作者 | 借東風

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河南山西陝西三省交界處，有一個古渡口，名叫風陵渡。

從黃土高原奔騰南下的黃河，在這裏轉了一個急彎。過了風陵渡，再衝破三門峽，浩浩黃水便可以汪洋恣肆地馳騁在中原大地，氣吞萬里，奔流入海。

在中國，文人史家喜用“風陵渡”來比喻重大轉折；小到一個人，一間公司，大到一個國家，一個王朝，莫不如是。

今年12月以來，港股市場小米集團（1810.HK）的股價持續上漲，從最低23.4港元上漲到35.25港元，連續創上市以來新高。

看K線，這是再平靜不過的一波上漲；然而對於我而言，這幾日的行情，當屬於無聲處聽驚雷。小米的歷史之舟，已經緩緩駛過風陵渡口；未來將是河出伏流，一瀉汪洋。

為什麼這樣講？

1

駛過“風陵渡”

讓我們把鏡頭拉到小米上市前：

早在2018年初曾經有雷軍“定調”小米的估值為2000億美元的消息傳出。後來當年4月港交所落實“新政”，開放同股不同權的企業赴港上市，於是小米獲得了掛牌港交所的機會。

但是那一年美聯儲加息，全球資本市場悽悽慘慘慼戚，導致小米的估值一路下調。2000億美元，人人都知道是夢想。但後來下調到1000億的時候，還是有不少人心動的；這個數值也一度被認為是小米的IPO估值。

後來市場上出現大量的戰略配售基金，甚至包括中國有6家基金公司也在湊這場“盛宴”。然而架不住市場越跌越慘，小米的估值也一路下調——850億、790億、680億……直到最後IPO的估值萎縮到540億！

持續下調估值帶來一個嚴重的問題。也就是説，在這個期間參與戰略配售的投資者，在上市之前已經浮虧。我們不妨做個簡單的計算：

不考慮戰略基金的一系列收費，也不考慮交易成本，單純計算股價：

而我們知道，小米上市前大量戰略配售基金的估值都是在680億~850億美元之間，因此，翻譯成股價語言就是：在21~26港元的區間內，積累了大量被“套牢”的資金；換句話説，這個區間的賣壓會非常非常大。

能夠衝破這一波賣壓，小米的股價上方就不再有阻力；而如果衝不破這一波賣壓，則價格將會長期在21~26這個箱體內震盪。。。這就好比風陵渡口，衝過去，一馬平川；衝不過去，就要在激流淺灘中傾覆。

我們不妨看看小米今年8月27日到12月2日的股價圖。

這三個多月的時間裏，小米的股價基本上在20-28之間徘徊震盪。

其盤面語言便是：那些被“戰略配售”套牢的資金的成本位所構成的密集的賣壓與看好小米未來的買盤的博弈。

想要突破這些賣壓，多方一定要有強大的盈利或增長邏輯支撐，才肯用真金白銀去“接”這些賣盤。當然，如果看多的邏輯十分強大，那麼這些被套資金也會鬆綁翻多，完成華麗的轉身。如果邏輯被證偽，買盤式弱，價格就被按回去了。

可以説，從8月下旬到12月中旬，4個多月的時間，小米的多頭就在和上市前被戰略基金套牢的那些賣盤反覆鬥爭：

8月27日，受半年報利好刺激，股價跳上20港元，進入前面提到的這個“沽壓密集區”。

隨後股價一路衝上26之後，被迅速打下來，回到20附近；然後便在“21-26”這個區間徘徊。

11月24日，小米股價摸高28.4港元高開，隨後再次被打下來，直到12月2日的日內低點23.4港元。

終於，12月14日，股價衝破28.4港元的高位，開始持續衝擊新高。

——至此，漫長的博弈結束，多頭，並承受住了密集沽壓的考驗，宣吿獲勝，而上市前戰略基金的成本位已經收復。換句話説，小米上市前的最大“阻力”已經清除。

至於支撐多頭並通過真金白銀下注買買買的信念，還是對未來小米基本面的預期。目前市場對小米的看法，已經從一個單純的手機制造商，轉變為互聯網科技公司。智能手機的背後，AIoT和互聯網服務的完整生態，已經初具雛形。

