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中國啤酒高端化拐點已至，這既是啤酒行業發展的必然階段，也是反覆博弈後啤酒龍頭公司的必然選擇。啤酒市場升級空間廣闊，未來得高端化者得天下。如何在高端化中勝出？①產品為基：完善產品矩陣，高端樹品牌、中端求放量、主流做減法；②渠道為王：區域因地制宜，渠道改革賦能；③供應鏈提效。看好高端化拐點下的啤酒龍頭，首推華潤啤酒、重慶啤酒，推薦青島啤酒、百威亞太，關注珠江啤酒、燕京啤酒。

▍啤酒高端化，拐點已至。2019-2020年是中國啤酒高端化真正意義上的轉折點，未來望加速發展，理由有三：（1）啤酒行業發展的必然階段。中國啤酒銷量自2013年見頂，銷量擴張階段大概率不會復返，未來啤酒銷量望穩中略降；隨着收入提升消費者從多飲酒向飲好酒轉變，高端酒能夠滿足消費者對品質和社交屬性等多方面追求，行業預計將處於價格驅動增長時代。（2）反覆博弈後龍頭公司的必然選擇。2013年後，各家公司雖已有高端化意識，但仍習慣於用傳統市場手段爭搶份額，在行業存量博弈背景下盈利能力普遍下降。2018年前後部分酒企展開更多高端化嘗試，着力發展中高端產品、提價、增加銷售渠道對於推廣高端產品和利潤的考核，取得了較好的盈利表現。（3）準備工作均已就緒，蓄勢正發。華潤完成喜力收購整合，銷售渠道改革和關廠工作已有階段性成果；青啤推出股權激勵；嘉士伯啤酒資產正在注入重啤，將進一步提升品牌/渠道/產能資源運用效率。

▍美國啤酒行業：順應高端、破除困境、盈利提升。中美啤酒市場有較強的可比性。1980年前美國啤酒行業增長節奏快，以同質化競爭為主；1980年後銷量明顯減少，行業整體利潤水平承壓。在行業較高集中度背景下，龍頭公司產品多元創新，強營銷塑品牌，同時推動提價、並有能力通過懲罰性降價懲罰不跟進的競爭對手，逐步形成定價權。伴隨高端化發展，美國啤酒行業利潤率從1982年的歷史最低點2%提升至2004年的16%，百威抓住高端機會成為霸主。目前，中國啤酒市場可以對標美國上世紀80年代，升級空間廣闊。根據歐睿，2019年中國啤酒銷量4543萬千升，主流/中端/高端銷量佔比分別為68%/21%/11%（2019年美國主流/中端/高端23%/33%/44%）。未來主流啤酒有望明顯萎縮，被高端和中端啤酒取代，預計未來5年中國市場高端/中端/主流啤酒的銷量CAGR分別為3.4%/2.7%/-4.4%、噸價CAGR分別為4.6%/3.1%/2.0%。啤酒企業不進則退，得高端者得天下。

▍如何在高端化中勝出？產品為基、渠道為王、供應鏈提效。高端化是啤酒公司綜合實力的比拼，產品、品牌、渠道、生產需全面改革發力。（1）完善產品矩陣，高端樹品牌、中端求放量、主流做減法。①超高端品牌百花齊放，百威最為受益；②高端從百威“一家獨大”向“多強競爭”轉變；③中端培育放量單品，持續加密價格矩陣形成卡位產品，引導消費升級；④主流捨棄不必要投入，實現渠道管理能力轉型。（2）區域因地制宜，渠道改革賦能。根據市場地位&消費氛圍因地施策：基地市場積極實現各價位段升級，高端/次高端率先放量；半強勢市場根據對手反應決策，借高端化搶佔先機；弱勢市場嘗試高端/強勢產品進入。同時推動渠道改革和賦能，重構考核體系，培訓銷售團隊和經銷商專業的高端渠道運營服務能力。（3）優化整合產能匹配高端化，力求做到精益生產。

▍高端發力，啤酒龍頭各顯神通。（1）華潤啤酒在國內外雙品牌驅動下，望實現高端佔比提升，疊加供應鏈優化及關廠提效，低基數下盈利能力改善明顯。長期公司望藉助強大基地市場，劍指高端啤酒霸主。（2）嘉士伯望持續保持較快增長節奏，具備強成長性：①母公司國外品牌矩陣及地方性產品打造能力下品牌優勢持續凸顯，②強大管理能力及渠道執行力下，西部市場不斷升級&大城市戰略的持續兑現。（3）青島啤酒受益於百年工藝和歷史，在8-12元價格帶品牌影響力強，渠道全國化基礎較好且具備山東、陝西等核心市場，機制更為市場化推動下，業績端望彰顯彈性。（4）百威亞太擁有最豐富的品牌儲備，望藉助精細化管控能力，進一步實現高端/超高端產品全國化推廣&強勢地區升級；雖然高基數下公司整體區域擴張節奏放緩、業績彈性有限，但依舊有望持續分享高端化紅利。

▍風險提示：行業消費量下滑，市場競爭加劇，高端化戰略不及預期。

▍投資建議：看好高端化拐點下的啤酒龍頭，首推華潤啤酒、重慶啤酒，推薦青島啤酒、百威亞太，建議關注珠江啤酒、燕京啤酒。