機構：華創證券

評級：強推

目標價：48.8 港元

事項：公司公告 2020 年第三季度最新運營狀況，與 2019 年同期相比，2020 年單Q3 李寧（不包括李寧 YOUNG）銷售點零售流水錄得中單位數增長，其中線下渠道低單位數下降，電商業務增長 40%-50%。評論： ? 李寧零售流水逐季復甦，線上表現持續優秀。李寧零售流水逐季復甦，既2020Q1、Q2 高雙位數、中單位數下滑之後，2020Q3 李寧（不包括李寧 YOUNG）銷售點零售流水錄得中單位數增長，流水 8 月以來恢復明顯。其中線下渠道降幅收窄流水改善，僅低單位數下降，電子商務虛擬店鋪錄得 40%-50%低段增 長，線上表現持續優秀。

線下零售持平批發微降，渠道結構持續優化下銷售點數量有所下滑，同店銷售復甦向好。具體來看線下渠道，2020Q3 李寧（不包括李寧 YOUNG）線下渠道整體低單位數下降，同店銷售表現錄得低單位數增長，銷售點數量淨減少397 個至 6052 個，李寧 YOUNG 銷售點數量淨減少 49 個至 1052 個。疫情影響及渠道結構持續優化下，李寧 Q2 線下銷售點數量合計減少 446 個。零售渠道（直接經營）方面，2020Q3 李寧零售渠道整體持平，其中零售銷售點減少30 個，同店表現中單位數下降。李寧持續推進高效大店計劃，注重對購物中心和奧萊店的佈局，注重庫存管理和門店精細化運營，門店數量淨減少量相對加盟較少，同店表現復甦回暖。批發渠道（特許經銷商）方面，2020Q3 批發渠道整體低單位數下降，其中銷售點淨減少 367 個，同店銷售僅中單位數下降。李寧批發渠道結構進一步優化，門店管理持續優化，後疫情時代消費回暖下，批發渠道有望持續復甦。

電商增速環比提升表現亮眼，Q4 包含多個促銷、節假日，電商有望維持強勁發展勢頭。2020Q3 線上渠道取得 40%-50%低段增長，相比 Q1、Q2 線上增速環比提升，表現持續優秀。公司疫情期間注重庫存管理和產品體系優化，電商渠道一方面用於清理因疫情而產生的庫存，另一方面推出敦煌系列等線上代表專供產品，吸引更多客流，敦煌系列產品動銷表現較好。下半年具有雙十一、雙十二等多個促銷節和元旦等傳統節日，疊加疫情後户外出行需求反彈式提升趨勢，電商業務有望保持強勁發展勢頭。

零售升級加速復甦，Q4 旺季線上線下業績可期。疫情後户外出行需求反彈式提升，紡服消費端有望全面復甦，“十一”雙節假期外出旅遊、促銷等進一步提振紡服景氣度，疊加冷冬、春節晚至等多重利好因素，紡服 Q4 有望迎來銷售旺季。運動服飾為紡服中少有的高集中度和高景氣度細分賽道，結合近兩年國潮興起、近期體育中考分值提升提議等行業長期利好趨勢，我們持續看好李 寧天然獨特的品牌深耕價值和更加精細化零售管理下店效的提升空間。我們維 持公司盈利預測，預計 2020-2022 年歸母淨利潤分別為 15.70、19.62、25.17億元，同比增長 4.7%、25.0%、28.3%，對應當前股價 PE 分別為 52、41、32倍，考慮到公司品牌優勢、各方面佈局的完善以及零售渠道的持續升級，維持2020 年 62X 即 48.8 港元/股目標價，維持“強推”評級。

風險提示：疫情反覆衝擊終端銷售、加大庫存壓力；市場消費需求修復不及預期；渠道零售改革效果不及預期。