2

智能手機：基本盤

先説智能手機業務。

過去人們認為小米是一家手機制造商；但是經過2018年的組織架構與戰略調整，小米朝着互聯網企業的方向演進。

2018年的組織構架和戰略調整，主要是兩大動作。一，將小米和Redmi品牌分拆；二，推動IoT及生活消費品業務發展。

拆分紅米，其實是多品牌戰略的一部分。過去小米曾忽視了高端機市場，在拆分小米和紅米之後，價格差異化的策略取得明顯的成果。近期推出5299元的小米10至尊紀念款，以及即將推出的小米11，在高端機的領域有一定競爭力。而紅米在中低端機領域也有一定競爭力。

從數據來看，智能手機業務營收在2020年三季度明顯飆升。具體原因有三個方面。第一是全球疫情嚴重，其許多國外品牌產能受阻；第二是華為受芯片的影響，導致後勁不足；第三是小米的價格差異化策略取得了一定的成果，市場開始接受小米的品牌形象。

價格差異化戰略的成果另一方面體現在毛利率的輕微抬升。2017-2018年，小米手機業務毛利率普遍在6%附近徘徊；2019年開始多品牌戰略之後，毛利率抬升到8%。隨着差異化品牌的策略進一步深化，毛利率有望進一步抬升。

此外，值得一提的是，今年第三季度，小米的境外業務表現出非常迅猛的增長。2020Q3全部境外收入摺合人民幣398億元，同比增長52%。智能手機全球出貨量排名第三，僅次於蘋果和三星，全球市佔率為13.5%。

其中西歐市場的單季出貨量同比增長107%，排名第三，且目前西歐市場的市佔率為13.3%，其中西班牙市佔率已經高達三分之一；中東歐市佔率更高，達到26.1%，在波蘭、烏克蘭、俄羅斯等中東歐大國出貨量穩居第一或第二。在印度則保持出貨量第一，市佔率為高達26.9%。

從某種意義上來講，受海外疫情影響，世界主要其它手機生產商產能不足，而小米則填補了這塊市場。小米智能手機在海外的表現一向不遜於國內；而此次疫情影響之下，海外市場表現更為強勁。

此外，今年小米爆款和中高端機表現相當亮眼，入門機型Redmi9系列自2020年6月發售後一個季度全球銷量已超1400萬台。在2020年前10個月內，小米中國大陸地區定價在人民幣3000元或以上及境外定價在300歐元或以上的智能手機全球銷量已超800萬台。

這促使了小米手機整體ASP在Q3提升到了1021元，同比去年依舊有上升，與此同時，中國大陸手機業務的ASP同比增加14.7%，這可看出小米手機的中高端戰略在慢慢出成果，現在市場成功驗證了小米完全可以賣好4000元和4000元以上的產品。

小米海外經過一輪快速的擴張之後，手機全球市佔率進入前三，現在基本能判斷手機行業未來將長期呈現四分天下的格局，非常穩固，CR4的市場佔有率也會持續提升，小米有機會因此而長期受益。未來小米在海外中高端市場要繼續滲透，據此，我們可以繼續期待未來小米手機ASP的表現，大概率還是會維持上升的趨勢。值得一提的是，接下來小米即將發佈的年度旗艦新機——小米11，其發售價和新技術將持續驗證以上邏輯。

3

AIoT與互聯網：轉動的飛輪

近來有一種論調，認為華為遭遇芯片斷供，手機產能後勁不足，被迫拆分榮耀以求自保。有人認為，小米的機會來了；小米可以吃到華為這一波市場份額。

這樣講當然沒錯。

但是我想指出的是，小米的崛起絕不是對華為的簡單復刻。

經歷了2018年的組織架構與發展戰略調整，小米的“IoT與生活消費品”服務得到明顯的發展。

IoT，Internet of Things，即萬物互聯的概念，也稱“物聯網”。即通過智能設備將家居、辦公、出行、學習、社交等生活方方面面需要涉及的硬件設備“聯繫”在一起的生態系統。小米是中國最早致力於IoT與智能生活的企業之一。

