機構：海通證券

評級：優大於市

公司是市場領先的效果類自媒體營銷服務商，通過數據+算法有效提高自媒體發佈者的變現效率。公司成立於 2008 年，2013 年 6 月推出自媒體發佈者的變現服務，2014 年 11 月開始提供效果類營銷服務，目前是中國最大的效果類自媒體營銷服務供應商。公司向自媒體發佈者提供量身定製的變現產品組合，通過其算法為自媒體發佈者匹配高質量的產品組合，有效提高自媒體發布者的變現效率。2020 年上半年，公司實現營收 3.5 億元，同比增長 66.6%，實現歸母淨利潤 0.68 億元，同比增長 81.6%。 

 互聯網媒體不斷去中心化，私域流量興起，效果類自媒體營銷成為行業趨勢。根據弗若斯特沙利文數據，2019 年，效果類自媒體營銷市場規模達 318 億元，並預計於 2024 年前達到人民幣 1107 億元，2019 年至 2024 年的 CAGR 為28.3%。我們認為，互聯網媒體經歷了從中心化到去中心化的過程中，廣告公司也終將經歷從傳統媒介代理商，到數據驅動的效果類營銷公司的轉化。我們認為，作為數據驅動的效果類營銷公司，樂享互動的收益分成模式彈性更大，毛利率和淨利率更高，未來增長空間更為廣闊。對標美股廣告技術巨頭 TTD，公司當前估值相對較低。

 公司核心優勢顯著，未來發展空間廣闊。公司是自媒體效果營銷行業先行者，通過先發優勢積累海量數據與算法；公司具備牌照優勢，持有 5 張《網絡文化經營許可證》。公司內容投放主要聚焦於微信、頭條等私域流量，目前微信公眾號流量佔比超過一半，仍為公司最主要的流量採買來源。截至 2020 年 6 月 30 日，公司累計為 4127 個微信公眾號提供服務。我們認為，公司未來成長將主要聚焦於兩大方向：1）從流量端來看，在公眾號之外迅速抓住以抖音為代表的短視頻新興流量；2）通過數據和算法的迭代，增強流量變現效率，提升毛利率和淨利率。

盈利預測與估值分析。我們預計公司 2020-2022 年歸母淨利潤分別為 2.01億元、3.22 億元和 4.75 億元，同比增速分別為 198.8%、60.1%和 47.5%；對應全面攤薄 EPS 分別為 0.09 元/股、0.15 元/股和 0.22 元/股。我們結合PE 和 PS 兩種估值法，分別採用兩者下限均值和上限均值，按照 1 元人民幣=1.1779 港元計算，我們認為公司 2020 年合理價值區間為 4.63 港元/股-5.35港元/股，給予優於大市評級。

 風險提示。重點遊戲、網絡文學、直播電商行業政策監管不確定性風險，公司應收賬款壞賬減值風險；公司新品類開拓轉化率不及預期風險；買量成本高增長風險。