作者：马梅若 

来源：金融时报

市场对于“南向通”期待已久。

“债券通”是指境内外投资者通过香港与内地债券市场基础设施机构连接，买卖香港与内地债券市场交易流通债券的机制安排，包括“北向通”及“南向通”。其中，2017年7月，“债券通”北向开放正式开通。这是我国债券市场改革开放发展的具有标志性意义的一步。此后，市场上关于“南向通”开放的呼声持续高涨。

业内人士表示，“北向通”的安全、稳定、高效运行，为“南向通”奠定了坚实基础，“如‘南向通’能顺利落地，有利于完善债券市场双向开放制度安排，支持境内机构便捷、可控地‘走出去’配置境外债券资产，多角度参与融入全球金融服务业。”

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抓住债券市场开放“窗口期”

 “我国债券市场开放进程一直在稳步推进”， 工银国际首席经济学家程实在接受《金融时报》记者采访时指出，而市场也一直期待，“南向通”能够取得新突破。

过去几年里，人民银行把握人民币加入SDR的历史机遇期，持续推动我国债券市场制度性、系统性开放。先后推出入市管理备案制、取消投资额度限制、扩大境外机构入市主体与投资品种范围等便利境外机构入市的重要举措。“而债券通自开通以来，更是不断做出优化和完善以满足市场需求。这些优化得到国际投资者的高度认可，有效提升国际资金进入内地债市的便利度。现时三大全球债券指数均已宣布将中国债市纳入，将进一步刺激国际市场对境内债券的需求。随着债券通机制的不断完善，境内债市在外资准入、托管、结算等方面都得到优化。”程实指出。

在这个过程中，中国债券市场对外开放取得长足发展。截至2020年10月末，中国债券市场余额已达114.6万亿元人民币，为全球第二大债券市场，共有877家境外机构投资者进入我国债券市场，持债总量为2.98万亿元，占我国债券市场总存管量的2.6%。

这一成绩离不开“债券通”北向开放的落地。“债券通的开放显著地吸引了境外投资者特别是非央行类机构进入中国人民币债券市场，与CIBM direct形成有效互补和结合，债券托管量显著增加，境外机构的国债托管量已经超过9%，开放效果显著”，中信证券研究所副所长、首席FICC分析师明明告诉《金融时报》记者。

数据也有力验证了这一分析。自2017年“债券通”开放以来，境外机构投资中国债券持债规模年均增速达40%。2017年7月至2020年10月，“债券通”累计成交量为7.66万亿元，占同时期境外机构交易量的44.7%。

“此时推进‘南向通’的时机更加成熟了”，接近监管人士告诉记者，“债券通”北向开放以来，人民银行会同香港金融管理局持续完善规则体系，优化机制安排与业务流程。三年多时间里，“债券通”运行平稳高效，两地监管合作较为顺畅，社会各方反响良好，已经成为境外机构入市的重要渠道。

同时，业内专家指出，“北向通”已落地三年有余，“债券通”开通和发展所需的结算、税务、托管、评级等基础设施亦在不断完善，从技术对接角度“南向通”的条件正在逐步完善。

明明表示，“北向通”的开放已经在现券交易等方面上达到了非常便利的程度。“此外，最近QDII额度也有所增加，这有利于进一步推动构建金融双向开放新格局”，明明提示，这也是推动“南向通”的一个有利条件。

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 “南向通”促双赢

分析人士普遍认为，“南向通”有望带来双赢。

明明进一步表示，对于内地投资者而言，“南向通”有助于丰富境内的投资标的，提高资产回报率。

记者了解到，从多元化资产配置、寻求境外优质投资标的或更高投资收益等角度考虑，内地投资者对海外资产的配置需求客观存在，但其投资渠道相对有限。目前内地机构投资者的境内资金可透过QDII（合格境内机构投资者）和RQDII（人民币合格境内机构投资者）计划下的基金投资香港的债券市场，但不能自主选择债券品种、类别，以及何时买入卖出。而“南向通”将允许境内投资者自主选择多种具体的交易结算安排，构建便捷、可控的“走出去”通道。

程实也强调，如债券通南向交易开通，将可便利境内投资者到境外配置的需求，并实现境内和境外债券市场双向互通，进一步完善债券通机制。“现时多数中资信用主体特别是高收益发行人在境外市场的风险溢价明显高于境内，南向通的开通可以为境内投资者提供获取更高收益的渠道，同时有望可以降低这些发行主体在境内外市场的融资成本差距，有利于更好的利用境内境外两个市场，实现资源更加合理的配置”，他表示。

这对香港债市发展也构成利好。业内人士分析，“相较于股票市场、外汇市场，债券是香港金融市场的短板。香港债券市场受整体规模偏小、一级市场新发行供应不足、二级市场流动性不佳、投资者基础有限等问题困扰”。而“南向通”会为香港债市带来内地的投资者及资金，有助于吸引企业于香港增加发行债券融资。

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以“南向通”为契机

推动金融业高水平双向开放

“南向通”要落地，不可能单兵突进，而是要与人民币国际化和我国金融市场对外开放整体部署相配合。人民银行副行长刘桂平日前表示，要推动金融业系统化、制度化开放，推进金融市场开放和基础设施互联互通。而“南向通”，正是其中的有机组成部分。

记者获悉，“南向通”将以利于境内投资者、金融中介机构和金融基础设施发展为目标，允许境内投资者自主选择多种具体的交易结算安排，构建便捷、可控的“走出去”通道。

这意味着一系列的改革开放举措将随之落地。

令市场最为期待的是，相关制度建设将进一步与国际接轨。东方金诚技术委员会主任俞春江认为，对境内债券市场和香港债券市场来说，“南向通”开通意味着真正实现双向互联互通，有望促进两地债券市场监管标准的逐步趋同，推动中国债券市场结算登记、信用评级、信息披露等相关制度的国际化，同时进一步巩固香港全球金融中心地位。

此外，明明指出，“此时推动‘南向通’有助于实现资金的双向流动，有利于汇率市场化定价形成机制”。2018年以来，中国金融市场开放进程加快，扩大外资准入与业务范围，进一步明确“熊猫债”政策框架，沪港通、深港通额度提升，沪伦通开通，人民币原油期货挂牌交易，取消QFII和RQFII投资额度限制，尤其是A股和中国债市分别纳入国际指数，一系列事件都在驱动着境外投资者增持人民币资产。

作为金融市场双向开放的一部分，“南向通”的落地有利于通过市场化方式，更好地发挥汇率在宏观经济稳定和国际收支平衡中的“自动稳定器”作用。业内人士表示，“随着内地投资者加码香港债市，更大规模的投资也会提升管理汇率及利率风险的需求，这有助于巩固香港作为区内主要金融中心的地位，巩固香港联结内地与世界市场的枢纽地位。”

更多的配套性改革也将同步优化。程实表示，市场希望债券通可以在流动性和风险管理工具方面进一步完善，包括开放回购业务和汇率和利率的衍生品交易等。另外，现时仍缺乏对冲境内信用风险的工具，境内外评级体系的差异也是国际投资者所关注的。

监管合作也将同步加强。“当然，在推进‘南向通’落地过程中，内地与香港金融监管当局还会继续加强监管合作，共同规范相关跨境投资活动，切实防范跨境资金流动风险”，监管人士指出。