站在這個角度，手機與其它生活日用消費品一樣，只是小米智能生態圈裏面的眾多入口之一。

根據亞馬遜的“飛輪”理論，互聯網企業的特徵是，不論從任何一個入口進入，都能形成閉環，並且帶來增長——具備了這樣的特徵，就可以成為具有高增長潛力的“飛輪”。亞馬遜“飛輪”的三大入口分別是：Prime會員、Marketplace和AWS雲服務。

對於小米而言，曾經有分析師引用亞馬遜“飛輪”理論去分析小米的“手機+IoT”戰略，認為小米的商業模式存在三個飛輪：

（1）智能手機

（2）IoT生態鏈

（3）互聯網服務

以前，小米的三大飛輪對手機的依賴比較高，手機幾乎是全部流量的入口。現在，隨着智能家居的產品形態以及模式越來越豐富，三大飛輪的入口明顯增加，呈現出遍地開花的態勢。

截至2020年三季度，小米連接設備數已達到2.89億台，擁有5個及以上連接至小米IoT平台上的設備的用户數已達到560萬，小米已成為全球具有規模的消費級AIoT平台之一。

值得注意的是，在今年8·11大會上，小米將原先戰略“手機+IoT”的提法改成了“手機×AIoT”，當然一方面是對AI（人工智能）與硬核科技理念的強化，但另一方面更多的是強調手機與智能生活之間產生的協同遞增效應。

如果説智能手機是小米的基本盤，那麼基於智能手機而衍生出來的AIoT業務和互聯網服務，則是未來小米估值的星辰大海。現在小米智能手機的基本盤越扎越穩，接下來的邏輯就是AIoT和互聯網業務的飛輪開始啟動。

4

千億美元市值的小米才真正配得上星辰大海

2018年7月9日，小米成功登陸港交所。在慶功宴上，雷軍曾經許下宏願：

“要讓在首日買入小米公司股票的投資人賺1倍”。

後來隨着小米股價的持續走低，雷軍的豪言壯語人們已經差不多快忘了。

然而，到今天為止，小米的股價與上市相比，已經翻了1倍多。IPO首日買入小米的投資者，只要拿到今天，的確是賺了1倍。

如今，小米市值已超過千億美元，進入星辰大海的階段。。。

資本市場，真是什麼都可能發生。

就像今年3月份傳出蔚來汽車因質量問題召回，疊加債務問題，當時幾乎所有人都認為蔚來即將破產。然而7月份，合肥市政府出資之後，蔚來峯迴路轉，如今已經實現量產。股價從低點已經翻了十幾倍。

然而事實上，就在合肥市政府收購蔚來這則消息傳出來之後，還有不少人、甚至是大佬級別的人仍在執拗地認為：蔚來不值得投，合肥市被忽悠了。

私募大佬韓廣斌説得好：人們永遠抱着偏見，死不悔改。直到被市場教育、教育、再教育。

但偉大的投資者，都從來不會認死理：而這一點的確很難很難做到。

最後，還是請您抱着欣賞的視角，多看幾遍這張小米上市以來的股價圖。它幾乎符合了“圓底反轉”的全部特徵——急跌、緩跌、震盪、磨底、反彈、調整、緩漲、急漲、調整。

凡是這種“圓底反轉”，其背後的邏輯都不是簡單的，都是經歷了組織架構與發展戰略的調整，並且伴隨着市場觀念與事實的複雜漫長的博弈。股價的運動所體現出來的是，投資者從否定、到冷靜、到反思、再到重新認識、最終通過真金白銀下注。

事實上，一旦完成了這種圓底反轉，可以説這家公司與最開始下跌的時候，已經不是同一個物種了。

如果非得要給這次近乎完美的“逆襲”下一個結論，最接近當前市場邏輯的一句話或會是：千億美元市值的小米，才真正配得上此後的星辰大海。這並不為過。