請表格。

京東強大的物流基礎設施和先進的智能供應鏈系統使得物流優勢持續釋放。據瞭解，京東零售目前管理着超過數萬個自營SKU，但在京東物流的助力下，其庫存週轉天數進一步降至33.3天，運營效率繼續保持全球領先的水平；在去年的京東11.11期間，京東零售以智能供應鏈能力幫助3.3萬個品牌、超過500萬種商品進行智能預測、自動調撥和智能履約。

除了自建倉庫、物流之外，京東集團在也通過戰略投資及戰略合作的方式進一步鞏固公司的供應鏈優勢，打造差異化競爭優勢，例如公司戰略投資了興盛優選，聯手社區團購老牌選手共享京東的優質供應鏈，公司也入股了中國地利集團，充分發揮地利集團充沛的農產品供應優勢，保障生鮮的供應。

根據京東集團的規劃，公司正在面向未來十年打造新一代基礎設施“京東數智化社會供應鏈”，將和合作夥伴攜手推動社會物流成本佔比降至10%以內。根據公司財報顯示，2020年全年京東集團物流及其他服務收入超過404億，同比增長72%，來自於物流及其他服務收入的佔比攀升至43.1%。未來，隨着物流服務不斷開放，京東物流有望吸引更多的第三方商家及外部商家，保持較高的收入增速。

電商業務方面，電商賽道水大魚大，隨着電商滲透率的進一步提升，相關業務還有很大的發展機遇。根據公司管理層於電話會中所透露，2015年加入平台的新用户2020年的ARPU值為2015年的5倍多，尤其京東PLUS會員購物頻次和ARPU更是顯著高於普通用户。可見，京東用户規模擴張的同時，單用户價值也在大幅提升。

展望未來，下沉市場、社區團購等都是京東集團未來的增長驅動力。2020年12月，公司將京喜拼拼、京喜快遞、京喜通等多個下沉市場相關事業部整合為京喜事業羣，繼續深耕下沉市場。數據顯示，2020 年10 月，社交電商平台京喜MAU已達1.52 億，用户數增長迅猛。

通過京喜和興盛優選，京東搶先佈局社區團購這個具有前景的賽道，用高頻消費帶動低頻消費，提升用户的消費頻次及消費金額。藉助下沉市場的龐大用户和社區團購的高頻訂單，京東的生態將日益完善，有望在電商的“下一個十年”中實現領跑，實現長期可持續增長。

三、結語

憑藉獨一無二的供應鏈優勢，京東集團構築了深厚的競爭壁壘。公司不到20倍的PE估值放在互聯網平台中實屬少見，作為電商三巨頭、互聯網實力玩家，京東也成為很多知名投資機構的必配投資標的，長期價值得到各投行的看好。

（京東集團港股投資評級，來源：Wind）

舉例來説，公司財報發佈後，野村證券給予京東集團“買入”評級，目標價424港元。該行指出，京東集團去年收入及盈利均高於市場預期。今年是電商行業的投資年，低端市場的雜貨業務將成為主要戰場，公司已成為巨頭可進入此競爭領域，預期今年收入可望強勁增長27%，按2021-23年度營運盈利複合年增長率30%，以及2021年度市盈率31倍計算，公司零售估值達1000億美元。

交銀國際維持京東集團“買入”評級，該行看好京東集團強大的供應鏈和技術能力，認為春節期間的“就地過年”政策帶來GMV的強勁增長，預計公司今年首季自營收入同比增28%。另外，傑富瑞認為，京東現有營運已產生規模效應，供應鏈能力在競爭下表現突出，看好公司前景。該行給予京東“買入”評級，對美國預託證券目標價110美元，港股目標價426港元。

（京東美股投資評級，來源：Wind）